經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 胡艷明  雖然過去快四年了，龐偉現(xiàn)在還清晰記得2017年11月17日晚上的一幕。

當(dāng)時(shí)他正在與大學(xué)同學(xué)吃飯，看到了關(guān)于資管新規(guī)征求意見稿發(fā)布的新聞彈窗。沒過幾分鐘，領(lǐng)導(dǎo)在工作群里通知他，希望他能盡快整理一份關(guān)于資管新規(guī)征求意見的簡報(bào)和解讀。

此時(shí)距離他步入職場才幾個(gè)月，看到消息后，他和幾位大學(xué)同學(xué)討論：行業(yè)的重大改革和轉(zhuǎn)型即將到來。2017年7月，龐偉走出某財(cái)經(jīng)大學(xué)的校門，正式步入社會，在一家股份行北京分行成為一名理財(cái)經(jīng)理。

被行業(yè)成為“資管新規(guī)”的文件，開啟了資管行業(yè)的新紀(jì)元，也揭開了銀行理財(cái)?shù)男聲r(shí)代。征求意見稿發(fā)布半年后，2018年4月27日，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”）正式發(fā)布；9月28日，銀保監(jiān)會公布實(shí)施了《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》（以下簡稱“理財(cái)新規(guī)”）。

從保本理財(cái)退出市場后，龐偉經(jīng)歷了銀行理財(cái)初期推出預(yù)期收益產(chǎn)品被叫停；后續(xù)“偽凈值”理財(cái)產(chǎn)品被叫停；理財(cái)產(chǎn)品估值方法被規(guī)范……作為從業(yè)者，龐偉深切感受到監(jiān)管層對市場的監(jiān)管力度加大，在壓力下，銀行在逐步搭建完善的凈值化產(chǎn)品管理體系。但是，凈值產(chǎn)品的投資者教育，依然有很長的路要走。

銀行理財(cái)開啟新時(shí)代

資管新規(guī)和理財(cái)新規(guī)堪稱對于銀行理財(cái)最重要的兩份文件，成了龐偉他們經(jīng)常查詢并對客戶解釋的監(jiān)管依據(jù)。這兩份文件對理財(cái)產(chǎn)品提出了凈值化轉(zhuǎn)型、嚴(yán)控期限錯(cuò)配、打破剛性兌付、壓降投資集中度等要求。

從征求意見稿到正式發(fā)布，資管新規(guī)和理財(cái)新規(guī)在部分條款有所放松，但是在打破剛兌、凈值化管理和非標(biāo)期限錯(cuò)配方面仍提出了較高的要求，為銀行理財(cái)產(chǎn)品向凈值化轉(zhuǎn)型提供了方向。

但是，對于理財(cái)?shù)匿N售端，尤其是購買理財(cái)?shù)娜藖碚f，最直觀的感受是收益率與以前不同，在合同端有了更加具體的條款要求。有不少客戶前來詢問，“這個(gè)保本保收益嗎”？龐偉只能如實(shí)回答，現(xiàn)在都沒有保本保收益的產(chǎn)品了。他所在的銀行也發(fā)布了專業(yè)“話術(shù)”來應(yīng)對前來咨詢的投資者。在受到資管新規(guī)影響，當(dāng)年銀行非保本理財(cái)規(guī)模小幅向下波動(dòng)，理財(cái)產(chǎn)品主要以非保本理財(cái)為主。

在明確禁止保本保息、剛性兌付后，很多銀行一度以“預(yù)期收益率”展示理財(cái)產(chǎn)品的收益區(qū)間。該類理財(cái)產(chǎn)品，一般投資者購買時(shí)就能看到預(yù)期收益率或者收益率區(qū)間，一般設(shè)定期限，由銀行付給投資者預(yù)期收益之后，盈利或虧損由銀行承擔(dān)。

龐偉告訴記者，這類似于資管新規(guī)發(fā)布后最初的過渡形式，其實(shí)這種方式仍然不是監(jiān)管規(guī)定的凈值化管理，但在投資者中，利率與之前的變化不大，所以還比較受認(rèn)可。

但在2019年底，預(yù)期收益型產(chǎn)品逐漸退出市場。有監(jiān)管人士曾公開表示，預(yù)期收益型產(chǎn)品，強(qiáng)化了投資者理財(cái)剛性兌付的錯(cuò)覺，導(dǎo)致投資者普遍偏好期限短還隱性剛兌的產(chǎn)品。

按照之前的方式，客戶理財(cái)即將到期時(shí)，龐偉會在微信上推薦新的產(chǎn)品，建議客戶可以持續(xù)投資新產(chǎn)品，留住客戶和資金。但是隨著利率逐步走低，他明顯感覺到，客戶持續(xù)購買的比例在下降。

“假凈值”的問世與消亡

在資管新規(guī)正式發(fā)布后，保本理財(cái)開始退出“歷史舞臺”。剛開始，龐偉雖然感受到銷售端的吃力，但銀行也及時(shí)推出了替代品，以希望來留住昔日的保守客戶。

比如現(xiàn)金管理類等“類貨幣基金”產(chǎn)品，以及結(jié)構(gòu)性存款的銷售火熱，讓龐偉他們繼續(xù)可以在客戶面前可以有信心地推介，“雖然沒有保本保收益，但是這個(gè)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)很小，基本沒有問題。”

龐偉也記不清楚現(xiàn)金管理類產(chǎn)品和結(jié)構(gòu)性理財(cái)?shù)降啄膫€(gè)先“火”起來的。在保本理財(cái)徹底推出后，現(xiàn)金管理類產(chǎn)品等類貨幣基金的產(chǎn)品，成為銀行重點(diǎn)推介的對象。

這些產(chǎn)品看似也符合監(jiān)管的規(guī)定，是因?yàn)樵?018年7月20日監(jiān)管對于資管新規(guī)的補(bǔ)充通知中規(guī)定，類貨基可暫時(shí)參照貨幣市場基金的“攤余成本+影子定價(jià)”方法進(jìn)行估值，這觸發(fā)了類貨基規(guī)模的快速增長。

現(xiàn)金管理類產(chǎn)品一度受到追捧，導(dǎo)致貨幣基金受到市場冷落。但后來，類貨基監(jiān)管正式文件出臺。2021年6月，銀保監(jiān)會及央行發(fā)布《關(guān)于規(guī)范現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》，將類貨基的監(jiān)管對標(biāo)貨基，類貨基在投資范圍、杠桿、投資期限方面的優(yōu)勢受到限制。

反之，貨幣基金相對類貨基將在稅收方面有更多優(yōu)勢，當(dāng)時(shí)行業(yè)預(yù)計(jì)，未來類貨基規(guī)模增長預(yù)計(jì)將放緩，吸引的部分資金或許會向貨基回流。

與現(xiàn)金管理類產(chǎn)品類似，結(jié)構(gòu)性存款一度也受到銀行機(jī)構(gòu)與客戶的歡迎。龐偉告訴記者，其實(shí)很多人一開始都不清楚結(jié)構(gòu)性存款的具體含義，他自己也只知道其是掛鉤金融衍生品種，但這對于銀行客戶很難理解，也需要講解宣傳。

結(jié)構(gòu)性存款其實(shí)早在幾年前就面世，但是一直不冷不熱。自2018年以來，作為攬儲利器的結(jié)構(gòu)性存款迎來了快速增長階段。結(jié)構(gòu)性存款在一般存款的基礎(chǔ)上，嵌入金融衍生工具，從而在存款利息的基礎(chǔ)上，能夠進(jìn)一步獲得更高收益。

以某銀行結(jié)構(gòu)性存款產(chǎn)品為例，其投資期限為6個(gè)月，年化收益率在1年期存款利率1.4%的基礎(chǔ)上，提供與歐元兌美元即期匯率掛鉤的浮動(dòng)收益，該部分參考預(yù)期收益率為2.36%。通過保本+浮動(dòng)利率，其吸引力相較常規(guī)存款明顯增強(qiáng)，因此成為中小銀行吸引存款的重要工具。

2018年以來，結(jié)構(gòu)性存款迎來快速增長，當(dāng)年末，結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模整體約9.6萬億，較年初增長幅度接近40%；2020年結(jié)構(gòu)性存款再創(chuàng)新高。而伴隨著2019年6月以及2020年6月的兩輪監(jiān)管收緊，結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模已收縮至2017年水平。

新考驗(yàn)與新機(jī)遇

在資管新規(guī)和理財(cái)新規(guī)后，監(jiān)管也一直對銀行理財(cái)“打補(bǔ)丁”，不少細(xì)則和辦法相繼出臺，以規(guī)范市場。

2021年6月27日，《理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品銷售管理暫行辦法》正式出臺。其中，市場重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容之一就是辦法對銀行理財(cái)產(chǎn)品收益的展示方法做出新規(guī)定。

其中一條內(nèi)容是要求機(jī)構(gòu)不得“使用未說明選擇原因、測算依據(jù)或計(jì)算方法的業(yè)績比較基準(zhǔn)，單獨(dú)或突出使用絕對數(shù)值、區(qū)間數(shù)值展示業(yè)績比較基準(zhǔn)”。

隨著保本理財(cái)退出歷史舞臺，銀行、銀行系理財(cái)子公司不得承諾保本保息后，銀行曾使用“預(yù)期收益率”展示理財(cái)收益，隨著向客戶展示“預(yù)期收益率”的做法被禁止，部分機(jī)構(gòu)發(fā)行的理財(cái)產(chǎn)品轉(zhuǎn)而以“業(yè)績比較基準(zhǔn)”來展示。

按照資管新規(guī)要求，銀行理財(cái)要從預(yù)期收益型產(chǎn)品向凈值型產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，凈值生成應(yīng)當(dāng)符合企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，及時(shí)反映基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)。

在此之前，市場上業(yè)績比較基準(zhǔn)的形式主要有四種：一是單一數(shù)值型，如“業(yè)績比較基準(zhǔn)為4.00%”，此方法最為簡單直觀。二是區(qū)間數(shù)值型，如“業(yè)績比較基準(zhǔn)為3.30%-4.25%”，這種方式相對謹(jǐn)慎保守。三是在基準(zhǔn)利率或市場化利率上做加減。如“一年期定期存款基準(zhǔn)利率+上浮一定比例”，這種方式適用于追求絕對收益的產(chǎn)品。四是指數(shù)或指數(shù)組合型。如“滬深300指數(shù)收益率×60%+中證全債指數(shù)收益率×40%”，此方法適用于追求相對收益的產(chǎn)品。后續(xù)，龐偉觀察到銀行的理財(cái)產(chǎn)品的業(yè)績展示方法愈加規(guī)范。

的確，理財(cái)凈值轉(zhuǎn)型需要有一個(gè)過程，但龐偉在銷售端有很直接的感受，期限越長的產(chǎn)品銷售難度在加大，凈值型產(chǎn)品的銷售量也較之前的預(yù)期收益型產(chǎn)品有所收縮。

進(jìn)入8月份，行業(yè)又迎來一次規(guī)范。市場傳言監(jiān)管對六家國有行及其理財(cái)公司產(chǎn)品估值方法作出指導(dǎo)：2021年底資管新規(guī)過渡期結(jié)束后，不得再存續(xù)或新發(fā)以攤余成本計(jì)量的定期開放式理財(cái)產(chǎn)品；2021年9月1日后，除現(xiàn)金管理產(chǎn)品外，新增的直接和間接投資的資產(chǎn)均應(yīng)優(yōu)先使用市值法；所有通過專戶投資的資產(chǎn)，除非上市公司股權(quán)外，不能使用成本法估值。已適用成本法估值且和產(chǎn)品期限不匹配的存量產(chǎn)品，應(yīng)于2021年10月底前完成整改。

2018年資管新規(guī)以來，理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型序幕拉開，攤余成本法估值成為另一項(xiàng)吸引負(fù)債的有效方式。然而，未來隨著資管新規(guī)過渡期的結(jié)束以及流動(dòng)性監(jiān)管的趨嚴(yán)，理財(cái)產(chǎn)品采用攤余成本法的機(jī)會將減少。

隨著監(jiān)管給銀行理財(cái)?shù)耐顿Y產(chǎn)品估值方法再打補(bǔ)丁，銀行理財(cái)轉(zhuǎn)型正在徹底打破剛兌。目前距離資管新規(guī)過渡期結(jié)束僅有幾個(gè)月的時(shí)間，原則上，在過渡期結(jié)束前銀行理財(cái)需要完成凈值化轉(zhuǎn)型。

但是行業(yè)仍然有“利好”，9月10日，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于開展養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品試點(diǎn)的通知》，宣布選擇四地四家機(jī)構(gòu)以開展試點(diǎn)豐富第三支柱養(yǎng)老金融產(chǎn)品供給，工銀理財(cái)、建信理財(cái)、招銀理財(cái)、光大理財(cái)四大行獲得首批養(yǎng)老理財(cái)試點(diǎn)資格，單家規(guī)模100億元。

很多銀行員工在和老年客戶打交道的時(shí)候發(fā)現(xiàn)，有老年客戶會投資風(fēng)險(xiǎn)相對較低的基金，但更多的人偏愛儲蓄。華夏銀行行長張健華表示，商業(yè)銀行的儲蓄產(chǎn)品在養(yǎng)老體系中扮演著重要的角色。而且，銀行擁有廣泛的客戶基礎(chǔ)，銀行賬戶體系更是金融體系的最初入口。

龐偉也非?？春灭B(yǎng)老理財(cái)未來的發(fā)展?jié)摿ΓA(yù)計(jì)后續(xù)將根據(jù)試點(diǎn)情況，推動(dòng)養(yǎng)老理財(cái)常態(tài)化運(yùn)營，養(yǎng)老理財(cái)市場空間有望進(jìn)一步打開。

未來銀行理財(cái)業(yè)務(wù)競爭格局會是什么樣？天風(fēng)證券首席銀行業(yè)分析師廖志明認(rèn)為，凈值化轉(zhuǎn)型關(guān)鍵在客戶接受度，而這取決于產(chǎn)品競爭力。本質(zhì)上說是產(chǎn)品開發(fā)、投資研究、風(fēng)險(xiǎn)管理、前中后臺的完整成熟體系，直觀體現(xiàn)就是產(chǎn)品的凈值。組織架構(gòu)和歷史業(yè)績都需要長期積累，故后起者理應(yīng)更加努力。

廖志明認(rèn)為，凈值化時(shí)代，馬太效應(yīng)加劇。未及時(shí)轉(zhuǎn)型且產(chǎn)品基礎(chǔ)薄弱的銀行，可能面臨客戶流失。而早已培育出優(yōu)秀的凈值型開發(fā)、銷售、管理能力的銀行，將憑借歷史業(yè)績優(yōu)秀的凈值型產(chǎn)品，獲得增量客戶。盈利能力支撐其投研體系建設(shè)，從而鞏固其品牌和資金募集優(yōu)勢。銀行理財(cái)子公司也許會很快形成類似公募基金的頭部集中格局。

在此情況下，依靠豐富產(chǎn)品線和較強(qiáng)投研能力的理財(cái)子公司將凸顯優(yōu)勢。龐偉對自己的職業(yè)也有了新的規(guī)劃，在轟轟烈烈的財(cái)富管理浪潮中，他已經(jīng)是其中的一員。

（因受訪對象要求，龐偉為化名）