董希淼/文 7月1日，中國人民銀行公告稱，為維護(hù)債券市場穩(wěn)健運行，在對當(dāng)前市場形勢審慎觀察、評估基礎(chǔ)上，決定于近期面向部分公開市場業(yè)務(wù)一級交易商開展國債借入操作。今年以來，央行在二級市場買賣國債的問題引發(fā)熱議。央行此次公告開展國債借入操作，表明央行開展國債買賣正在成為現(xiàn)實，但這不意味著貨幣政策轉(zhuǎn)向，而主要是為了加強預(yù)期管理，維護(hù)債券市場穩(wěn)定，提示市場防范風(fēng)險。

我國央行在公開市場操作增加國債買賣，具有法律依據(jù)。《中國人民銀行法》第二十三條規(guī)定，央行可以在公開市場上買賣國債、其他政府債券和金融債券及外匯。2023年10月召開的中央金融工作會議提出，“要充實貨幣政策工具箱，在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”。這一表述給市場帶來想象空間。過去一段時間，部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟體央行在常規(guī)貨幣政策工具用盡情況下，被迫大規(guī)模單向買入國債來實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。因此部分人士認(rèn)為，在經(jīng)濟下行壓力有所加大的情況下，我國央行將直接下場買入國債，開展量化寬松操作，以刺激經(jīng)濟增長與通脹回升。今年4月23日，央行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人以接受《金融時報》記者采訪的形式，在回答如何看待長期國債收益率走勢之時，首次表明：央行在二級市場開展國債買賣，可以作為一種流動性管理方式和貨幣政策工具儲備。

我國國債市場規(guī)模已居全球第三，流動性明顯提高，這為央行在二級市場開展國債現(xiàn)券買賣操作提供了可能。但央行買賣國債并非為了實施量化寬松操作，而主要是為了完善頂層制度建設(shè)，豐富貨幣政策工具箱，而且未來央行開展國債操作會是雙向的。也就是說，央行既可能買入國債，也可能賣出國債。此后央行多次提醒，其在公開市場開展國債交易操作是雙向的，并不是一味買入，也可以擇機賣出。如5月30日，對《金融時報》記者表示，如果長期國債收益率持續(xù)下行，并非買入的好時機；相反，如若銀行存款大量分流債市，無風(fēng)險資產(chǎn)需求進(jìn)一步增大，央行應(yīng)該會在必要時賣出國債。

受經(jīng)濟下行等因素影響，今年以來有效融資需求不足，一定程度上出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”，部分中小金融機構(gòu)信貸難以有效投放。另一方面，市場信用風(fēng)險有所上升，金融機構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量下降壓力較大。在這樣的情況下，國債由國家信用背書，具有較強的安全性，成為金融機構(gòu)資產(chǎn)配置的重要選擇。此前，包括農(nóng)商銀行在內(nèi)的部分商業(yè)銀行擴大債券投資，“大行放貸，小行買債”，債券投資收益成為銀行收入的重要來源。同時，國債也成為個人投資者的重要投資選擇。因此，一段時間來債券市場出現(xiàn)單邊行情，一路走牛，大量資金從存款市場流向債券市場。

但是，無論是金融機構(gòu)還是個人投資者大量持有中長期債券，都面臨期限錯配和利率風(fēng)險。與此同時，2024年以來我國中長期債券收益率下行較為明顯，低于市場預(yù)期的合理區(qū)間。如10年期國債收益率一度創(chuàng)20年來最低，30年期國債收益率運行至2.5%下方，50年期超長期特別國債中標(biāo)利率一度與30年期利率倒掛。一些機構(gòu)還預(yù)期央行可能會通過購債行為向市場注入資金流動性，來推動經(jīng)濟恢復(fù)回升，因此計劃大手筆買入長期國債待漲而沽。

6月17日，央行行長潘功勝在陸家嘴論壇上表示，中央銀行需要從宏觀審慎角度觀察、評估金融市場的狀況，及時校正和阻斷金融市場風(fēng)險的累積。7月1日，央行決定于近期面向部分公開市場業(yè)務(wù)一級交易商開展國債借入操作。這是央行在對當(dāng)前市場形勢進(jìn)行觀察、評估基礎(chǔ)上，審慎做出的決定，表明央行近期將可能在公開市場開展國債賣出操作。這將影響債券二級市場供求關(guān)系，從而可能影響利率走勢，進(jìn)而避免中長期國債利率過度偏離合理水平。同時，央行通過此舉，提醒金融機構(gòu)和個人投資者注意防范投資中長期債券可能產(chǎn)生的各類風(fēng)險。央行公告還有助于降低市場對中長期債券的過度投資，部分資金或?qū)膫袌隽魅牍善笔袌觥?/p>

央行將開展國債借入操作的消息一出，引發(fā)市場強烈反應(yīng)。7月1日上午國債期貨市場普漲，早盤30年國債期貨漲0.22%至109.84再創(chuàng)歷史新高。而下午公告發(fā)布之后，國債期貨全線大跌，30年期主力合約跌1.06%，10年期主力合約跌0.37%。但是，7月2日國債期貨卻逆勢上漲，全線飄紅，其中30年期主力合約漲0.28%，10年期主力合約漲0.25%。這與7月初市場資金面較為寬松有關(guān)，可能也反映出市場對7月中旬重要會議出臺強刺激政策的預(yù)期。市場無懼央行公告逆勢上漲，可能會加速央行下場進(jìn)行借券操作。盡管央行借券操作的具體方式和規(guī)模有待觀察，但短期內(nèi)債券市場將可能會迎來震蕩。

從更長遠(yuǎn)的視角看，長期國債收益率總體會運行在與長期經(jīng)濟增長預(yù)期相匹配的合理區(qū)間內(nèi)。如果我國宏觀經(jīng)濟加快恢復(fù)，增速回升至合理水平，長期國債收益率可能將會回升。今年一季度政府債券發(fā)行節(jié)奏整體偏慢，發(fā)行量同比少近2400億元。債券供求關(guān)系階段性失衡，促使機構(gòu)投資者集中購買長久期資產(chǎn)。未來，隨著超長期特別國債加快發(fā)行，“資產(chǎn)荒”情況將會緩解，長期國債收益率將可能出現(xiàn)回升。

總之，投資者應(yīng)基于對經(jīng)濟基本面的合理預(yù)期，對中長期國債投資和收益保持理性，不可單邊押注，盲目拉長久期。機構(gòu)投資者特別是中小銀行，應(yīng)將債券投資控制在一定比例之內(nèi)，并合理把握久期，做好浮盈變現(xiàn)及后續(xù)資產(chǎn)配置接續(xù)。個人投資者應(yīng)充分了解中長期國債的特點，高度重視利率風(fēng)險，結(jié)合自身資產(chǎn)負(fù)債、風(fēng)險偏好等情況進(jìn)行適當(dāng)配置。