經(jīng)濟(jì)觀察報 記者 蔡越坤  2022年下半年以來，面臨艱難轉(zhuǎn)型的萬億信托資金，正在加速涌入創(chuàng)新性新賽道私募股權(quán)投資（PE）和風(fēng)險投資（VC）行業(yè)。

12月初，一位頭部信托原負(fù)責(zé)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)信托團(tuán)隊的負(fù)責(zé)人周彬，正在為一單股權(quán)投資項目忙碌。而在上半年及2021年，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)類信托的主要客戶群體是城投機(jī)構(gòu)，仍然是公司及他的重點業(yè)務(wù)方向。

變局始自下半年。

在公司戰(zhàn)略發(fā)展布局的調(diào)整下，周彬的展業(yè)方向發(fā)生了翻天覆地的變化，開始重點向私募股權(quán)投資方向進(jìn)行探索布局。

目前，周彬主要關(guān)注不動產(chǎn)領(lǐng)域的投資項目。在他看來，在經(jīng)濟(jì)下行期，不少地方政府、以及民營企業(yè)等對于持有資產(chǎn)進(jìn)行出售，而且目前不少優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)價格相對處于低位，因此，可以有機(jī)會或者可以用相對比較便宜的價格把優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)買進(jìn)來。

根據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察報不完全統(tǒng)計，2022年下半年以來，包括平安信托、五礦信托、中誠信托、重慶信托、國投泰康信托等數(shù)十家信托公司參與了私募股權(quán)基金的投資。據(jù)執(zhí)中ZERONE數(shù)據(jù)平臺顯示，去年至今年9月期間，有27家信托機(jī)構(gòu)（含信托計劃）作為LP（為風(fēng)險投資公司提供主要資金）出資了72支已在基金業(yè)協(xié)會備案的基金，出資金額超過420億元。另據(jù)國投泰康信托研究院數(shù)據(jù)顯示，截至2021年末，運用信托資產(chǎn)開展長期股權(quán)投資金額超萬億元。

2022年下半年以來，信托公司尤其是頭部信托機(jī)構(gòu)，對于PE、VC行業(yè)的布局正在加碼進(jìn)行。五礦信托相關(guān)人士透露，該公司2022年以來已經(jīng)落地股權(quán)投資項目6單。不過對于五礦信托而言，目前仍然只是在探索階段，還不敢將業(yè)務(wù)全面鋪開，目前只是作為機(jī)會性業(yè)務(wù)進(jìn)行推進(jìn)，且審核非常嚴(yán)格。盡管報審的項目很多，但是通過率很低。

平安信托相關(guān)人士表示，在2022年年中戰(zhàn)略規(guī)劃升級后，股權(quán)投資信托已明確為公司未來重點打造的業(yè)務(wù)板塊，從組織架構(gòu)、人員布局與資源投入等方面加大了相應(yīng)的匹配力度。

信托業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)披露，2022年2季度，信托公司經(jīng)營業(yè)績?nèi)猿氏禄瑧B(tài)勢，營業(yè)收入和凈利潤平均數(shù)均為負(fù)增長。在監(jiān)管要求壓降融資信托背景下，信托業(yè)轉(zhuǎn)型壓力較大，2022年以來，不少信托機(jī)構(gòu)加速涌向PE、VC行業(yè)。私募股權(quán)投資，雖屬高風(fēng)險、高難度投資，但因其超高收益預(yù)期、超強(qiáng)造富能力“看上去很美”，對于信托機(jī)構(gòu)而言，將面臨哪些機(jī)遇與挑戰(zhàn)？

入局PE、VC

數(shù)十家信托機(jī)構(gòu)正在涌入PE、VC行業(yè)。

11月，五礦信托聯(lián)合開德私募基金管理（海南）有限公司新設(shè)開德海外一期私募股權(quán)投資基金（海南）合伙企業(yè)（有限合伙）。上述五礦信托人士確認(rèn)，此項目是該公司下半年落地的股權(quán)投資項目之一；

9月份，重慶信托旗下S基金業(yè)務(wù)“星辰揚帆1號集合資金信托計劃”發(fā)行。S基金（Secondaryfund），又稱“二級市場基金或接力基金”，是指專注于投資私募股權(quán)二級市場的基金，通過受讓其他投資人已持有的私募股權(quán)基金份額的方式進(jìn)行投資。重慶信托通過專項S基金的模式，引導(dǎo)信托資產(chǎn)向投資類業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型；

8月30日，中誠信托攜手深圳市投控資本有限公司，通過私募股權(quán)基金完成了對國內(nèi)領(lǐng)先的動力電池制造企業(yè)的股權(quán)投資。自此中誠信托正式進(jìn)入電動汽車動力電池股權(quán)投資領(lǐng)域，開拓其信托業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展新格局；

7月，泰州建信科技創(chuàng)新投資基金完成工商注冊，成為泰州市首只銀行系產(chǎn)業(yè)投資基金。該基金由建信信托與泰州新濱江實業(yè)投資有限公司聯(lián)合發(fā)起，將為泰州新能源、新材料、半導(dǎo)體設(shè)備等高端制造業(yè)賦能蓄勢。

除了上述信托機(jī)構(gòu)，行業(yè)頭部的平安信托、建信信托也明確正在加碼對于股權(quán)投資領(lǐng)域的布局。

上述平安信托相關(guān)人士稱，平安信托股權(quán)投資涵蓋PE、商業(yè)地產(chǎn)與基礎(chǔ)設(shè)施三大領(lǐng)域，其中，PE聚焦科技創(chuàng)新、醫(yī)療健康與能源轉(zhuǎn)型三個細(xì)分行業(yè)；商業(yè)地產(chǎn)聚焦傳統(tǒng)寫字樓與物流地產(chǎn)等新興不動產(chǎn)行業(yè)；基礎(chǔ)設(shè)施聚焦高速公路、新能源行業(yè)。

建信信托相關(guān)人士表示，建信信托長期在股權(quán)投資領(lǐng)域有布局。截至目前，建信信托通過股權(quán)方式投資的科創(chuàng)企業(yè)已超150家，涉及新能源、新材料、人工智能、高端制造等行業(yè)，包括光惠激光、航天云網(wǎng)、康拓紅外、鑫景特玻、云道智造和北醒光子等眾多尖端科技龍頭、行業(yè)第一梯隊和專精特新企業(yè)；其中埃夫特、泛生子、長遠(yuǎn)鋰科、芳源股份、廈鎢新能等近40家已上市，另有華海清科、第四范式等20余家正在上市進(jìn)程中。

此外，對于上述S基金的發(fā)展優(yōu)勢，重慶信托資本業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人王惠云近日指出，發(fā)展轉(zhuǎn)型是信托公司的必然選擇，選擇私募股權(quán)投資是信托公司的優(yōu)質(zhì)選項——進(jìn)行私募股權(quán)投資有利于客戶多元化資產(chǎn)配置，分享實體經(jīng)濟(jì)資本化過程中產(chǎn)生的超額收益；國內(nèi)私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，已形成了良好的發(fā)展氛圍。

國投泰康信托研究院數(shù)據(jù)顯示，從披露信托公司2021年報可以看出，2021年信托行業(yè)發(fā)展新動能穩(wěn)步轉(zhuǎn)換，股權(quán)投資業(yè)務(wù)正成為投資類業(yè)務(wù)中的一大轉(zhuǎn)型方向。截至2021年末，61家信托公司運用自有資金開展長期股權(quán)投資的規(guī)模余額為1025.89億元，占自有資金的比重在近五年較為平穩(wěn)；運用信托資產(chǎn)開展長期股權(quán)投資金額為1.60萬億元，占信托資產(chǎn)的比重在近三年首次回升。

用益信托研究員喻智分析稱，股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)有望成為信托公司新的增長點。股權(quán)投資業(yè)務(wù)在符合國家戰(zhàn)略及產(chǎn)業(yè)升級方向的投資，信托公司開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)，與實體企業(yè)的深度融合，有助于提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量，可以和其他資管機(jī)構(gòu)進(jìn)行差異化競爭。

不過，國投泰康信托研究院稱，從總體來看，除個別頭部信托公司外，多數(shù)信托公司尚未能形成與其股權(quán)投資規(guī)模匹配的專業(yè)水平和盈利能力，后續(xù)信托行業(yè)實現(xiàn)將股權(quán)投資業(yè)務(wù)作為新的新盈利增長點的目標(biāo)仍任重道遠(yuǎn)。

轉(zhuǎn)型尋找新賽道

揭開信托機(jī)構(gòu)加速布局股權(quán)投資業(yè)務(wù)背后，周彬認(rèn)為，一方面，與當(dāng)下信托行業(yè)傳統(tǒng)城投、地產(chǎn)業(yè)務(wù)的風(fēng)險頻發(fā)相關(guān)，不少信托機(jī)構(gòu)減少了此類業(yè)務(wù)的布局；另一方面，股權(quán)投資項目作為創(chuàng)新性業(yè)務(wù)，具有高風(fēng)險、高回報的典型特征，成為不少信托機(jī)構(gòu)的新賽道之一。

自2022年下半年開始，周彬所在的團(tuán)隊開始重點向PE方向進(jìn)行探索布局，人員配置也進(jìn)行了大規(guī)模的同步調(diào)整——原來從事城投項目的信托經(jīng)理都已經(jīng)被優(yōu)化裁撤，人數(shù)超過20人。不過同時，他所在團(tuán)隊也新招了部分關(guān)于股權(quán)投資背景的員工，加大對于該領(lǐng)域的布局發(fā)展。

一邊是加大了股權(quán)投資業(yè)務(wù)，另一邊是降低了對于城投、地產(chǎn)的業(yè)務(wù)布局。

對于降低城投、地產(chǎn)業(yè)務(wù)，周彬認(rèn)為，底層邏輯是人口的問題。當(dāng)前國內(nèi)人口增長的絕對值已經(jīng)到了峰值并且開始回落，經(jīng)濟(jì)增長模式會從增量經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)入存量經(jīng)濟(jì)。而在增量經(jīng)濟(jì)時代最典型的特征就是債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張，所以大約從2012年到2018年，是大資管行業(yè)發(fā)展最快的大擴(kuò)張，不僅是影子銀行的擴(kuò)張，也是以債務(wù)為推動的經(jīng)濟(jì)發(fā)展擴(kuò)張模式。這種發(fā)展模式維持至2018年、2019年之后，高速擴(kuò)張已經(jīng)階段性告一段落。

他表示，2021年下半年開始至今，房地產(chǎn)企業(yè)爆雷周期拉得很長，對地方政府的沖擊和壓力很大。城投機(jī)構(gòu)發(fā)生信用風(fēng)險的地區(qū)逐漸增多，甚至部分地區(qū)出現(xiàn)城投機(jī)構(gòu)債務(wù)重組。在此背景下，信托從業(yè)者對于傳統(tǒng)的地產(chǎn)、城投業(yè)務(wù)的前景非常悲觀。“因此，與其被地產(chǎn)企業(yè)、城投機(jī)構(gòu)被動拖進(jìn)債務(wù)泥潭，用時間來換空間，不如選擇主動去轉(zhuǎn)型調(diào)整業(yè)務(wù)方向。”周彬說。

普益標(biāo)準(zhǔn)研究員余雅琴分析表示，在信托行業(yè)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的背景下，股權(quán)投資業(yè)務(wù)仍是目前信托公司轉(zhuǎn)型的重點方向之一。其原因是信托公司為響應(yīng)監(jiān)管的導(dǎo)向，對國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)提供金融支持。而新興產(chǎn)業(yè)往往處于行業(yè)早期階段，資產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營狀況不適合傳統(tǒng)的融資模式，長期股權(quán)融資需求非常迫切，更加符合股權(quán)投資業(yè)務(wù)的特點。

上述平安信托相關(guān)人士也認(rèn)為，信托機(jī)構(gòu)加碼布局股權(quán)投資業(yè)務(wù)的主要原因，第一是契合國家加快產(chǎn)業(yè)升級、打造科技強(qiáng)國的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展大勢；第二是信托業(yè)務(wù)三分類鼓勵信托公司發(fā)展股權(quán)業(yè)務(wù)，是非標(biāo)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的重要出路之一。

四種展業(yè)模式

對于信托機(jī)構(gòu)而言，如何具體參與到股權(quán)投資類業(yè)務(wù)中去呢？

余雅琴分析介紹，信托公司參與股權(quán)投資的模式主要有四種。一是獨立管理股權(quán)投資信托計劃模式，信托公司通過設(shè)立并發(fā)行股權(quán)投資信托計劃的方式向合格投資人募集資金，再將信托資金投資于被投資企業(yè)。在此模式下，信托公司既是信托計劃的發(fā)行人，同時也是管理人，獨立負(fù)責(zé)信托資金的投資運作；

二是聘用投資管理顧問模式，信托公司負(fù)責(zé)股權(quán)投資信托計劃的設(shè)立與發(fā)行，但并不直接負(fù)責(zé)相關(guān)的投資決策與操作，而是將信托資金的管理運作交由其聘用的投資管理顧問（例如VC/PE投資機(jī)構(gòu)）負(fù)責(zé)；

三是參股私募股權(quán)投資基金模式，信托公司通過股權(quán)投資信托計劃作為LP或股東，將信托資金作為出資注入到股權(quán)投資基金。同時，VC/PE投資機(jī)構(gòu)作為普通合伙人，也將認(rèn)購不低于1.0%的股權(quán)投資基金份額，并負(fù)責(zé)股權(quán)投資基金的投資、管理及相關(guān)運作；

四是固有資金直接投資模式，根據(jù)銀監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于支持信托公司創(chuàng)新發(fā)展有關(guān)問題的通知》，信托公司可將不超過其上年末凈資產(chǎn)20.0%的固有資產(chǎn)用于股權(quán)投資。

上述平安信托相關(guān)人士介紹，信托機(jī)構(gòu)參與股權(quán)投資主要為GP或LP兩種模式。一般而言，GP是指負(fù)責(zé)運營、管理基金，LP是指為風(fēng)險投資公司提供資金的，即出資人；前者注重項目賦能，后者看重財務(wù)投資收益。

周彬體會到，目前信托機(jī)構(gòu)參與股權(quán)投資根據(jù)自身風(fēng)險偏好、股東背景、資源稟賦等，結(jié)合自身熟悉擅長的領(lǐng)域進(jìn)行投資，因為股權(quán)投資是一大市場，大家都在嘗試摸索。

國投泰康研報指出，股權(quán)投資對信托公司收益的影響，一是不同于一般投資，私募股權(quán)投資股權(quán)投資本身就有著周期更長、風(fēng)險更高且收益具有不確定性等特點，因此投資期內(nèi)的累積現(xiàn)金流和內(nèi)部收益率是一個先負(fù)后正的變化過程，即呈現(xiàn)“J曲線”效應(yīng)，短期很難觀察到較好收益。二是僅基于年報分析，只能從自營資產(chǎn)-長期股權(quán)投資收益維度做出一定的定量判斷，信托公司如建信信托、中信信托的相關(guān)收益占收入比重已達(dá)20%左右。

機(jī)遇與挑戰(zhàn)

周彬坦言，信托入局私募股權(quán)投資行業(yè)，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。“從信托業(yè)內(nèi)部看，目前信托機(jī)構(gòu)在股權(quán)投資時面臨人才短缺及研究不足等問題；從股權(quán)投資行業(yè)角度看，信托機(jī)構(gòu)面臨與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)同樣的問題，比如募資難等等。”周彬分析稱。

上述五礦信托相關(guān)人士稱，目前該公司正在探索股權(quán)投資業(yè)務(wù)，主要還是圍繞著集團(tuán)戰(zhàn)略發(fā)展定位，深入挖掘主責(zé)主業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的“專精特新”企業(yè)，挖掘關(guān)鍵供應(yīng)商主體和創(chuàng)新科技企業(yè)，提升產(chǎn)業(yè)鏈核心競爭力。關(guān)于挑戰(zhàn)，該人士坦言，信托目前還缺少在股權(quán)投資的業(yè)績支撐，資金端培育還需要過程。

用益信托資深研究員帥國表示，股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)在當(dāng)前轉(zhuǎn)型創(chuàng)新業(yè)務(wù)中管理費率相對較高，且期限相對較長，不僅能夠為信托公司帶來相對比較穩(wěn)定的信托報酬，而且為實體企業(yè)提供權(quán)益性資金，降低實體企業(yè)的負(fù)債率。

余雅琴認(rèn)為，近年政策導(dǎo)向為信托公司開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)帶來了一些新機(jī)遇。一是金融供給側(cè)的直接融資導(dǎo)向為股權(quán)投資信托帶來發(fā)展新機(jī)遇。未來，健全多層次資本市場體系、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)將成為推動新興業(yè)態(tài)和新動能成長、促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的有力支撐。近年來，資本市場推出了一系列深層次的改革舉措，使股權(quán)投資的退出渠道更加通暢，這些政策對信托公司開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)具有極為積極的意義；二是需求側(cè)轉(zhuǎn)型升級為股權(quán)投資信托打開市場空間。高凈值客戶需求的變化引導(dǎo)信托公司開展股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)。從資產(chǎn)配置的角度看，信托公司開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)對于高凈值客戶多元化資產(chǎn)配置有著積極的意義，未來可能會成為更多高凈值人士財富增值的必要手段，信托資金需求方的變化支撐了信托公司開展股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)。

帥國讓分析稱，信托機(jī)構(gòu)入局PE、VC行業(yè)，面臨以下三方面挑戰(zhàn)：其一，信托公司一直以來以融資類項目管理見長，對股權(quán)投資類項目的主動管理經(jīng)驗有限；其二，信托計劃在IPO時存在“三類股東”的政策限制，通過IPO退出非常困難；其三；信托投資者習(xí)慣于債權(quán)債務(wù)關(guān)系清晰、收益較為確定及期限相對較短的固收類產(chǎn)品，短期內(nèi)對股權(quán)投資類產(chǎn)品的認(rèn)可度可能不高。

余雅琴也表示，信托行業(yè)在開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)中，仍面臨以下挑戰(zhàn)：一是募資困難，股權(quán)投資信托產(chǎn)品作為非標(biāo)產(chǎn)品，通常存在募資困難的問題；二是對信托公司能力要求較高，股權(quán)投資信托的要求比一般融資類信托更高、更精細(xì)化，需要信托公司具備更強(qiáng)大的投研能力；三是制度障礙，目前IPO退出仍是股權(quán)投資市場投資者退出的主流方式。然而，根據(jù)《證券法》《公司法》和IPO管理辦法等相關(guān)文件，監(jiān)管部門要求上市公司控股股東、實際控制人、第一大股東不得為“三類股東”，并對包含“三類股東”的擬上市企業(yè)進(jìn)行整改和穿透式披露。為了滿足IPO審核要求，擬上市公司此前對“三類股東”都采取了主動清理的處理方式。信托公司實現(xiàn)IPO退出仍存在制度障礙。

展望未來，國投泰康信托認(rèn)為，資管行業(yè)內(nèi)股權(quán)投資競爭日益加劇，客觀上將倒逼信托公司加速培養(yǎng)其核心競爭力，練好“內(nèi)功”，從團(tuán)隊培養(yǎng)、業(yè)務(wù)專業(yè)度、風(fēng)險管控、品牌營銷等多方面強(qiáng)化股權(quán)投資能力建設(shè)，盡快實現(xiàn)投資規(guī)模、專業(yè)化水平、盈利能力的多維提升。

（應(yīng)受訪者要求，文中周彬為化名）