經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 陳姍 時(shí)隔兩年，期貨行業(yè)的“資管細(xì)則”迎來修訂。其中，放寬期貨機(jī)構(gòu)投資限制，選取頭部期貨公司試點(diǎn)非標(biāo)資管產(chǎn)品，將為期貨資管開辟另一條差異化、精細(xì)化競(jìng)爭(zhēng)之路，同時(shí)也拉開了期貨行業(yè)洗牌的序幕。

多位頭部期貨公司資管負(fù)責(zé)人在接受經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)采訪時(shí)均表示，資管新規(guī)頒布以來，期貨投資非標(biāo)資管產(chǎn)品被封禁，但隨著期貨公司期現(xiàn)業(yè)務(wù)、場(chǎng)外期權(quán)的快速發(fā)展，期貨資管放開相關(guān)限制的條件趨于成熟。

中糧期貨資管部總經(jīng)理王洋對(duì)記者表示，“期貨資管是凸顯衍生品市場(chǎng)資產(chǎn)配置功能的最佳載體，就好像烹飪中一定要用到的調(diào)味品一般，體量雖不及主食，但卻具有不可替代性。”

期貨投資非標(biāo)資管產(chǎn)品的“閘門”即將重新開啟，AA類頭部期貨公司有望率先加入賽道，這或?qū)⒘钚袠I(yè)頭部化現(xiàn)象進(jìn)一步加?。欢谄谪涃Y管投資渠道被拓寬的同時(shí)，它們又將有怎樣的發(fā)展之策？

非標(biāo)投向“開閘”

10月23日，證監(jiān)會(huì)對(duì)《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《管理辦法》）、《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計(jì)劃運(yùn)作管理規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱《運(yùn)作規(guī)定》）（以下統(tǒng)稱“資管細(xì)則”）進(jìn)行修改，并起草了征求意見稿。其中提到，允許最近兩期分類評(píng)價(jià)均為A類AA級(jí)的期貨公司及其子公司，設(shè)立投資標(biāo)準(zhǔn)倉單、場(chǎng)外衍生品等非標(biāo)資產(chǎn)的資管產(chǎn)品，并選取頭部期貨公司進(jìn)行試點(diǎn)。

相較于券商、保險(xiǎn)、銀行等資管業(yè)務(wù)，期貨資管起步晚、客戶群體少、發(fā)展不均衡。2018年資管新規(guī)出臺(tái)時(shí)，一方面由于處于信托、銀行理財(cái)?shù)葯C(jī)構(gòu)主體壓降非標(biāo)產(chǎn)品的大趨勢(shì)下；另一方面，由于期貨公司資管業(yè)務(wù)開展時(shí)間較短，而非標(biāo)投資風(fēng)控及監(jiān)管均較標(biāo)準(zhǔn)化標(biāo)的有更高的難度，故對(duì)期貨資管進(jìn)行了非標(biāo)投資的限制。

對(duì)于此次重開期貨非標(biāo)資管產(chǎn)品“閘門”，浙商期貨資管總部總經(jīng)理金波在接受經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者采訪時(shí)表示，近兩年，各金融機(jī)構(gòu)都在有序推進(jìn)資管產(chǎn)品的整改及轉(zhuǎn)型，行業(yè)整體杠桿率有明顯的回落，凈值型產(chǎn)品的占比也越來越高。從期貨公司層面來說，業(yè)務(wù)模式也逐漸由通道業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型主動(dòng)管理模式，積累了一定的資產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)。“此時(shí)放開期貨資管非標(biāo)限制，將給予期貨資管一個(gè)公平的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，讓期貨資管進(jìn)一步嘗試更加多元化的產(chǎn)品管理。”

華泰期貨資管部負(fù)責(zé)人告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，監(jiān)管此次放開期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)相關(guān)投資限制，允許投資的是標(biāo)準(zhǔn)倉單、場(chǎng)外衍生品等非標(biāo)，此類非標(biāo)多為期貨公司在現(xiàn)有業(yè)務(wù)中包括或廣泛涉獵的產(chǎn)品。此前期貨資管不允許投“非標(biāo)”的限制過于嚴(yán)格，現(xiàn)屬于適當(dāng)放寬。

事實(shí)上，期貨資管體量一直處于資管行業(yè)末位。中國基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年二季度末，基金管理公司及其子公司、證券公司、期貨公司、私募基金管理機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)總規(guī)模約54.75萬億元。其中，期貨公司及其子公司私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模約1877億元，僅占行業(yè)總規(guī)模的0.34%。

金波認(rèn)為，現(xiàn)階段制約期貨資管規(guī)模擴(kuò)大的主要原因，其一是期貨資管起步晚，尚需一定管理經(jīng)驗(yàn)的積累；其二是期貨公司的凈資本仍較少，開展業(yè)務(wù)還需要遵守風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金制度，這導(dǎo)致了期貨公司開展業(yè)務(wù)存在理論業(yè)務(wù)規(guī)模的上限。

不過，期貨資管經(jīng)過近幾年的發(fā)展，其頭部聚集效應(yīng)正在慢慢顯現(xiàn)。

雖然期貨資管整體的規(guī)模不大，但已有部分頭部期貨公司資產(chǎn)管理規(guī)模超過百億。金波向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者介紹，截至2020年二季度，超過50億的有9家，超過100億的有3家。頭部公司管理規(guī)模已經(jīng)接近證券公司私募子公司私募基金的管理規(guī)模，且與私募基金行業(yè)相比，亦超過全國絕大多數(shù)的私募基金公司。

但在王洋看來，目前接近110家管理人中大于50億的機(jī)構(gòu)不足10家，管理規(guī)模中位數(shù)為2億。“相比爆款基金動(dòng)輒上百億的募集規(guī)模，可謂螞蟻大象的差距。”他指出，期貨資管市場(chǎng)認(rèn)可度不高，無論是銀行資金、券商自營還是社會(huì)資金，更偏向權(quán)益、固收類策略，介入期貨資管產(chǎn)品有固有印象——期貨風(fēng)險(xiǎn)大，期貨資管的風(fēng)險(xiǎn)也高，其策略較難獲得同行準(zhǔn)入。此外，期貨資管在源頭上的展業(yè)約束，禁止投非標(biāo)，對(duì)業(yè)務(wù)拓展形成掣肘。

王洋表示，期貨資管投向松綁，除了有統(tǒng)一資管行業(yè)起跑線的考量，更多的是讓深耕衍生品領(lǐng)域數(shù)載的期貨公司發(fā)揮其在利用衍生品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理、交易對(duì)沖、大宗商品配置等方面的優(yōu)勢(shì)，拓寬期貨資管投資渠道。

“頭部化”加劇

根據(jù)《運(yùn)作規(guī)定》修訂意見稿的內(nèi)容，允許最近兩期分類評(píng)價(jià)均為A類AA級(jí)的期貨公司及其子公司，設(shè)立投資標(biāo)準(zhǔn)倉單、場(chǎng)外衍生品等非標(biāo)資產(chǎn)的資管產(chǎn)品，選取頭部期貨公司進(jìn)行試點(diǎn)。在業(yè)內(nèi)人士看來，這將加劇期貨行業(yè)洗牌，未來期貨資管頭部化現(xiàn)象會(huì)越來越明顯。

記者梳理中期協(xié)近兩年下發(fā)的期貨公司分類評(píng)價(jià)結(jié)果，連續(xù)兩期分類評(píng)價(jià)均為A類AA級(jí)的期貨公司共有14家，分別是永安期貨、華泰期貨、中糧期貨、中信期貨、銀河期貨、國泰君安期貨、浙商期貨、申銀萬國期貨、南華期貨、國投安信期貨、廣發(fā)期貨、光大期貨、方正中期期貨、海通期貨。

也就是說，這14家公司有望最先試點(diǎn)設(shè)立資管非標(biāo)產(chǎn)品。不過意見稿中“選取頭部期貨公司進(jìn)行試點(diǎn)”的說法，也讓一些業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，最終參與試點(diǎn)的期貨公司可能會(huì)少于14家，或是優(yōu)中擇優(yōu)。

對(duì)此，王洋表示，這無疑將加劇期貨行業(yè)洗牌，也會(huì)讓各家期貨公司加大力度在風(fēng)險(xiǎn)管理能力、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、培育和發(fā)展投資者、持續(xù)合規(guī)等方面更加完善精進(jìn)，參與更高級(jí)別的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

同時(shí)，資管業(yè)務(wù)的開展，需要期貨公司不小的投入，特別是在人才引進(jìn)、技術(shù)系統(tǒng)建設(shè)等方面。在金波看來，一些小型的期貨公司想要大力發(fā)展資管業(yè)務(wù)其實(shí)壓力很大。未來預(yù)計(jì)期貨資管頭部化現(xiàn)象會(huì)越來越明顯。同時(shí)，部分期貨資管也會(huì)往細(xì)分領(lǐng)域發(fā)展，在某些細(xì)分領(lǐng)域做精做尖。

華泰期貨資管部負(fù)責(zé)人也表示，人才和產(chǎn)品渠道仍將是面臨的最重要挑戰(zhàn)。而在本次試點(diǎn)開啟后，華泰期貨將積極在人員、系統(tǒng)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)等方面做儲(chǔ)備。并將在熟悉的領(lǐng)域，穩(wěn)步推進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展。據(jù)介紹，華泰期貨在非標(biāo)產(chǎn)品被限制之前，在固收+場(chǎng)外期權(quán)等領(lǐng)域，已具備相對(duì)成熟的產(chǎn)品設(shè)計(jì)及運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，借助公司及從事期權(quán)業(yè)務(wù)子公司的優(yōu)勢(shì)，在風(fēng)險(xiǎn)控制方面也具備基礎(chǔ)；同時(shí)，華泰期貨投研團(tuán)隊(duì)在貴金屬T+D、商品標(biāo)準(zhǔn)倉單等方面均已較為熟悉。

從熟悉的領(lǐng)域開始，也是中糧期貨在試點(diǎn)開啟之后的發(fā)展之策。王洋認(rèn)為，非標(biāo)試點(diǎn)開始后對(duì)期貨公司首先是戰(zhàn)略上的重新定位，原先的業(yè)務(wù)發(fā)展方向需要調(diào)整適應(yīng)。不能簡(jiǎn)單滿足于既往業(yè)務(wù)，非標(biāo)先期會(huì)以公司占優(yōu)勢(shì)的場(chǎng)外衍生品、標(biāo)準(zhǔn)倉單為突破口。

王洋進(jìn)一步表示，期貨資管新規(guī)落地后短期增量效應(yīng)可能不明顯，但無疑將促進(jìn)期貨公司資管產(chǎn)品條線、策略的豐富，有助于期貨公司內(nèi)部業(yè)務(wù)協(xié)同，多維度發(fā)展；同時(shí)放寬自有資金投資比例，對(duì)產(chǎn)品發(fā)行募集能形成背書效應(yīng)。

金波則表示，非標(biāo)試點(diǎn)開啟后，對(duì)浙商期貨現(xiàn)有管理產(chǎn)品的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資策略管理、風(fēng)險(xiǎn)控制管理等均提供了一條新的道路。浙商資管后續(xù)將著重研究融入非標(biāo)標(biāo)的后的資管產(chǎn)品投資策略的更新，以期運(yùn)作的產(chǎn)品能有更穩(wěn)健的收益率，更低的回撤。同時(shí)，在對(duì)產(chǎn)品運(yùn)營、投資者教育及風(fēng)險(xiǎn)管理等方面，也會(huì)做好相應(yīng)的準(zhǔn)備工作。