經(jīng)濟觀察網(wǎng) 首席記者 歐陽曉紅 這是一碗可預期的大份“麻辣粉”（ MLF，即中期借貸便利）。市場再次感受到了央媽的愛，盡管有人昨天還在郁悶——央行將來即來的“退出非常態(tài)貨幣政策”。

11月16日，央行官網(wǎng)公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕,人民銀行開展8000億元中期借貸便利（MLF）操作（含對11月5日和16日兩次MLF到期的續(xù)做）。央行此番再度超量續(xù)作MLF，系連續(xù)第四個月采取類似行動。

這天，人民幣對美元中間價報6.6048，高開237個基點；3個月遠期 6.6413； 6個月遠期 6.6821；但10年期國債收益率為3.2741%，仍處于近期高位。

貨幣市場也隨即做出反應，Shibor利率主要品種較5日均值明顯下行；銀行間回購定盤利率FR001、FR007、FR014分別為2.28%、2.53%、2.88%，均顯著低于前一交易日。

好大一碗“麻辣粉”，加上周末重磅消息，中國簽署RCEP（區(qū)域全面經(jīng)濟伙伴關(guān)系協(xié)定）；A股上證指數(shù)、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指分別報收3346.97（+1.11%）、13850.83（+0.70%）、2712.41（+0.21%），似乎其漲幅不及預期；債市情緒則明顯好轉(zhuǎn)，國債期貨一片飄紅。

這在市場看來，大額MLF操作，將釋放出可觀的中期流動性，在緩解短期多種因素造成的流動性緊張之余，亦有助于穩(wěn)定債券市場預期。近日的信用債市場巨震之石激起千層浪。

“近期市場流動性較為緊俏，銀行資金需求強烈，因此本月央行超量續(xù)作MLF。近期銀行間質(zhì)押回購利率上行較快，央行雖于上周連續(xù)進行千億級公開市場逆回購操作，但DR001、DR007仍居高不下。部分一級交量商對MLF的需求量很大，甚至可達到期量的兩倍，可見銀行間市場資金需求較強。”方正證券首席經(jīng)濟學家顏色認為。

此次8000億元MLF操作，對沖本月6000億元到期量后，凈投放量達2000億元。市場共識是：其規(guī)模較為合理，延續(xù)前期合理寬裕的操作風格，同時也緩和了前期市場對于特殊時期貨幣政策退出的擔憂。

也有觀點稱，此次超量續(xù)作符合預期，價格保持不變，總體保持了相對中性的操作風格。

是否中性？央行自有權(quán)衡，盡管其難免有時會陷入“短期與中長期矛盾相悖”糾結(jié)之中。   

不久前央行發(fā)布的2020中國金融穩(wěn)定報告一如既往地釋放出“穩(wěn)”的信號；金融何以行穩(wěn)？也許可以從央行近期的相關(guān)表態(tài)或行動中，看出端倪……

一

如果說，8000億的大碗麻辣粉是央行旨在“維護銀行體系流動性合理充裕”，那么，“包商銀行二級資本工具全額減記”事件，以及央行穩(wěn)定局局長孫天琦以個人名義對“互聯(lián)網(wǎng)平臺存款”的定調(diào)，又說明啥？

11月13日，堪稱史上首例的包商銀行65億元二級資本債因“無法生存觸發(fā)事件”全額減記引發(fā)市場關(guān)注；盡管包商銀行的風險處置接近尾聲。

當天，包商銀行在中國貨幣網(wǎng)發(fā)布關(guān)于對“2015年包商銀行股份有限公司二級資本債”本金予以全額減記及累積應付利息不再支付的公告。

相關(guān)公告顯示，人民銀行、銀保監(jiān)會認定包商銀行已經(jīng)發(fā)生“無法生存觸發(fā)事件”，要求該行應對已發(fā)行的“2015年包商銀行股份有限公司二級資本債券” 的本金按照合同約定進行全額減記，并妥善做好債券減記的后續(xù)工作。

市場觀點認為，該減記事件，或?qū)⒂绊懼行°y行的資本補充。

在光大證券研究所銀行業(yè)首席分析師王一峰看來，市場對包商銀行二級債減記有所預期。包商銀行風險事件發(fā)生后，對大額同業(yè)負債采取了分級償付的安排，市場當時即對二級債實施減記有所預期?，F(xiàn)階段，根據(jù)包商銀行破產(chǎn)流程，對二級債正式全額減記基本在預期之內(nèi)，不會對市場產(chǎn)生過大沖擊。該進程與近期市場信用違約事件無關(guān)。

他認為，鑒于包商事件之后中小銀行資本工具發(fā)行難度提升，本次二級債減記將進一步提升發(fā)行難度。

事實上，據(jù)《2020中國金融穩(wěn)定報告》（簡稱《穩(wěn)定報告》）披露，因大量資金被大股東“明天系”違法違規(guī)占用，長期難以歸還，包商銀行出現(xiàn)嚴重信用危機，觸發(fā)法定接管條件，2019年5月24日被依法接管。接管啟 動前，據(jù)人民銀行會同銀保監(jiān)會派駐現(xiàn)場的聯(lián)合調(diào)研組摸底，包商銀行實際已資不抵債，幾次市場化重組均告失敗。同時，包商銀行涉及同業(yè)交易對手數(shù)百家，其中逾60%為中小金融機構(gòu)。針對包商銀行的風險特征，由存款保險基金 提供部分資金支持，促成新設(shè)銀行收購承接包商銀行資產(chǎn)負債和業(yè)務。

經(jīng)各方努力，包商銀行大額債權(quán)收購、清產(chǎn)核資等工作如期完成，改革重組進展順利。2020年4月30日，蒙商銀行公告設(shè)立，包商銀行內(nèi)蒙古自治區(qū)外4 家分行公告轉(zhuǎn)讓給徽商銀行;5月25日，蒙商銀行和徽商銀行收購的4家分行對外全面營業(yè)，包商銀行風險處置收尾工作也按計劃有序推進。

“整個風險處置，既最大限度保護存款人和其他客戶的合法權(quán)益，維護社會穩(wěn)定大局，守住了不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線，又堅持市場紀律，有序打破剛性兌付，打破規(guī)模和牌照信仰，促進了風險合理定價，對恢復市場秩序、完善金融法律和制度建設(shè)具有重大意義。”央行方面表示。

《穩(wěn)定報告》稱，根據(jù)“白芝浩法則”(Bagehot’s Dictum)，為避免金融風險恐慌蔓延，中央銀行需履行最后貸款人職責，在被救助金融機構(gòu)提供合格抵質(zhì)押品的基礎(chǔ)上，及時向出險金融機構(gòu)提供救助，這是有效化解金融機構(gòu)流動性風險同時防范道德風險的市場化處置方式。

就此，央行給出的政策建議是，包商銀行、恒豐銀行、錦州銀行的風險處置具有一定典型性，透過三家中小銀行的風險處置實踐可以發(fā)現(xiàn)，一些經(jīng)營理念激進、風險偏好過高、公司治理薄弱的中小銀行，在經(jīng)濟下行壓力加大、監(jiān)管逐步趨嚴的背景下，風險非常突出。下一步，要結(jié)合三家中小銀行等機構(gòu)風險處置的經(jīng)驗、效果和教訓，抓緊補齊制度短板，鞏固好防范化解重大金融風險取得的重要成果，建立金融風險防范處置長效機制。

《穩(wěn)定報告》還披露，高風險金融機構(gòu)風險得到有序處置。順利接管天安財險等9家機構(gòu)。2020年7月，相關(guān)監(jiān)管部門依法接管天安財險、華夏人壽、天安人壽、易安財險、新時代信托、新華信托、新時代證券、國盛證券、國盛期貨等9家機構(gòu)，將堅持分類施策，根據(jù)每家機構(gòu)的風險情況，采取不同化解方式。

此外，就防范化解重大金融風險而言，《穩(wěn)定報告》列出了五大重要成果：

A.宏觀杠桿率過快上升勢頭得到遏制。前期對宏觀杠桿率過快增長的有效控制，為應對新冠肺炎疫情中加大逆周期調(diào)節(jié)力度贏得了操作空間。 B．高風險金融機構(gòu)風險得到有序處置。對包商銀行、恒豐銀行、錦州銀行等分類施策，有序化解了重大風險，強化市場紀律。C.企業(yè)債務違約風險得到妥善應對。推動銀行業(yè)金融機構(gòu)持 續(xù)加大不良貸款處置力度，不斷完善債券違約處置機制。D.互聯(lián)網(wǎng)金融和非法集資等風險得到全面治理。全國存續(xù)的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸機構(gòu)數(shù)量和規(guī)模大幅壓降，非法集資等活動受到嚴厲打擊，各類交易場所清理整頓穩(wěn)妥有序推進。E.防范化解金融風險制度建設(shè)有力推進。

《穩(wěn)定報告》坦言，當前金融風險總體可控，但形勢依然嚴峻復雜。從國內(nèi)看，受疫情影響，金融穩(wěn)定形勢受到新的挑戰(zhàn)。一是疫情沖擊下，部分企業(yè)特別是民營和小微企業(yè)困難凸顯，債務違約風險可能上升。二是疫情導致的金融風險可能具有滯后性，后期不良貸款存在上升壓力，需關(guān)注部分中小金融機構(gòu)風險進一步惡化。三是疫情發(fā)展趨勢及影響還存在較大不確定性，需關(guān)注股市、債市、匯市運行狀況。

不過，近日因債券意外違約，處于風口浪尖的永煤控股是河南省規(guī)模最大的省級煤炭企業(yè)集團之子公司，且擁有“AAA”主體評級；其并非民營或小微企業(yè)。

誠如金融業(yè)人士所言，囿于經(jīng)濟金融形勢的復雜性、不確定性驟升，以往的線性分析框架幾乎失效（線性規(guī)律發(fā)生結(jié)構(gòu)性改變），結(jié)果往往呈非線性特征，未來趨勢似乎難以預測。

比如，就近日熱議的互聯(lián)網(wǎng)平臺存款來看，中國人民銀行金融穩(wěn)定局局長孫天琦近日以個人名義公開表示，近兩年來，多家銀行在互聯(lián)網(wǎng)金融平臺推出了存款產(chǎn)品，加大攬存力度，拓寬獲客渠道，很多消費者也非常便利地享受到了存款服務。此類產(chǎn)品收益高、門檻低，已成為部分中小銀行吸收存款、緩解流動性壓力的主要手段。

但孫天琦直言，其給監(jiān)管部門和金融機構(gòu)的新課題是，這種模式突破了地方法人銀行經(jīng)營的地域限制，部分地方銀行通過互聯(lián)網(wǎng)金融平臺得以從全國吸收存款，從負債業(yè)務看已成為全國性銀行，此類存款的流動性特點也有別于傳統(tǒng)儲蓄存款，風險管理和監(jiān)管要能跟得上。

怎么跟？監(jiān)管可能祭出什么招？

二

一碗超級“麻辣粉”的愛有多深？市場已經(jīng)做出了反應：當日股債雙紅。

但信用風險、流動性問題，包括創(chuàng)新與監(jiān)管之“賽跑”等難題，一一待解，且其可能呈非線性的變化特征。

就互聯(lián)網(wǎng)平臺存款的應對監(jiān)管之策來說，按照孫天琦的個人觀點，其表示，研究該業(yè)務的準入條件、風險管理等要求。根據(jù)監(jiān)管評級、經(jīng)營情況、資本金及風險狀況等設(shè)定業(yè)務門檻及業(yè)務規(guī)模上限。

以及針對新業(yè)務模式的新特征，持續(xù)完善審慎監(jiān)管指標和有關(guān)規(guī)則；嚴格規(guī)范平臺涉及金融服務和產(chǎn)品的各類行為。研究線上擠兌和線下擠兌的差異以及處置預案。

據(jù)孫天琦觀察，11家頭部互聯(lián)網(wǎng)平臺，有存款在售的銀行50家，絕大部分為中小銀行。部分銀行通過互聯(lián)網(wǎng)平臺吸收的存款增長迅速，規(guī)模較高。某家銀行從今年4月才開通互聯(lián)網(wǎng)平臺存款業(yè)務，目前已吸收個人儲蓄存款200多億，占其各項存款的比例快速攀升至25%。有的甚至占其各項存款的70%。

其認為，互聯(lián)網(wǎng)平臺存款模式實質(zhì)是存款營銷行為。監(jiān)管要求商業(yè)銀行應進一步規(guī)范吸收存款行為，不得通過第三方中介吸收存款。這其中需關(guān)注的問題是：突出存款保險保障的宣傳，暗示“零風險、高收益”，便于用較高利率吸收儲戶。而且，在“零風險”導向下，消費者傾向于簡單根據(jù)利率高低選擇產(chǎn)品，使得本應根據(jù)機構(gòu)區(qū)位、類型、規(guī)模、風險等因素形成和利率溢價機制扭曲。此外，對中小銀行流動性管理帶來挑戰(zhàn)。

據(jù)此，央行決定11月7日起，在全國11個縣試點啟用存款保險標識，11月28日全國啟用；研究濫用存款保險50萬法定償付標準、搞資金價格競爭（高息攬存之嫌）的應對之策。

如此，不難看出，金融監(jiān)管日趨成熟、精準、強化，其也是在與時俱進?！斗€(wěn)定報告》稱，已初步建立系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)、金融控股公司、金融基礎(chǔ)設(shè)施等統(tǒng)籌監(jiān)管框架，扎實推進金融業(yè)綜合統(tǒng)計。

不過，也有專家指出，強監(jiān)管與寬貨幣需要合理搭配。

海王集團首席經(jīng)濟學家、中國銀行前副行長王永利表示，縱觀今年以來宏觀數(shù)據(jù)的走勢，同時考慮到近期新的一輪新冠肺炎疫情已經(jīng)在海外大規(guī)模爆發(fā)，全球經(jīng)濟增長形勢不容樂觀，復雜的國際環(huán)境可能對中國經(jīng)濟增長帶來新的壓力，加上國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展正處于新舊動能轉(zhuǎn)換過程之中，入冬以來防范疫情外部輸入和內(nèi)部反彈的壓力明顯加大等因素，近期在宏觀政策上，有必要在強化金融監(jiān)管與反壟斷的同時，適度擴大貨幣投放，將強監(jiān)管與寬貨幣合理搭配。

《穩(wěn)定報告》亦指出，金融監(jiān)管政策增加合規(guī)靈活性，提高監(jiān)管容忍度。為應對疫情影響，國際標準制定機構(gòu)推遲部分國際標準實施時間或允許相關(guān)經(jīng)濟體在執(zhí)行國際監(jiān)管標準方面充分運用其中的靈活性。主要經(jīng)濟體金融監(jiān)管部門采取一系列措施，與財政、貨幣政策相配合，提高金融機構(gòu)發(fā)放貸款和吸收損失的能力，支持實體經(jīng)濟。

那么，現(xiàn)在的問題又回到了原點——特殊時期的非常態(tài)貨幣政策如何退出？

在11月6日的國務院政策例行吹風會上，央行貨政司司長孫國峰表示，下階段，穩(wěn)健的貨幣政策將更加靈活適度、精準導向，根據(jù)形勢變化和市場需求及時調(diào)節(jié)政策力度、節(jié)奏和重點，一方面特殊時期出臺的政策將適時適度調(diào)整，另一方面對于需要長期支持的領(lǐng)域進一步加大政策支持力度。

顏色認為，隨著經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)改善、宏觀經(jīng)濟內(nèi)生動能的修復與疫情防控的持續(xù)推進，未來貨幣政策會逐步回歸正常化。三季度以來，貨幣政策已不會繼續(xù)寬松，總體較為穩(wěn)健且不出臺大的貨幣、金融政策，這已是貨幣政策常態(tài)化的第一步。

“我們認為，從現(xiàn)在到明年年初，貨幣政策還將保持寬松、保持流動性合理充裕與利率穩(wěn)定。貨幣政策或?qū)⒂诿魈煲患径饶┢疬呺H收緊，漸進分步式退出。當前我國經(jīng)濟仍面臨三重風險，因此，從今年到明年年初仍以穩(wěn)為主。”顏色稱。

三重風險是：海外疫情仍在擴散，疫情輸入風險仍存；其次，疫情干擾加劇了全球經(jīng)濟走弱。再次，美國股市與其經(jīng)濟表現(xiàn)不一，若未來出現(xiàn)大幅波動勢必會干擾到國內(nèi)金融市場。

《穩(wěn)定報告》亦指出，國際方面，當前世界經(jīng)濟仍處在國際金融危機后的深度調(diào)整期，長期矛盾和短期問題相互交織，結(jié)構(gòu)性因素和周期性因素相互作用，經(jīng)濟問題和政治問題相互關(guān)聯(lián)，加之境外疫情形勢依然嚴峻、部分國家保護主義和單邊主義盛行等不利因素影響，中國不得不在一個更加不穩(wěn)定不確定的世界中謀求發(fā)展。

國內(nèi)方面，我國正處在轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長動力的攻關(guān)期，結(jié)構(gòu)性、體制性、周期性問題相互交織，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展還有一些短板弱項，加之受到疫情的沖擊，部分企業(yè)債務違約風險加大，可能傳導至金融體系，金融領(lǐng)域面臨的困難和風險增多。

“宏觀上管好貨幣總閘門，結(jié)構(gòu)性去杠桿持續(xù)推進。前期對宏觀杠桿率過快增長的有效控制，為應對新冠肺炎疫情中加大逆周期調(diào)節(jié)力度贏得了操作空間。”央行表示。

而在債券市場不安、利率走高之際，央行端出的這碗8000億“麻辣粉”不只是安撫了市場情緒；某種意義上，亦體現(xiàn)出一種“靈活”——可進可退；如孫國峰所言，根據(jù)形勢變化和市場需求及時調(diào)節(jié)政策力度、節(jié)奏和重點。

這種“靈活適度”在強監(jiān)管環(huán)境下，以及事件線性規(guī)律發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化的歷史背景下，或許不乏金融維穩(wěn)寓意，央媽畢竟央媽。