鄭渝川/文

老鷹基金目前已經(jīng)成長為具有國際視野的產(chǎn)業(yè)型天使投資基金，老鷹基金創(chuàng)始合伙人、中國長遠(yuǎn)控股創(chuàng)始人兼董事局主席劉小鷹通過一系列的多元化投資和并購，在其投資的項目中，已有公司成長為細(xì)分行業(yè)領(lǐng)域的獨角獸領(lǐng)軍企業(yè)。劉小鷹所著的《天使投資科學(xué)實戰(zhàn)課》一書近日出版。在這本書中，劉小鷹相當(dāng)誠懇而坦率地討論了自己的天使投資方法論。

天使投資由“天使”和“投資”兩個詞組成，前者自帶情懷，表現(xiàn)奉獻(xiàn)精神，后者則是屬性的體現(xiàn)，意味著這一行為最終還是為了追求收益。也就是說，天使投資就是有情懷的生意。

相比一般的創(chuàng)業(yè)投資、規(guī)范的風(fēng)險型融資，天使投資涉及的投資數(shù)額少，投資者不干預(yù)投資項目的具體運行，也不謀求實際控制權(quán)。天使投資也被廣為人知地概括出具有所謂的3F法則：family、friends、fools，就是說創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)業(yè)初期的天使資金主要來自家人、好友、傻瓜。為什么？因為天使投資失敗率很高，而且如美國著名天使投資人戴維·羅斯所說，大多數(shù)初創(chuàng)公司會失敗，但誰都無法判斷哪家初創(chuàng)公司會失敗。

但正如《天使投資科學(xué)實戰(zhàn)課》書中所談到的那樣，天使投資是可以依循科學(xué)方法的，投資人如果很好地權(quán)衡機會、風(fēng)險、技術(shù)、門檻、成本、資本等方面要素，用盡可能長遠(yuǎn)的思維來看問題，究竟有效縮小篩選范圍。書中談到，并不是只有做私募股權(quán)投資、二級市場投資才需要做分析和研究，事實上，天使投資要提高成功率，也需要進(jìn)行一番科學(xué)的前瞻性研究，包括行業(yè)研究、技術(shù)研究、政策研究。

政策研究對于中國，乃至其他很多國家和地區(qū)都很重要。這決定了一個項目及其所在的技術(shù)領(lǐng)域、行業(yè)和產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域能否獲得政策助力，決定了成長空間。比如東南亞一些國家近年來紛紛加強了對電商項目的政策限制，在該領(lǐng)域、賽道以內(nèi)，相關(guān)的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投項目的風(fēng)險就非常突出了。而行業(yè)研究、技術(shù)研究能夠比較有效地幫助天使投資人弄清楚相關(guān)項目會在多久迎來“開花結(jié)果”。

《天使投資科學(xué)實戰(zhàn)課》
劉小鷹 /著
湛廬文化 | 中國財政經(jīng)濟(jì)出版社
2023年10月

還有就是論證，天使投資在過去一段時期一度被解讀為盲投，或者說創(chuàng)業(yè)者憑借高超的話術(shù)說服投資人的結(jié)果，這其實是一種誤解或者說錯誤的做法。市場容量尤其是存量、增量市場，產(chǎn)品的目標(biāo)用戶基數(shù)、解決用戶痛點促成的購買黏性、商業(yè)模式的完整性等，都需要進(jìn)行有效論證。

如何合理估值新經(jīng)濟(jì)創(chuàng)業(yè)項目？傳統(tǒng)估值方法在互聯(lián)網(wǎng)等新科技、新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域存在較大局限，尤其是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司通常早期現(xiàn)金流很差、盈利能力低，所以如果用市盈率、市銷率、現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法來評估，幾乎每個項目都沒有投資價值——但必須看到這些企業(yè)的業(yè)務(wù)可能存在指數(shù)型增長的空間，就需要通過其他維度進(jìn)行評估。作者指出，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)一般是輕資產(chǎn)公司，所以不能簡單采用市凈率估值法，而應(yīng)當(dāng)將無形資產(chǎn)如知識產(chǎn)權(quán)、發(fā)明專利、軟件著作權(quán)和商標(biāo)等計入其中。另外，科技和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的真正核心資產(chǎn)是產(chǎn)品與用戶核心、模式與盈利核心、門檻與競爭核心，這與公司初創(chuàng)團(tuán)隊的水平息息相關(guān)，恰恰又是現(xiàn)有的會計準(zhǔn)則所沒有納入考量的。也就是說，衡量一個項目是否值得投資，就是要看初創(chuàng)團(tuán)隊是否值得投資，以及這一團(tuán)隊是否經(jīng)由創(chuàng)業(yè)過程逐步朝著有效的公司治理、IP管理、數(shù)字管理、風(fēng)險管理逼近，而非背道而馳。

在介紹天使投資實戰(zhàn)中的投研時，作者指出首先要基于對項目（財務(wù)、政策等）風(fēng)險、回報、社會意義的研判，然后通過投研來評估創(chuàng)投團(tuán)隊的態(tài)度、資質(zhì)，繼而對其所處行業(yè)、細(xì)分產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的機遇期（風(fēng)口）、創(chuàng)投者選擇的模式、團(tuán)隊組成等進(jìn)行研究，最終得出初步結(jié)論。

如前述，天使投資哪怕在市場環(huán)境最為成熟的美國，也有很高的失敗率。書中為此專門梳理了六大陷阱：首先就是所謂的友情投資，這并不是說純粹出于友情的投資項目一定不能成功，但沒有建基于前述研究、論證基礎(chǔ)的投資項目，失敗率顯然是超高的；其次，隨意跟投，有些投資人最喜歡跟隨概念，或者跟風(fēng)投資，反而容易套牢；第三，經(jīng)驗主義，就是投資人將自己過去從事某個行業(yè)的經(jīng)驗、眼界完全套用在新行業(yè)、新技術(shù)、新模式的項目上，并以此減少了必要的研究和論證；第四，投機心態(tài)；第五，過度急切地希望獲得超高額的回報，而沒有意識到哪怕是一些將成長到很高高度的創(chuàng)投項目，成長期也會很長；第六，投資人有過強的控制欲。

說到底，天使投資周期長，很難退出，項目成功率并不因為市場看好程度而提高或降低，過去在別的行業(yè)里上演過的數(shù)百倍、數(shù)千倍高額回報的事情可能永遠(yuǎn)不會再現(xiàn)?！短焓雇顿Y科學(xué)實戰(zhàn)課》書中對應(yīng)介紹了老鷹基金的項目投資理念，比如細(xì)分容量如果達(dá)不到500億元、不能成為細(xì)分市場前兩名、技術(shù)或商業(yè)壁壘不夠高、股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理又無法解決、依靠人脈或特許經(jīng)營牌照做起來的、核心團(tuán)隊磨合程度不夠的項目，都不在其選擇范圍。盡管這些理念對于其他天使投資人而言，并未普遍適用，但其中反映的投資思想和篩選方式，仍然具有廣泛的參照意義。