經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 黃一帆 盡管收購(gòu)總體金額不大，但由于其方案設(shè)計(jì)的新穎性，卓易信息(688258.SH)收購(gòu)艾普陽(yáng)科技(深圳)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，艾普陽(yáng)深圳）52%股權(quán)一事還是受到了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

在本次收購(gòu)中，交易對(duì)方給出的業(yè)績(jī)承諾是以現(xiàn)金流等為評(píng)價(jià)指標(biāo)，同時(shí)還約定對(duì)在標(biāo)的三年內(nèi)每年新品研發(fā)和銷(xiāo)售費(fèi)用投入不低于900萬(wàn)元。

值得一提的是，卓易信息本次以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流作為業(yè)績(jī)補(bǔ)償觸發(fā)條件，伴隨研發(fā)投入等約定為內(nèi)容的并購(gòu)方案設(shè)計(jì)此前在A股并未出現(xiàn)。

6月10日，卓易信息回復(fù)上交所問(wèn)詢(xún)函，就監(jiān)管此前所關(guān)心的相關(guān)評(píng)估估值、業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款設(shè)置的合理性等問(wèn)題做出說(shuō)明。

回應(yīng)估值情況

監(jiān)管首選聚焦于標(biāo)的公司估值合理性。

根據(jù)卓易信息此前披露的公告，本次交易評(píng)估基準(zhǔn)日為2022年12月31日，標(biāo)的公司凈資產(chǎn)為7705.83萬(wàn)元，采用收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評(píng)估價(jià)值分別為5.18億元、3.86億元，最終選取收益法為定價(jià)依據(jù)，增值率571.99%。

因此，以艾普陽(yáng)深圳5.18億元為公司整體估值，本次卓易信息收購(gòu)標(biāo)的52%代價(jià)為2.65億元。

在本次問(wèn)詢(xún)中，上交所核心即要求卓易信息結(jié)合公司自身業(yè)績(jī)以及同業(yè)并購(gòu)情況來(lái)說(shuō)明收益法評(píng)估結(jié)果。

據(jù)悉，本次卓易信息收購(gòu)標(biāo)的艾普陽(yáng)深圳主要從事IDE工具研發(fā)，屬于卓易信息的上游公司，自2017年開(kāi)始進(jìn)行PowerBuilder、PowerServer等系列產(chǎn)品研發(fā)及銷(xiāo)售。目前IDE開(kāi)發(fā)公司主要是微軟、JetBrains等國(guó)際巨頭，“因此卓易在本次整合中考慮更多的是產(chǎn)業(yè)整合，即由原有云服務(wù)向IDE業(yè)務(wù)新領(lǐng)域拓展。”一位接近卓易信息人士告訴記者。

從標(biāo)的情況來(lái)看，艾普陽(yáng)深圳是一家典型的軟件開(kāi)發(fā)公司。卓易信息在問(wèn)詢(xún)函回復(fù)中披露了艾普陽(yáng)深圳的資產(chǎn)負(fù)債表。據(jù)該表顯示，艾普陽(yáng)深圳主要資產(chǎn)為1.28億元貨幣資金和其他流動(dòng)資產(chǎn)，其中：貨幣資金由庫(kù)存現(xiàn)金、銀行存款兩部分組成；其他流動(dòng)資產(chǎn)主要為預(yù)付SAP 的軟件授權(quán)費(fèi)。而負(fù)債主要為應(yīng)付賬款及合同負(fù)債。

“這類(lèi)軟件企業(yè)一般生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)對(duì)投入的有形資產(chǎn)依賴(lài)較小，對(duì)產(chǎn)品技術(shù)、客戶(hù)資源等無(wú)形資產(chǎn)依賴(lài)較大，但這些無(wú)形資產(chǎn)往往不會(huì)在賬面凈資產(chǎn)之中體現(xiàn)，因此一般不會(huì)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行評(píng)估。”一位大型券商投行認(rèn)識(shí)告訴記者。

從市盈率、市凈率、市銷(xiāo)率三種價(jià)值比率角度來(lái)看，艾普陽(yáng)深圳分別為12.78、7.11、5.94。對(duì)比在A股中含有IDE業(yè)務(wù)的航天軟件、東土科技與金證股份，艾普陽(yáng)深圳在市盈率方面遠(yuǎn)低于前者。不過(guò)在市銷(xiāo)率方面，艾普陽(yáng)深圳低于航天軟件的6.04，高于東土科技的4.3與金證股份的1.49。

“從收購(gòu)設(shè)置上看，本次收購(gòu)并非收購(gòu)標(biāo)的公司全部股權(quán)，而是收購(gòu)控股權(quán)，估計(jì)也是想考察標(biāo)的后續(xù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)。”上述投行人士表示。

聚焦新型業(yè)績(jī)承諾

除估值合理性外，該方案的業(yè)績(jī)承諾設(shè)計(jì)可謂“前所未有”。

根據(jù)方案，標(biāo)的公司股東就目標(biāo)公司的業(yè)績(jī)承諾期間為一個(gè)會(huì)計(jì)年度，即本次交易完成的當(dāng)年度，即2023年度。艾普陽(yáng)深圳在業(yè)績(jī)承諾期間的承諾凈現(xiàn)金流應(yīng)不低于人民幣4500萬(wàn)元，否則將觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償。 

同時(shí)，雙方還約定2023 年度-2025 年度，每年度標(biāo)的公司對(duì)于新產(chǎn)品的研發(fā)和銷(xiāo)售費(fèi)用投入應(yīng)至少不低于 2022 年度標(biāo)的公司對(duì)新產(chǎn)品實(shí)際投入的研發(fā)和銷(xiāo)售費(fèi)用，即人民幣 900 萬(wàn)元。

根據(jù)披露情況來(lái)看，標(biāo)的公司2021 年度及 2022 年度按業(yè)績(jī)承諾口徑統(tǒng)計(jì)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流 分別為 4538.73 萬(wàn)元及 4662.05 萬(wàn)元;根據(jù)標(biāo)的公司 2023 年盈利預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)為 4144.56萬(wàn)元，企業(yè)自由現(xiàn)金流為 4261.55 萬(wàn)元。

對(duì)此，卓易信息表示，艾普陽(yáng)深圳主營(yíng)業(yè)務(wù)為IDE工具的開(kāi)發(fā)及銷(xiāo)售，其通過(guò)代理商及網(wǎng)絡(luò)的形式進(jìn)行銷(xiāo)售，主要給予代理商一定賬期（賬期較為穩(wěn)定），其凈利潤(rùn)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流存在較強(qiáng)的正向相關(guān)性，金額也較為穩(wěn)定，且同時(shí)考察了其回款能力，因此較凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入等而言更佳。“基于上述情況，將業(yè)績(jī)承諾設(shè)置為 4500 萬(wàn)元。”

而之所以要求近三年標(biāo)的投入不低于900元的標(biāo)準(zhǔn)，從卓易信息披露來(lái)看，艾普陽(yáng)深圳在低代碼開(kāi)發(fā)工具新產(chǎn)品已持續(xù)投入超過(guò) 4 年，目前計(jì)劃于 4 季度前推出一個(gè)版本，并于其后推出第一個(gè)正式版本。而2022 年度公司該對(duì)新產(chǎn)品的投入合計(jì) 909.99 萬(wàn)元，其中主 要為職工薪酬 800.80 萬(wàn)元，該部分薪酬為負(fù)責(zé)研發(fā)該產(chǎn)品部門(mén)的軟件工程師、 CMS 工程師及后端開(kāi)發(fā)工程師的薪酬。

“公司要求標(biāo)的公司在 2023 至 2025 年度每年對(duì)新產(chǎn)品的投入不少于人民幣 900 萬(wàn)元，是為了鼓勵(lì)標(biāo)的公司不要以傷害未來(lái)盈利能力的方式達(dá)到業(yè)績(jī)承諾。”卓易信息方面人士表示。

而回顧A股并購(gòu)方案，僅京能熱力在收購(gòu)北京博文漢翔基數(shù)培訓(xùn)有限公司部分股權(quán)并增資一案中，對(duì)賭指標(biāo)以經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為承諾條件。

不過(guò)，京能熱力在該方案中，對(duì)賭指標(biāo)以經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流作為首期業(yè)績(jī)承諾條件，而其后承諾期內(nèi)仍以?xún)衾麧?rùn)為條件。此外，京藍(lán)科技收購(gòu)中科鼎實(shí)環(huán)境工程股份有限公司56.72%股權(quán)以及盛路通信收購(gòu)成都創(chuàng)新達(dá)微波電子有限公司100%股權(quán)中，以扣非歸母凈利潤(rùn)以及經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流作為對(duì)賭指標(biāo)。

對(duì)于該方案的業(yè)績(jī)承諾設(shè)計(jì)，文藝馥欣資本顧問(wèn)創(chuàng)始人阮超表示，“業(yè)績(jī)承諾本來(lái)也不是必須的，單一的業(yè)績(jī)承諾本來(lái)就容易導(dǎo)致對(duì)賭期的發(fā)生短期行為，從而傷害了標(biāo)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力，所以很多對(duì)賭到期后，公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)塌方。”

阮超表示，“該考核現(xiàn)金流和新產(chǎn)品投入就是考慮了標(biāo)的的長(zhǎng)期價(jià)值。”不過(guò)，他補(bǔ)充稱(chēng)，“只要有對(duì)賭，不管什么指標(biāo)，意味著買(mǎi)方在對(duì)賭期內(nèi)不能實(shí)質(zhì)整合標(biāo)的，在考察并購(gòu)時(shí)，還是應(yīng)看標(biāo)的質(zhì)量和估值。”

對(duì)于卓易信息此番并購(gòu)，記者還將繼續(xù)保持關(guān)注。