注：本文為筆者在中國人民大學(xué)中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）第62期宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2023年3月）上的發(fā)言實錄，已經(jīng)本文審閱，轉(zhuǎn)載請務(wù)必注明出處。

一、經(jīng)濟增長依然面臨不確定性，不應(yīng)過于樂觀

盡管我也比較看好今年的增長，目前基準預(yù)測GDP增長5.5%左右，通脹在3%以下，但我認為這個增長不是能夠自然而然得來的。對今年增長的樂觀情緒無非是出于兩個理由，一是防疫政策取消后，社會快速恢復(fù)常態(tài)，無論是消費還是生產(chǎn)、投資都有比較明顯的復(fù)蘇；二是去年基數(shù)低，為今年較快增長打開了空間。但是光這兩點還不夠，還要加上一條：今年的宏觀政策應(yīng)該延續(xù)去年的擴張基調(diào)。這是因為中國經(jīng)濟最主要的矛盾依然是當前增長率顯著低于潛在增速，存在負向產(chǎn)出缺口，存在總需求不足的問題，這也是2月份CPI增速下滑的深層次原因。

1、外部不確定性較高

1）全球經(jīng)濟下行的不確定性

目前來看，美國經(jīng)濟衰退風險較低，歐元區(qū)和英國經(jīng)濟衰退甚至全年負增長的可能性較大。原因一方面是通脹上升之后，各國集體實施的緊縮型貨幣政策導(dǎo)致經(jīng)濟下行，同時，全球?qū)用娴墓┙o側(cè)沖擊對經(jīng)濟增長也產(chǎn)生了不利影響。外部需求收縮將會導(dǎo)致中國出口增速下降。過去三年疫情期間，中國出口表現(xiàn)強勁，平均增速在20%左右，而疫情前是較低的個位數(shù)增速。預(yù)計未來出口會逐漸回歸到疫情前的正常狀態(tài)。

2）美聯(lián)儲短期內(nèi)陡峭加息可能繼續(xù)導(dǎo)致全球市場震蕩

早在硅谷銀行倒閉前，一些新興市場國家和發(fā)展中國家就爆發(fā)了金融危機。很多國家，包括斯里蘭卡、巴基斯坦、黎巴嫩、土耳其、埃及、加納、阿根廷等，受到美聯(lián)儲加息的影響，資本外流、本幣貶值、外債高企、資產(chǎn)價格下行，經(jīng)濟陷入衰退。有些國家的衰退也與大宗商品價格波動有關(guān)。此外，去年全球風險資產(chǎn)和避險資產(chǎn)的價格都在下跌，但似乎并沒有誘發(fā)發(fā)達國家金融風險。硅谷銀行出事以后，情況會有一些變化。8次累計425個基點的加息會導(dǎo)致一些發(fā)達國家金融體系的風險上行和顯性化。硅谷銀行事件的發(fā)生有兩個原因，一是它自己的資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)有問題，二是美聯(lián)儲大幅加息導(dǎo)致債券市場價格下跌。硅谷銀行事件后，美國政府選擇了救助，短期內(nèi)硅谷銀行演化成雷曼兄弟的概率已經(jīng)明顯下降，誘發(fā)大面積美國中小銀行危機的概率也在下降，但引起的全球震蕩并沒有消失。近期全球股市的震蕩，尤其是商業(yè)銀行板塊的股價下跌，以及瑞信股價大幅下跌，使我們不得不擔憂：硅谷銀行事件會不會使得全球投資者的風險偏好顯著下降，從而誘發(fā)新的金融動蕩和風險。如果這樣的風險發(fā)生，它會通過金融渠道，比如北上資金的流動，也會通過預(yù)期渠道對中國的金融體系和資本市場產(chǎn)生不利影響。

3）國際地緣政治沖突上升

去年2月份爆發(fā)的俄烏沖突本就出乎預(yù)期，迄今為止，它持續(xù)的時間和波及的范圍更是遠超很多分析師的預(yù)期。俄烏沖突未來將如何演化存在著很強的不確定性。其他區(qū)域的地緣政治風險也令人擔心，比如朝鮮半島、臺海、南海等。目前很多宏觀金融預(yù)測都是在假定沒有新的重大地緣政治沖突爆發(fā)的前提下做出的，不確定性較大。

以上不確定性將通過多種渠道，包括貿(mào)易、投資、心理預(yù)期等對中國宏觀經(jīng)濟和金融穩(wěn)定產(chǎn)生影響。

2、內(nèi)部增長動力也存在不確定性

1）三年疫情導(dǎo)致的“疤痕效應(yīng)”

疤痕效應(yīng)也可以稱為磁滯效應(yīng)，是指重大危機可能對經(jīng)濟增長產(chǎn)生中長期影響。

三年疫情對中國經(jīng)濟產(chǎn)生的中期影響至少體現(xiàn)在三個方面：一是會影響到中國家庭和企業(yè)的風險承擔意愿。在這個意愿改變之前，無論是家庭還是企業(yè)加杠桿的動力都不強，而且可能會進一步去杠桿，很多家庭提前還房貸就是表現(xiàn)之一。這意味著我們在短期內(nèi)難以對居民耐用品消費、制造業(yè)投資和房地產(chǎn)投資的復(fù)蘇過于樂觀；二是疫情沖擊了企業(yè)和金融機構(gòu)的資產(chǎn)負債表，導(dǎo)致局部領(lǐng)域金融風險上升和顯性化；三是疫情嚴重影響了中低收入家庭的收入增速，除了會壓低居民當期消費之外，還可能會影響這些家庭的人力資本投資決策，例如壓縮家庭收入用于子女教育的比重，這對未來的人力資本積累將產(chǎn)生中長期負面影響。

綜上所述，考慮到疤痕效應(yīng)的存在，我們不應(yīng)該對短期內(nèi)經(jīng)濟自發(fā)修復(fù)的力量過于樂觀。

2）去年達到了人口拐點

去年是很重要的一年，中國總?cè)丝跀?shù)量達峰。迄今為止，中國有兩個人口拐點，一是2010年，工作人口占總?cè)丝诒戎剡_峰。2010年之后，隨著工作人口占總?cè)丝诒戎氐南陆?，人口老齡化明顯提速，潛在經(jīng)濟增速開始趨勢性下行。二是去年總?cè)丝谶_峰，這也將帶來重要變化。根據(jù)中國社科院蔡昉老師的研究，國際經(jīng)驗顯示，在總?cè)丝谶_峰之后，未來的不利沖擊會越來越多地發(fā)生在需求側(cè)，中低收入家庭面臨的負面沖擊可能會更加頻繁。

過去中國經(jīng)濟下行時，很多救助政策都發(fā)生在供給端，主要是保市場主體。但是當人口總量達峰以后，未來中國宏觀政策的著力點應(yīng)該至少有一部分要向需求側(cè)轉(zhuǎn)移，這才能夠更好地對癥下藥，幫助受到?jīng)_擊的中低收入家庭渡過難關(guān)。

3）當前的經(jīng)濟增長在很大程度上受到寬松財政政策的支撐

在疫情持續(xù)沖擊之下，中國經(jīng)濟增長能夠恢復(fù)到現(xiàn)在水平，不完全是依靠市場的自發(fā)力量。若沒有去年下半年財政政策的大力支持，經(jīng)濟增長可能恢復(fù)不到當前水平。去年下半年的宏觀政策，特別是財政政策和上半年相比有重大變化。最大變化是7400億政策性開發(fā)性金融工具。它是由國開行和農(nóng)發(fā)行設(shè)立的一種基金，地方基建項目可以申請基金支持。一旦獲得批準，這個基金就能夠出資并作為項目50%的資本金。此外，它還有投貸聯(lián)動的保障，項目很容易獲得來自于政策性銀行與主要商業(yè)銀行的配套貸款，從而保證很快能加杠桿。事實上，地方政府財政本來已經(jīng)捉襟見肘了，如果沒有這7400億基金工具的支持和相應(yīng)的配套貸款，去年下半年的基建投資是起不來的。此外，去年專項債真實發(fā)行規(guī)模比3.65萬億的額度高很多，還有很大規(guī)模的增值稅留抵退稅，這對促進基建投資與穩(wěn)定市場主體起到了非常重要的作用。

很多人認為，今年中國經(jīng)濟增速理所當然會回到5%以上，因為市場自發(fā)修復(fù)的力量很強大。但若宏觀政策開始收縮，可能會難以實現(xiàn)目標。考慮到內(nèi)外眾多不確定性，今年宏觀政策應(yīng)該依然延續(xù)寬松基調(diào)，而不應(yīng)過早地實施正常化。寬松政策過早退出的結(jié)果，就是經(jīng)濟增速可能再度掉下去，那時想再重新恢復(fù)經(jīng)濟增速，很可能需要花更大代價。

二、如何全方位推動消費復(fù)蘇

迄今為止，居民消費復(fù)蘇勢頭依然較弱，主要有以下幾個原因：疫情壓制了服務(wù)業(yè)消費，房地產(chǎn)調(diào)控壓制了房地產(chǎn)相關(guān)消費。更深層次的原因是居民收入增速下降，以及居民對未來的預(yù)期減弱。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，去年4月居民消費者信心指數(shù)大幅下跌，從120左右降到90以下。

我個人認為，疫情期間居民儲蓄率上升和儲蓄總量增加，是居民針對內(nèi)外不確定性沖擊的一個理性選擇的結(jié)果，談不上超額儲蓄，它是一個合理的儲蓄決策，是應(yīng)對未來不確定性上升的經(jīng)過縝密計算的結(jié)果。

要全方位推動居民消費復(fù)蘇，需要關(guān)注以下六個方面：

1、盡快恢復(fù)中低收入家庭的收入增速

市場在自發(fā)復(fù)蘇，服務(wù)業(yè)也在自發(fā)回暖，但是在遭受三年持續(xù)沖擊之后，中低收入群體的收入增速很難快速恢復(fù)，仍然需要通過財政轉(zhuǎn)移支付給受疫情沖擊比較大的中低收入家庭提供補貼。發(fā)達國家為促進經(jīng)濟復(fù)蘇，給居民部門提供了大量的消費券和現(xiàn)金補助。在當前形勢下，我們可以通過發(fā)行國債，對中低收入家庭進行一些現(xiàn)金或消費券補貼，幫助他們克服危機的疤痕效應(yīng)，例如在找好工作之前緩解其資金短缺，這對于消費復(fù)蘇是至關(guān)重要的。

2、想方設(shè)法提振居民部門對未來的信心

目前我國外部環(huán)境非常復(fù)雜化，內(nèi)部增長也面臨一定壓力，改善老百姓對未來預(yù)期離不開兩個詞：改革和開放。如何突破各種阻力，推動國內(nèi)存量改革，對于恢復(fù)居民信心至關(guān)重要。此外，在全球化減速背景下，中國絕不能關(guān)上開放的大門。若沒有對外開放，很多國內(nèi)存量改革也難以推動。因此，增強居民部門預(yù)期離不開中國政府的政策宣示，即進一步推動對內(nèi)深化改革和對外高質(zhì)量開放。

3、通過政策推動服務(wù)業(yè)更加全面地復(fù)工復(fù)產(chǎn)

中國服務(wù)業(yè)正在復(fù)蘇，但更多是一些高大上的層面，比如國際旅游、國內(nèi)旅游、電影消費、娛樂消費等。然而，真正重要的還是那些長期被關(guān)的小店鋪能否重開。一個店鋪背后就是一個甚至多個家庭。因此，我們要關(guān)注草根服務(wù)業(yè)企業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)。據(jù)我觀察，還有很多這樣的企業(yè)關(guān)了之后沒有重開。這也需要政府政策的推動，例如減免稅、資金方面的扶持等。如果沒有這些政策幫助，很多草根服務(wù)業(yè)企業(yè)在遭受了三年重創(chuàng)之后，其自身恢復(fù)的可持續(xù)性值得擔憂。

4、在國民收入初次分配方面要更多地向居民部門傾斜

國際比較表明，在國民收入初次分配中，中國居民收入占比是偏低的，而且持續(xù)偏低。例如，目前老百姓不愿意消費，部分原因是出于對未來社保和醫(yī)保體系可持續(xù)性的擔憂。為了解決居民的后顧之憂，應(yīng)由更高層級的政府機構(gòu)來統(tǒng)籌社保和醫(yī)保，同時要有一些居民能看得見的政策組合來幫助夯實社保和醫(yī)保體系。比如，國有企業(yè)的稅后紅利是否可以按更高比例上繳給財政，讓財政通過專項賬戶的方式來充實全國的社保醫(yī)保體系？如果能夠做到這一點，就可以在一定程度上緩解老百姓的預(yù)防性儲蓄動機，使得后者更愿意去消費耐用品和可選品。

5、擴大居民消費和未來房地產(chǎn)政策走向也密切相關(guān)

從2008年到新冠疫情暴發(fā)前，中國居民部門杠桿率從18%上到70%，背后的主要原因是買房。筆者的研究表明，在2015年以后，居民部門杠桿率的上升與居民部門消費增速下降之間的相關(guān)性明顯增強。因此，房住不炒政策出臺非常必要。如果沒有這項政策，居民部門杠桿率將會進一步上升，房地產(chǎn)市場的進一步繁榮將會顯著遏制消費，從而影響到經(jīng)濟增長的可持續(xù)性。當然，我認為房住不炒政策的節(jié)奏可以更加平滑一些。無論如何，需要明確的是，我們不能再返回到依靠房地產(chǎn)投資來刺激經(jīng)濟增長的老路上去了。因此，房住不炒政策應(yīng)該優(yōu)化調(diào)整，但絕不能再走回頭路。

6、居民消費的復(fù)蘇取決于民營企業(yè)能否健康成長

迄今為止，民營企業(yè)解決了中國80%的就業(yè)。如果民營企業(yè)大面積萎縮，中國的勞動力就業(yè)就會出現(xiàn)嚴重問題，從而影響收入和預(yù)期，消費也因此無法復(fù)蘇。因此，在當前堅持“兩個毫不動搖”非常重要，加大對民營企業(yè)和企業(yè)家財產(chǎn)的保護力度非常重要，為民營企業(yè)開拓更多的經(jīng)營空間非常重要。只有民營企業(yè)發(fā)展壯大，才能帶動中國大多數(shù)人的就業(yè)，幫助他們提高收入，從而擴大消費、重啟內(nèi)需。