李大霄/文  2020年3月，為有效應(yīng)對新冠疫情的不利影響，以美聯(lián)儲為代表的多國央行動用約18萬億美元救市，成功地挽救全球經(jīng)濟(jì)；然伴隨而生的是多個領(lǐng)域產(chǎn)生了泡沫，包括債市、股市、房地產(chǎn)、貴金屬和大宗商品、虛擬貨幣等等。

隨著天量的流動性泛濫，一場投資盛宴開始了，不參與其中則財富會被稀釋，但過度參與者則要注意“剩宴”的風(fēng)險。目前，美聯(lián)儲縮減購債預(yù)期較強(qiáng)，有十個跡象表明美國股市可能已經(jīng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，存在局部巨大泡沫爆破的前兆。

2021年9月的高位非常有可能形成美股百年以來第四個歷史高點(diǎn)。投資者需要警惕，提前應(yīng)對。

一是全球債務(wù)和美國債務(wù)已經(jīng)超越二戰(zhàn)，達(dá)到巔峰。

救市也是有代價的。美國債務(wù)上限已經(jīng)從最初1935年的450億提升到2021年10月15日的28.9萬億美元。根據(jù)Tradingeconomics發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年9月美國政府債務(wù)高達(dá)28.43萬億美元，以2021年二季度美國國內(nèi)生產(chǎn)總值折年數(shù)22.74萬億美元計算，美國債務(wù)率約在125%左右，超過二戰(zhàn)后1945年的117%的債務(wù)率。而根據(jù)國際金融協(xié)會報告顯示，包括政府、家庭、企業(yè)和銀行債務(wù)在內(nèi)的全球總債務(wù)水平在2021年第二季度增加了4.8萬億美元，達(dá)到296萬億美元，全球債務(wù)率高達(dá)353%。全球債務(wù)水平創(chuàng)了二戰(zhàn)以來新高，是不可持續(xù)的，這是風(fēng)險的根源。美國債務(wù)上限危機(jī)或?qū)⒊掷m(xù)長久的影響國際金融市場，而美國居民的數(shù)輪疫情財政補(bǔ)貼已經(jīng)結(jié)束，用加稅來增加財政開支將是異常艱難的漫長博弈。

二是美國股市表現(xiàn)與全球其他主要市場表現(xiàn)相差太遠(yuǎn)。

美國股市自2009年3月以來，已經(jīng)連續(xù)上漲了12年6個月，與全球其他主要市場震蕩表現(xiàn)大相徑庭。特別是從疫情以來，美國股市是主要股票市場中表現(xiàn)最強(qiáng)，但歐洲股市漲勢較緩，日本股市已經(jīng)出現(xiàn)疲態(tài)，A股和H股也已經(jīng)三個季度沒有創(chuàng)新高了。顯然，美股上漲動力與其他國家股市上漲的動力有著明顯差異，美國股市已經(jīng)進(jìn)入高估危險區(qū)間。道瓊斯指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)和標(biāo)普500指數(shù)的市盈率分別為25.9倍、39.9倍和26.6倍，市凈率分別為6.73倍、5.9倍和4.51倍。在低利率和通脹背景下的高估值現(xiàn)象要十分警惕，一旦市場利率發(fā)展趨勢變化，估值調(diào)整壓力則將顯現(xiàn)。

三是美國股市其表現(xiàn)遠(yuǎn)超出現(xiàn)實(shí)疫情困境。

從2020年3月23日開始，截止到2021年9月7日，以最高點(diǎn)15403.44計算納斯達(dá)克上漲132.3%，標(biāo)普500指數(shù)在2021年9月2日高點(diǎn)4545.85點(diǎn)計算，上漲107.4%，道指在2021年8月16日創(chuàng)下35631.19點(diǎn)，上漲95.6%。美股在疫情期間的牛市大多靠資金推動而非基本因素，其中，三大指數(shù)的上漲幅度亦出現(xiàn)了明顯的背離，納指超越道指太多，反映市場依靠高科技板塊拉動較大，受益整體經(jīng)濟(jì)增長的作用較小，股市上漲的基礎(chǔ)不牢固不全面。

四是美國股市內(nèi)部結(jié)構(gòu)亦出現(xiàn)了明顯背離。

羅素1000指數(shù)和羅素3000指數(shù)在2021年9月2日分別創(chuàng)出2551.48和2698.84點(diǎn)高點(diǎn)，但羅素2000指數(shù)早就在2021年3月12日創(chuàng)出2360.1點(diǎn)的高位，上行動力不足。這一情況反映美股大型公司特別是少數(shù)頭部公司股價漲幅居前，表現(xiàn)活躍，其他大部分公司股價上漲動力不足。美股牛市的真正成色被削弱，其內(nèi)部個股前景或已出現(xiàn)分歧。

五是美股成長股票表現(xiàn)超越價值股票太遠(yuǎn)。

在三大羅素指數(shù)里面，成長風(fēng)格最為強(qiáng)勢，價值風(fēng)格自2021年5月10日開始出現(xiàn)了明顯的背離。美股表現(xiàn)初棄價值追成長的現(xiàn)象，價值股票被普遍不被看好。價值股票上升動力不足或也預(yù)示著市場做多資金有限。鼓吹成長獨(dú)享牛市非經(jīng)濟(jì)繁榮期正常牛市表現(xiàn)，做多資金不足只能選擇部分進(jìn)攻，預(yù)示著非常規(guī)牛市的動力已轉(zhuǎn)弱。

六是美國股市股息收益率逼近歷史低位。

截止到2021年9月份，標(biāo)普500指數(shù)的股息收益率為1.34%，而2007年11月份為1.77%，2000年3月份為1.16%，1929年9月份為3.00%，這個數(shù)據(jù)已經(jīng)逼近歷史低位。從體量上來看，當(dāng)前美國股市體量遠(yuǎn)超之前的三個時點(diǎn)，美股的局部泡沫程度或已為歷史之巔。

七是投資者防風(fēng)險意識偏低，散戶入市洶涌。

芝加哥期權(quán)交易所VIX指數(shù)在2021年6月29日創(chuàng)下了14.10的低點(diǎn)，創(chuàng)2020年2月20日以來的新低，反映出絕大部分投資者預(yù)期后市波動程度會趨緩，防風(fēng)險意識偏低。很多國家股票市場出現(xiàn)了散戶大量入市的盛況，特別是美國2021年上半年散戶開戶數(shù)達(dá)1000萬，超過去年全年，甚至還出現(xiàn)了散戶合力大戰(zhàn)機(jī)構(gòu)的極端情況。從歷史規(guī)律來看，股票市場出現(xiàn)極端情況都應(yīng)值得警惕。

八是估值水平已經(jīng)到達(dá)了極限。

截止到2021年9月，標(biāo)普500指數(shù)席勒市盈率為38.30倍，而1929年高點(diǎn)為32.56倍，2000年高點(diǎn)為44.19倍，2007年高點(diǎn)為27.55倍，已經(jīng)處于100年以來次高位。以2021年10月14日收盤數(shù)據(jù)計算，三大指數(shù)平均用1美元只能換0.175美元凈資產(chǎn)。2021年上半年，全球通過購買美股指數(shù)ETF形式流入凈額超過5800億美元，年化折算是過去20年的總和，這是今年美股極端估值的重要推手之一。

巴菲特指數(shù)亦已經(jīng)達(dá)到極限。巴菲特先生教導(dǎo)我們，當(dāng)市值超過GDP的120%就要小心，超過130%就要非常小心，超過150%就要極其謹(jǐn)慎。而現(xiàn)在美股巴菲特指數(shù)已經(jīng)超過了208%，全球股市巴菲特指數(shù)為143%，中國股市亦已經(jīng)達(dá)到122%。

九是全球疫情趨緩，救市政策退出或?yàn)楦鲊餐x擇。

最近，全球疫情整體呈現(xiàn)趨緩態(tài)勢。近一個月來，確診病例下降近30%，此外，確證病例的死亡率也在持續(xù)走低。這是一個可喜的跡象，希望全球能夠就此走出此次陰霾。隨著新冠疫情的逐漸消退，主要矛盾或由應(yīng)對疫情轉(zhuǎn)變?yōu)閭鶆?wù)償付，疫情時期的臨時應(yīng)急措施或逐步退出。以美聯(lián)儲為首的各國將步入漫長減債周期，救市特殊階段的零利率甚至是負(fù)利率貨幣環(huán)境或?qū)⒛孓D(zhuǎn)，過高估值的債券市場、房地產(chǎn)市場、商品市場，虛擬貨幣市場或?qū)⒊惺苷{(diào)整壓力，特別是過度高估的美股市場。

十是過度寬松政策回歸正常是刺破股市泡沫的堅實(shí)邏輯。

一場巨大的局部泡沫已經(jīng)形成，這個泡沫僅僅是靠全球負(fù)利率或者低利率環(huán)境勉強(qiáng)維系，但僅僅利率步入正?；念A(yù)期或?qū)⒏淖內(nèi)蛸Y產(chǎn)的巨大局部泡沫。當(dāng)然，美股最低估最優(yōu)質(zhì)的價值股在局部泡沫爆破之后依然存在未來。

綜合上面十個因素，標(biāo)普500指數(shù)于2021年9月2日創(chuàng)下4545.85點(diǎn)，道瓊斯指數(shù)于2121年8月16日創(chuàng)下35631.19點(diǎn)，納斯達(dá)克指數(shù)于2021年9月7日創(chuàng)下15403.44點(diǎn)，將有可能成為100年以來美國股市繼1929年、2000年、2007年之后第四個歷史高位。我國部分機(jī)構(gòu)和高凈值人群在美投入很大，要做好風(fēng)險管理。而美股任何一場危機(jī)都對全球金融市場包括中國股市的影響不容忽視，要提前作好準(zhǔn)備提前應(yīng)對。

（作者系英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，鄭罡對此文有貢獻(xiàn)）