（圖片來源：受訪者供圖）

經濟觀察網 記者 梁冀 “在此環(huán)境下，投行業(yè)務將更多依賴于執(zhí)業(yè)質量、價值發(fā)現(xiàn)與定價能力。”銀河證券金融債組負責人于晶晶接受經濟觀察網專訪時表示，相較于核準制，注冊制下投行專業(yè)能力將不再僅僅依靠低價競標和監(jiān)管指導，而是要面對市場化的發(fā)行定價和配售機制，以及更加嚴格的信息披露和監(jiān)管執(zhí)法要求。

5月27日，中國上市公司協(xié)會年會（理事會）暨2023中國上市公司峰會在京召開。于晶晶會后接受了經濟觀察網的專訪，就全面注冊制及其對市場與證券行業(yè)的影響講述了自己的看法。

2023年2月，證監(jiān)會發(fā)布全面注冊制相關制度規(guī)則，資本市場注冊發(fā)行制在全市場各板塊正式施行。從核準制到注冊制，這一跨越對包括券商在內的中介機構執(zhí)業(yè)能力提出了更高的要求，也對資本市場產生了深遠影響。于晶晶介紹稱，在全面注冊制背景下，銀河證券已著手推動公司經營戰(zhàn)略與實體經濟發(fā)展深度融合，切實做到全產品、高效率服務實體經濟。

經濟觀察網：您如何看待全面注冊制落地的意義？ 

于晶晶：全面注冊制的落地，是整個資本市場發(fā)展中的重大里程碑事件，通過讓權于市場，有利于充分發(fā)揮資本市場在資源配置中的作用，加大直接融資體系支持新興產業(yè)和實體經濟的力度，加大金融支持創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略的力度，并繼續(xù)拓展證券公司和投資機構的業(yè)務空間。

全面注冊制的落地有利于進一步提升直接融資的效率和規(guī)模，更好助力資本市場服務實體經濟。當前，全面實行注冊制，為部分資質優(yōu)良、發(fā)展前景良好的龍頭企業(yè)暢通了上市渠道。多層次的資本市場疊加市場化的發(fā)行、交易機制是資本市場更高效服務實體經濟的重要渠道。

此外，全面注冊制的施行有利于產業(yè)升級、國企股權改革、營造多種所有制經濟共同發(fā)展的市場環(huán)境。全面注冊制的落地，將在很大程度上提升資本市場價格發(fā)現(xiàn)功能，可以更為順暢的滿足新興領域，如云計算、數字經濟、新能源等領域中優(yōu)質企業(yè)的融資需求，進而利用資本市場扶持真正具備成長性的創(chuàng)新企業(yè)以及符合我國產業(yè)升級和雙循環(huán)發(fā)展的龍頭公司，為產業(yè)升級助力。

目前，我國國有企業(yè)改革進入深水區(qū)，國家多次鼓勵探索國企優(yōu)質資產分拆上市。央企或地方國企旗下許多戰(zhàn)略新興產業(yè)相關子公司急需資金助力，分拆上市是優(yōu)質資產融資的重要渠道，也為投資者提供了更具成長性的投資標的。在注冊制及其配套改革措施下，國企孵化的優(yōu)質資產可以更順暢地在資本市場融資，有利于這類公司發(fā)展壯大，實現(xiàn)國有資產的保值增值。同時，全面注冊制改革進一步提高了民營藍籌企業(yè)上市效率，有望深化國企民企均衡發(fā)展，形成大中小企業(yè)、多種所有制企業(yè)共同發(fā)展的市場結構。

經濟觀察網：您如何看待全面注冊制為投行帶來的機遇和挑戰(zhàn)？ 

于晶晶：作為投行從業(yè)人員來看，全面注冊制將為券商投行帶來重大發(fā)展機遇和一定程度的挑戰(zhàn)。2019年注冊制試點以來，券商投行獲得了更大的發(fā)展及更多的增量收入。注冊制背景下，發(fā)行條件、審核機制、定價機制持續(xù)優(yōu)化，多類型企業(yè)融資渠道不斷通暢，上市指標多元化，不同發(fā)展階段的企業(yè)能夠通過資本市場融到發(fā)展所需資金，進而給投行帶來增量業(yè)務和規(guī)模。

另一方面，投資銀行作為資本市場綜合解決方案的提供方，讓權于市場必然促使券商投行在扮演“看門人”角色中承擔更多的責任，在一線盡調、信息披露、資料審核等方面提出了更高的要求。全面注冊制的落地也將倒逼券商業(yè)務轉型升級，構建完整的金融服務價值鏈，促進投行與行研、直投、風控、交易等部門高效協(xié)作，為企業(yè)成長全過程提供優(yōu)質資本市場服務。

IPO作為投資銀行客戶服務的切入點，可帶動再融資、債權融資、并購重組等投行業(yè)務，也可協(xié)同資產管理、財富管理等創(chuàng)造業(yè)務機會。目前，銀河證券已著手推動公司經營戰(zhàn)略與實體經濟發(fā)展深度融合，在全面注冊制背景下進一步提出要成為機構客戶依賴的全鏈條服務商，積極拓展業(yè)務條線，梳理、整合業(yè)務能力及資源，實現(xiàn)集群作業(yè)。在股票發(fā)行與承銷領域不斷創(chuàng)新金融產品和服務，助力企業(yè)實現(xiàn)資本運作；同時積極拓展私募基金、資產管理、高凈值客戶管理等領域，深度理解客群需求，通過定制化服務和科技賦能等手段，為客戶充分創(chuàng)造附加價值。切實做到全產品、高效率服務實體經濟。 

經濟觀察網：全面注冊制對投行執(zhí)業(yè)提出了哪些要求？

于晶晶：相較于核準制，注冊制下投行專業(yè)能力將不再僅僅依靠低價競標和監(jiān)管指導，而是要面對市場化的發(fā)行定價和配售機制，以及更加嚴格的信息披露和監(jiān)管執(zhí)法要求。在此環(huán)境下，投行業(yè)務將更多依賴于執(zhí)業(yè)質量、價值發(fā)現(xiàn)與定價能力。

首先，執(zhí)業(yè)質量是注冊制下投行競爭的立身之本。注冊制與核準制最大的區(qū)別在于將審查權力交給市場，證券發(fā)行審核機構僅對注冊文件做形式審查，不做實際判斷，信息披露要求是注冊制的核心。新規(guī)一方面要求申報文件的信息披露簡明清晰、通俗易懂，具有針對性、有效性和可讀性，這就要求執(zhí)業(yè)人員對于行業(yè)特點和客戶經營模式深刻理解并熟悉掌握，真實、準確、完整又簡明清晰的做好信息披露，避免模板化、空洞及冗余信息，防止前后矛盾、誤導及重大遺漏等問題。另一方面，在強化中介機構責任方面，將中介機構及相關責任人員承擔法律責任的時點自受理提前至申報時，進一步明晰各中介機構責任，引導保薦機構與律師、審計等其他證券服務機構各司其職、互相配合，在其專職領域內集中精力，嚴格把關，履行好看門人的職責。

在此背景下，投行需要更加注重自身口碑，嚴把項目質量第一關，摒棄“帶病申報”的僥幸心理，對信息披露的真實性、有效性切實負責，執(zhí)業(yè)質量將成為證券公司注冊制新一輪藍海下投行業(yè)務競爭的立身之本。

其次，價值發(fā)現(xiàn)與定價能力成為投行核心競爭力。注冊制下新股發(fā)行采用市場化的詢價、定價及承銷機制，將估值定價權交給市場，進而提高定價效率和資源配置效率。目前，保薦承銷機構的定價，更多依賴營銷能力、渠道能力。注冊制下，投行需要回歸業(yè)務本源，轉向研究、價值發(fā)現(xiàn)、定價、銷售、資本和內部協(xié)同能力，有效構建投研、投行、投資“三投聯(lián)動”體系。進一步提升價值發(fā)現(xiàn)與定價能力，挖掘企業(yè)價值，利用自身的優(yōu)勢和資源，有效傳遞發(fā)行人的投資價值給市場投資者，引導投資者作出合理的投資決策，促進新股發(fā)行價格和市場價格的平衡。

再者，注冊制下戰(zhàn)略配售跟投制度的實施，對于投行來說實行“保薦+跟投”制度，明確了保薦機構通過另類投資子公司以自有資金、按發(fā)行價格進行認購，通過資本約束的方式消除發(fā)行人和中介機構之間的利益捆綁，推動中介機構謹慎定價。新股定價過高、不合理將導致跟投項目虧損，券商需平衡投行業(yè)務與跟投業(yè)務二者的利益關系，不斷提升定價的合理性。

經濟觀察網：相較于核準制，全面注冊制下的投行競爭呈現(xiàn)出哪些特點？ 

于晶晶：全面注冊制下，投行業(yè)務馬太效應或將進一步加劇。作為注冊制下資本市場的“守門人”和改革的主要參與者，全面注冊制落地將持續(xù)為服務實體經濟、支持企業(yè)直接融資拓寬新渠道。頭部券商受益于投研定價、資本實力和全面協(xié)同等優(yōu)勢，投行業(yè)務承攬和承銷優(yōu)勢預計在注冊制階段將更加突出。投行業(yè)務作為鏈接一級、二級業(yè)務的關鍵環(huán)節(jié)，也是服務企業(yè)客戶的核心環(huán)節(jié)，頭部券商有望通過加大布局與資源投入，鞏固在獲取優(yōu)質資產與定價發(fā)行方面的優(yōu)勢壁壘，從而投行業(yè)務集中度有望進一步提升。

而頭部效應之下，中小券商投行業(yè)務突圍機遇在于走特色化的投行業(yè)務發(fā)展道路，在全面注冊制背景下，中小券商應立足屬地優(yōu)勢，強化本地項目承攬，同時搶抓雙創(chuàng)板、北交所機遇，走出一條具有特色的投行業(yè)務發(fā)展道路。

經濟觀察網：您認為券商應如何扮演好資本市場“看門人”這一角色？

于晶晶：2022年12月，中證協(xié)發(fā)布《證券公司投行業(yè)務質量評價辦法（試行）》，明確對投行業(yè)務執(zhí)業(yè)質量、內部控制、業(yè)務管理等內容的評價方法與程序，建立投行業(yè)務執(zhí)業(yè)質量評價體系，并表示評價結果將向社會公開作為執(zhí)業(yè)機構專業(yè)聲譽積累和監(jiān)管部門實施差異化措施的參考依據。從監(jiān)管導向來看，對于券商的考核，相較于數量來說，更加看重券商執(zhí)業(yè)質量。

全面注冊制的實行，投行人要勇于承擔促進資本市場全面發(fā)展、切實提升上市公司質量、防范化解各類風險的職責。

在切實履行“看門人”職責方面，券商一是完善內部制度建設。在落實以信息披露為核心的注冊制改革中，要持續(xù)完善建設與外規(guī)相匹配的合規(guī)風控體系、強化投行業(yè)務內控機制、流程、標準建設，加強內部質量控制，保障信息披露的真實性、完備性、準確性。突出關口前移，加大合規(guī)檢查、督促整改力度；二是要加大對于員工“看門人”意識的培訓和建設，加強對員工執(zhí)業(yè)水平要求，強化持續(xù)督導建設，嚴格落實履職追責制度，把提高執(zhí)業(yè)質量，強化執(zhí)業(yè)要求落實到細節(jié)中去；三是擁抱金融科技，把業(yè)務和科技結合起來。在數字化、智能化背景下，加大金融科技投入，促進投資銀行業(yè)務線上化、自動化和智能化建設。強化風控智能模型搭建、提升合規(guī)、風控管理的時效性、準確性和有效性，提升項目審核質效。