新華財(cái)經(jīng)上海5月29日電 （談瑞）近期，市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的一個(gè)流動(dòng)性焦點(diǎn)在于資金分層現(xiàn)象的基本消失——非銀流動(dòng)性分層逐步緩和，尤其近期R007（銀行間市場(chǎng)7天期債券質(zhì)押式回購(gòu)利率）與DR007（銀行間市場(chǎng)存款類機(jī)構(gòu)7天期債券質(zhì)押式回購(gòu)利率）的利差大幅收斂，甚至?xí)r有倒掛。銀行存單利率也出現(xiàn)持續(xù)下行，但進(jìn)入5月后，利率中樞較前期低點(diǎn)有所抬升，與資金利率利差出現(xiàn)小幅走擴(kuò)。

如何理解近期資金利率的變化？資金面穩(wěn)中偏寬的態(tài)勢(shì)能否持續(xù)？6月政府債供給放量沖擊下，資金利率又將如何波動(dòng)？

銀行“緊”而非銀“松”，資金供需結(jié)構(gòu)悄然生變

5月以來(lái)，市場(chǎng)資金面整體較為寬松，雖有稅期因素?cái)_動(dòng)，但資金利率短暫收斂后又很快邊際轉(zhuǎn)松，R007水平仍處于1.8%附近，較5月初1.9%附近的水平已經(jīng)明顯回落。

此外，另一個(gè)值得關(guān)注的特征是流動(dòng)性分層現(xiàn)象的基本消失。5月中旬至今，R001-DR001利差已降至5BP以內(nèi)，R007-DR007利差也進(jìn)一步下行至趨近0，均處于歷史同期低位。

新華財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)顯示，5月17日和5月24日這兩個(gè)交易日，R007和DR007甚至還出現(xiàn)了較為少見(jiàn)的倒掛情形。

資金分層現(xiàn)象消失的背后，是資金供需結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明分析指出，之所以市場(chǎng)資金面呈現(xiàn)銀行“緊”而非銀“松”的特點(diǎn)，一方面，是因?yàn)槟壳般y行資金運(yùn)用壓力不大，但信貸收縮、存款降息與業(yè)內(nèi)監(jiān)管導(dǎo)致銀行體系負(fù)債端攬儲(chǔ)壓力有所提升，且隨著信貸投放指導(dǎo)與政府債發(fā)行提速，后續(xù)銀行對(duì)資金儲(chǔ)備或仍存偏緊預(yù)期；另一方面，非銀方面資金寬裕，主要是由于監(jiān)管對(duì)銀行高息存款的整改推動(dòng)大量表內(nèi)存款流入資管產(chǎn)品，尤其是現(xiàn)金理財(cái)、貨幣基金等現(xiàn)金管理類和短期限產(chǎn)品受益明顯。

那么，非銀流動(dòng)性的寬松局面會(huì)一直持續(xù)嗎？

中郵證券分析師梁偉超對(duì)此的判斷是，融出結(jié)構(gòu)改變和資金分層弱化具備長(zhǎng)期性。梁偉超表示，手工補(bǔ)息整改等監(jiān)管收緊具備長(zhǎng)期性，銀行“高息攬儲(chǔ)”的手段將越來(lái)越少。此外，存款利率和理財(cái)收益率的價(jià)格關(guān)系將被理順，也意味著存款回流銀行表內(nèi)欠缺收益驅(qū)動(dòng)。

解碼資金利率波動(dòng)，要義在于政府債供給和財(cái)政收支

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，作為5月最后一周，本周（5月27日-31日）政府債凈繳款為5466億元，而此前一周（5月20日-24日）僅為2043.5億元，增幅高達(dá)167%。本周也創(chuàng)下2024年開(kāi)年以來(lái)單周凈繳款規(guī)模最高的紀(jì)錄。

政府債發(fā)行規(guī)模這一陡峭上揚(yáng)的走勢(shì)，預(yù)計(jì)至少還將持續(xù)至6月份。

根據(jù)財(cái)政部發(fā)布的《關(guān)于公布2024年一般國(guó)債、超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行有關(guān)安排的通知》，6月將有1支20年期、2支30年期和1支50年期，共4只特別國(guó)債發(fā)行。

“6月政府債凈融資規(guī)?；?qū)⒊^(guò)萬(wàn)億元”，梁偉超指出，政府債供給將主要吸收大行流動(dòng)性，進(jìn)而加大資金面波動(dòng)。

業(yè)內(nèi)人士也分析指出，國(guó)債和地方債發(fā)行涉及財(cái)政存款從銀行間抽離并向央行轉(zhuǎn)移的過(guò)程，若財(cái)政支出進(jìn)度較慢，則短期內(nèi)銀行間資金將出現(xiàn)流動(dòng)性缺口，進(jìn)而直接對(duì)短端利率形成沖擊，甚至?xí)鲗?dǎo)至長(zhǎng)端。

其間提及的財(cái)政支出，其季節(jié)性規(guī)律也是在研判6月資金面走勢(shì)時(shí)不可忽視的影響因素之一。從新華財(cái)經(jīng)整理的歷年來(lái)國(guó)家財(cái)政收支的逐月數(shù)據(jù)來(lái)看，6月份往往面臨著財(cái)政支出大于收入的局面。

盡管政府債供給提速以及財(cái)政收支情況很有可能對(duì)6月資金面產(chǎn)生沖擊，但央行根據(jù)市場(chǎng)利率表現(xiàn)及擾動(dòng)因素變化，靈活運(yùn)用多種工具，保持市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕的意志不可忽視。

自5月第一個(gè)工作日起，央行公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作量已連續(xù)18個(gè)工作日保持在20億元的“地量”水平。但臨近跨月，為呵護(hù)資金面跨月，5月29日，央行開(kāi)展2500億元7天期逆回購(gòu)操作，為市場(chǎng)流動(dòng)性提供了充分的支持。

據(jù)東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青判斷，6月份DR007均值會(huì)較5月份略有上行，預(yù)計(jì)央行將會(huì)隨之增加逆回購(gòu)?fù)斗乓?guī)模，也不排除當(dāng)月MLF（中期借貸便利）加量續(xù)作的可能。

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編輯：林鄭宏

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