王晉斌/文

與2012-2019年相比，2020年至今美聯(lián)儲貨幣政策戰(zhàn)略長期目標(biāo)出現(xiàn)了新變化：在錨定了長期通脹目標(biāo)的前提下，提高了對通脹的容忍度；在通脹可以忍受的范圍內(nèi)，美聯(lián)儲更加偏好最大就業(yè)或者經(jīng)濟增長，且對于最大就業(yè)沒有固定的目標(biāo)；強調(diào)擺脫利率下限約束風(fēng)險的重要性，同時強調(diào)防止出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險是貨幣政策實現(xiàn)最大就業(yè)和穩(wěn)定物價的前提條件。

一、2012-2023年美聯(lián)儲貨幣政策目標(biāo)表述的要點

從2012年開始（除了2020年之外），每年1月下旬美聯(lián)儲會發(fā)布一年一度的《貨幣政策戰(zhàn)略長期目標(biāo)的聲明》（以下簡稱《聲明》）（Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy），表達當(dāng)前美聯(lián)儲對貨幣政策長期目標(biāo)的立場。除了2020年8月發(fā)布的《聲明》出現(xiàn)重大修改之外，其余年份的《聲明》基本延續(xù)了前期的模板。因此，《聲明》的基礎(chǔ)模板有兩個：一個是2012年的《聲明》；一個是2020年的《聲明》。

基礎(chǔ)模板一：2012年《聲明》要點

（1）聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）堅定地致力于履行國會賦予的法定任務(wù)，即促進最大就業(yè)、穩(wěn)定價格和適度的長期利率。

（2）委員會力求盡可能清楚地向公眾解釋其貨幣政策決定。這種清晰有助于家庭和企業(yè)做出明智的決策，減少經(jīng)濟和金融不確定性，提高貨幣政策的有效性，增強透明度和問責(zé)制。

（3）經(jīng)濟和金融動蕩決定了通貨膨脹、就業(yè)和長期利率隨著時間推移而波動，貨幣政策行動影響經(jīng)濟活動和價格往往有滯后性。委員會的政策決定反映了其對長期目標(biāo)、中期展望以及對風(fēng)險平衡的評估，包括可能阻礙委員會目標(biāo)實現(xiàn)的金融系統(tǒng)風(fēng)險。

（4）長期中通貨膨脹主要由貨幣政策決定。

（5）從長期來看，以個人消費支出（PCE）價格指數(shù)年度變化來衡量的2%的通脹率最符合美聯(lián)儲的法定任務(wù)。

（6）最大就業(yè)水平在很大程度上取決于影響勞動力市場結(jié)構(gòu)和動態(tài)的非貨幣因素。這些因素可能會隨著時間推移而改變，并且可能無法直接測量。聯(lián)邦公開市場委員會對長期正常失業(yè)率（Longer-run normal rate of unemployment）的估計集中區(qū)間為5.2%至6.0%。

（7）在制定貨幣政策時，委員會尋求緩解通貨膨脹與其長期目標(biāo)的偏差以及就業(yè)與最大就業(yè)水平的偏差。這些目標(biāo)一般來說是互補的。然而，在委員會判斷目標(biāo)不互補的情況下，考慮到通脹與就業(yè)偏離目標(biāo)的程度及持續(xù)時間的不同，它采用了一種平衡方法（Balanced approach）促進它們趨向設(shè)定的目標(biāo)或者目標(biāo)區(qū)間。

2013：無變化。

2014：對長期正常失業(yè)率的估計集中區(qū)間（a central tendency）為5.2%至5.8%。

2015：對長期正常失業(yè)率的估計集中區(qū)間為5.2%至5.5%。

2016：對長期正常失業(yè)率的估計（中值）為4.9%。

2017：對長期正常失業(yè)率的估計（中值）為4.8%。

2018：對長期正常失業(yè)率的估計（中值）為4.6%。

2019：對長期正常失業(yè)率的估計（中值）為4.4%。

2012-2015年對長期正常失業(yè)率給出的是估計集中區(qū)間，其他無明顯變化。2016-2019年改為對正常失業(yè)率估計（中值），且每年估計的長期正常失業(yè)率（中值）不斷下降，其他并無明顯的變化。

基礎(chǔ)模板二：2020年《聲明》的要點變化

（1）聯(lián)邦基金利率很可能比過去更頻繁地受到其有效下限的制約。部分原因是利率接近實際下限，委員會認為就業(yè)和通貨膨脹的風(fēng)險增加了，委員會準備使用其全部工具來實現(xiàn)其最大就業(yè)和價格穩(wěn)定目標(biāo)。

（2）最大就業(yè)水平是一個廣泛的、具有包容性的目標(biāo)，不可直接衡量，隨著時間推移會發(fā)生變化，這主要是由于影響勞動力市場結(jié)構(gòu)和動態(tài)的非貨幣因素。因此，指定一個固定目標(biāo)是不合適的。

（3）重申以個人消費支出（PCE）價格指數(shù)年度變化來衡量的2%通脹率最符合美聯(lián)儲的法定任務(wù)。穩(wěn)定在2%的長期通脹預(yù)期有助于價格穩(wěn)定和適度的長期利率，并增強委員會在面臨重大經(jīng)濟動蕩時促進最大就業(yè)的能力。為了錨定在這一水平上的長期通脹預(yù)期，委員會尋求實現(xiàn)一段時間內(nèi)平均2%的通脹率，在通脹持續(xù)低于2%的時期之后，適當(dāng)?shù)呢泿耪呖赡軙谝欢螘r間內(nèi)實現(xiàn)適度高于2%的通脹率。

（4）在制定貨幣政策時，委員會對貨幣政策的評估，逐步減少就業(yè)對最大水平的不足和通脹對其長期目標(biāo)的偏差。同時，可持續(xù)地實現(xiàn)最大就業(yè)和價格穩(wěn)定取決于穩(wěn)定的金融體系。委員會的政策決定反映了其對長期目標(biāo)、中期展望以及對風(fēng)險平衡的評估，包括金融系統(tǒng)出現(xiàn)妨礙委員會目標(biāo)實現(xiàn)可能面臨的風(fēng)險。

（5）大約每5年對其貨幣政策戰(zhàn)略、工具和溝通實踐進行一次徹底的公開評估。

2021-2023：無變化。

二、2020年前后美聯(lián)儲貨幣政策目標(biāo)表述要點的差異

（1）關(guān)于通脹和就業(yè)表述段落順序的變化。

2012-2019年通脹表述在前，就業(yè)表述在后；2020-2023年就業(yè)表述在前，通脹表述在后。

（2）關(guān)于通脹目標(biāo)的重大變化。

2012-2019年通脹表述為錨定長期通脹目標(biāo)2%；2020年及之后的表述為長期平均通脹率為2%，階段性的通脹可以允許在2%之上，允許通脹階段性“超調(diào)”。通脹目標(biāo)由絕對通脹目標(biāo)制演進為彈性平均通脹目標(biāo)制。

（3）關(guān)于長期正常失業(yè)率認知的變化。

2012-2019年的《聲明》均公布長期正常失業(yè)率，是否是自然失業(yè)率美聯(lián)儲沒有進一步說明。2020年及以后在《聲明》中不再公布長期正常失業(yè)率，這等于突出了勞動力市場結(jié)構(gòu)和動態(tài)的非貨幣因素對就業(yè)的影響，在每年4次的FOMC經(jīng)濟預(yù)測概要（FOMC's Summary of Economic Projections）中仍保留了相關(guān)預(yù)測。

（4）關(guān)于貨幣政策利率工具風(fēng)險評估的變化。

2020年的《聲明》中首次強調(diào)了利率下限約束的風(fēng)險，2021-2023保留了這一表述。2012-2019的《聲明》中均無此表述。

（5）關(guān)于金融穩(wěn)定重要性表述的變化。

2020年的《聲明》中首次提出持續(xù)實現(xiàn)最大就業(yè)和價格穩(wěn)定要依靠穩(wěn)健的金融系統(tǒng)（Depends on a stable financial system），這一表述在2021-2023年《聲明》中延續(xù)。2012-2019年的《聲明》中均無此表述，而是表述為：委員會的政策決定反映了其長期目標(biāo)、中期展望以及對風(fēng)險平衡的評估，包括可能阻礙委員會目標(biāo)實現(xiàn)的金融系統(tǒng)風(fēng)險。2020-2023年的《聲明》中也保留了這樣的表述。

三、對美聯(lián)儲貨幣政策目標(biāo)演進的簡單看法

（1）2020年之后的貨幣政策《聲明》提高了對通脹的容忍度。

在就業(yè)與通脹的平衡中，就業(yè)在美聯(lián)儲目標(biāo)中的位置似乎高于通脹。從貨幣政策目標(biāo)函數(shù)來說，在美聯(lián)儲目標(biāo)損失函數(shù)中，就業(yè)偏離最大就業(yè)帶來損失的權(quán)重可能要高于通脹偏離目標(biāo)通脹帶來損失的權(quán)重，就業(yè)和通脹損失函數(shù)前面的權(quán)重可能是不對稱的。更直白的理解就是：在通脹可以忍受的范圍內(nèi)，美聯(lián)儲更加偏好最大就業(yè)或者經(jīng)濟增長。這一點在2020年3月份之后堅持就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策中得到了體現(xiàn)，直到通脹出現(xiàn)“根深蒂固”風(fēng)險時，貨幣政策才急轉(zhuǎn)通脹優(yōu)先，強調(diào)嚴厲控通脹。

（2）損失函數(shù)中長期通脹目標(biāo)為2%，但目標(biāo)失業(yè)率并沒有固定的數(shù)值。

這與美聯(lián)儲認為長期中貨幣政策決定價格，失業(yè)率受到非貨幣因素顯著影響的看法一致。因此，貨幣政策與財政政策協(xié)調(diào)配合有助于解決就業(yè)問題。

（3）美聯(lián)儲強調(diào)了保持適度利率水平，擺脫利率下限約束風(fēng)險的重要性。

美聯(lián)儲需要避免利率太低以至于在遇到經(jīng)濟衰退時缺乏有效利率工具刺激經(jīng)濟的風(fēng)險。

（4）金融穩(wěn)定成為貨幣政策有效實施的前提條件。

貨幣政策實施過程中需要避免出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險，這是貨幣政策實現(xiàn)最大就業(yè)和穩(wěn)定物價的前提條件。這是對全球金融危機（次貸危機）和2020年全球金融大動蕩（美股多次熔斷）反思的結(jié)果。這意味著美聯(lián)儲會對金融系統(tǒng)中出現(xiàn)引起系統(tǒng)性風(fēng)險的風(fēng)險點快速做出反應(yīng)，可能不會再像次貸危機時期那樣，對系統(tǒng)性風(fēng)險采取較高的容忍度。