經濟觀察網 記者 歐陽曉紅  盡管聲勢聽起來有些大，但用“去美元化”描述近期一系列可能“震懾”美元影響力之事件并不為過。

也許“天下苦美元久矣”，也許“歐美銀行業(yè)3月歷時兩周的金融動蕩”助推了金磚國家和其他新興市場為代表的“加速去美元化”趨勢。

“去美元化”與“人民幣國際化”邏輯上是基于不同事實層面、不同時間維度的話題，不宜過多關聯。但特殊情況下，其被賦予特別的解讀；前者目前可能言過其實了，后者尚需注重“經濟強貨幣強，少說多做、低調務實”的有序推進，其背后實則是一個“確保統籌好發(fā)展與安全的頂層設計和市場驅動”的復雜系統工程。

從日前的中法石油巨頭完成首單LNG（Liquefied Natural Gas，即液化天然氣）跨境人民幣結算交易、沙特內閣批準加入上海合作組織的決定、巴西宣布與中國的貨幣結算安排；到東盟財長及央行行長會議討論“金融自主自立”，再到石油國宣布減產……驟然間，多國“去美元化”潮涌，這意味著什么？

A面是，短短數日，這些“飽受”美元之苦的經濟體，基于自身經濟發(fā)展、貿易緊密度，包括安全考慮，開始熱議美元之外的替代性支付貨幣安排；從目前國家數量來看，“去美元化”的陣營似乎在擴容。

B面是，誰能替代美元？即使不考慮貨幣的國際化程度，研究表明，享受美元“過度特權”的美國在危機期間也會承擔“過度責任”，全球化貨幣的責任與義務必然對等。國際化貨幣可降低海外投融資交易成本，但也意味著需承受來自外部資本大進大出的流動性沖擊。

權衡利弊，“苦”美元之經濟體要做的可能不是意氣用事——忽然敞開資本大門，追求貨幣國際化，而是如何夯實經濟成色、底氣，與國際地位和影響力，包括提升別國對該國貨幣的接受使用程度，國力大幅上升的同時，營造利于貨幣國際化的金融市場與環(huán)境。

一

強美元周期收尾，“去美元化”潮起？4月5日盤中，美元指數報101.6, 較2022年9月30日高位時的114.78，跌幅逾11.5%。

時間線來看，3月28日，中海油與道達爾能源通過上海石油天然氣交易中心平臺，完成了中國國內首單以人民幣結算的 LNG采購交易，成交量約合6.5萬噸，LNG資源來自阿聯酋。

當地時間3月29日，沙特阿拉伯內閣批準了該國加入上海合作組織的決定。日前中國進出口銀行已經與沙特阿拉伯國家銀行成功達成首筆人民幣貸款合作。

同日，外媒報道，巴西宣布與中國直接進行本幣結算。中國人民銀行與巴西中央銀行簽署了在巴西建立人民幣清算安排的合作備忘錄。

3月30日，東盟十國財政部長和央行行長印尼召開會議，首要議程就是討論如何減少對美元、歐元、日元和英鎊等主要貨幣的依賴，轉而使用本地貨幣來進行貿易結算。

4月初，石油輸出國組織成員國意外宣布大幅減產。

包括4月3日，全球領先的衍生品市場交易所芝商所（CME）推出其基于現有美元/離岸人民幣期貨的期權合約。此舉無疑有助于人民幣國際化。

另據媒體報道，沙特財政部長穆罕默德•賈登在今年1月表示，沙特阿拉伯愿意以美元以外的貨幣出售石油。目前，伊拉克也加入了去美元化的隊列，伊拉克中央銀行宣布，同意將人民幣用于與中國的貿易合作，以穩(wěn)定匯率并改善外貿融資。

如此，“去美元化”浪潮似乎愈演愈烈，但其中也裹挾著些許雜音、噪聲：

以“巴西重磅宣布與中國直接進行本幣結算”為例，可能的真相是：巴西與中國人民幣結算促雙邊貿易投資更便利，但并非排斥美元。

外媒報道，巴西政府表示，中國和巴西達成協議，不再使用美元作為中間貨幣，而以本幣開展貿易結算。這被市場解讀為雙邊貿易“排斥美元”的舉措。

其實，中國人民銀行與巴西中央銀行建立的是清算安排合作內容，并非外媒理解的不再使用美元作為中間貨幣。據第一財經報道，而且這也不是中國人民銀行簽訂的首個人民幣清算安排合作備忘錄。截至目前，中國人民銀行已在29個國家和地區(qū)授權了31家人民幣清算行。

“人民幣初步具備了國際化使用的網絡效應。”中國人民銀行副行長潘功勝曾表示。他指出，經過十余年的發(fā)展，人民幣清算行和本幣互換網絡的建立、離岸人民幣市場的發(fā)展、國內金融市場的開放，以及中資金融機構海外布局在不斷完善。

不過，人民幣國際化程度尚待提高，相比美元、歐元差距較大。據環(huán)球銀行金融電信協會（SWIFT）數據顯示，2023年1月，人民幣全球支付占比1.91%，為全球第五大支付貨幣。遠低于美元的40.12%、歐元的37.88%，英鎊的6.57%，日元的3.15%。

而一年前，人民幣支付份額曾上升至3.2%，為何份額下降？業(yè)界指出，原因或是中國自有的人民幣跨境支付系統CIPS系統在發(fā)力。截至2022年前三季度，CIPS累計處理超過70萬億人民幣，同比大增21%。但該交易數據基本不會被SWIFT系統納入統計。

中國人民銀行發(fā)布的《2022年人民幣國際化報告》顯示，人民幣國際支付份額于2021年12月提高至2.7%，超過日元成為全球第四位支付貨幣（前三為美元、歐元、英鎊），2022年1月提升至3.2%，創(chuàng)歷史新高。

2022年5月國際貨幣基金組織（IMF）將人民幣在特別提款權（SDR）中的權重由10.92%上調至12.28%。

中國銀行(香港)首席經濟學家鄂志寰告訴經濟觀察網，貨幣國際化的本意應該是出得去，回得來，留得住。出得去包括雙邊的進口支付和對外投資；回得來是出口收本幣和接受人民幣形式的資本流入；留得住是第三方在貿易和投資中使用人民幣，形成境外的人民幣使用場景。

那么，同理，從貨幣國際化的“計價、支付、儲備”三種功能來看，可能的亦步亦趨“去美元化”路徑是：盡量擺脫對美元的依賴，減持美元、拋售國債等美元資產，采取其他貨幣進行貿易和投資活動；諸如“多元化貨幣儲備”、“建立本幣結算機制”、“加強國際合作”等，這就像是當前發(fā)生的一系列“去美元化”動作。當然，此過程中，難免會被帶“跑”節(jié)奏。

這個時候，尤其需要甄別事態(tài)演變的輕重緩急、孰是孰非。2022年6月歐洲央行發(fā)表的《歐元的國際地位》年度報告提出，無論從歷史還是現狀來看，美元作為價值儲備、資產計價和支付工具（交易媒介）的“統治”地位，在可見的將來仍然難以被其他貨幣替代。相對而言，美元作為支付工具的優(yōu)勢最?。?022年下降至39%），未來受發(fā)展中國家支付新安排的沖擊最大。

理論上，一國貨幣的國際化是水到渠成的過程，民眾是否愿意持有該國幣種，取決于該國的經濟基本面、國際影響力等諸多經濟與非經濟因素；匯率的強與弱亦是如此。

始于2009年的人民幣國際化進程，迄今已逾十三載。就人民幣國際化現狀來看，目前是全球第五大支付貨幣、第三大貿易融資貨幣、第五大國際儲備貨幣，人民幣外匯交易在全球市場份額增至7%。

但不爭的事實是當前世界格局劇變。時至今日，若人民幣國際化仍是被動、由市場主導推進潛行的話，恐怕也值得商榷。一位研究人士認為，人民幣國際化也不能光靠市場的水到渠成，也許需要由國家主導設計，包括合作交易細節(jié)等；同時，需要兼顧人民幣在境內外的可持續(xù)性使用，包括需要提供人民幣金融投資產品、匯率避險產品等。

鄂志寰建議，增加境外人民幣使用場景，推動各類市場主體持有人民幣，需要擴大人民幣資產的種類和吸引力，金融市場開放和深度廣度是關鍵因素。

在中國社科院金融研究所副所長張明看來，從2009年至今，人民幣國際化進程經歷了“上升—下降—上升”的周期性轉變，且這一轉變也伴隨著人民幣國際化策略從舊“三位一體”到新“三位一體”的結構性轉變。為應對新挑戰(zhàn)及把握新機遇，中國央行應再次對人民幣國際化策略進行擴展與改良，實施以“大力推動人民幣在跨境大宗商品交易中的計價與結算、加大在國內市場與離岸市場向外國機構投資者提供高質量人民幣計價金融資產的力度、加快跨境人民幣支付清算體系建設”為特征的新新“三位一體”策略。

舊“三位一體”是指，推動跨境貿易與直接投資的人民幣結算、推動離岸人民幣金融市場發(fā)展、推動簽署雙邊本幣互換。

“構成人民幣國際化周期性拐點的原因，除了短期性的經濟金融波動之外，也包含人民幣國際化策略調整的結構性因素。”張明認為。

當然，此過程中，不能忽視的是：在雙邊本幣互換中，作為順差國，如果一國賣東西卻收回非國際化的另一國貨幣，可能也有問題，因為本幣只能到本幣國去買東西，可順差國也許不需要另一國的物品（除非是該國稀缺的資源）；如果另一國與該國貨幣互換是因為沒有美元買該國的產品，那么，順差國收到那些非國際化的貨幣又有何用呢？反之，一國作為逆差國，進行貨幣互換，該國的貨幣才會真正提升國際地位。

現在，“多國去美元化，不用美元而轉用人民幣，當然有利于人民幣國際化。如果都想用本國貨幣，或者都是在央行貨幣互換范圍內做本幣結算，肯定會削弱美元、歐元的國際地位，但對推動人民幣國際化作用不會很大。”中國國際期貨有限公司總經理、中國銀行前副行長王永利告訴經濟觀察網。

二

苦美元久矣，緣何今日“去美元化”潮起？本質上，市場將其歸咎于美聯儲貨幣政策。

事實層面來看，3月一連串銀行爆雷事件出現，加息憧憬隨即逆轉，股債市都出現了創(chuàng)紀錄性波幅，金價更突破每盎司2000美元大關。

FXTM富拓首席中文市場分析師楊傲正分析，從銀行相繼爆雷事件看來，加息和貨幣緊縮，仍是市場認為銀行業(yè)最難捱的一道關卡；不論是債券價格下跌還是經營困難，不管是否足以導致系統性風險，只要一有壞消息，市場和投資者便馬上擔心流動性不足會導致銀行破產倒閉，甚至掀起金融風暴，拋售股票、擠兌、信用違約互換（CDS）急速飆升等都是市場恐慌的表現，而這終歸與加息有關。

不僅于此，“去美元化”的背后也有“美元武器化”被濫用之肇因。

時間線再拉回至2022年，其時，俄烏沖突爆發(fā)后，美國及其盟國凍結了俄羅斯中央銀行持有的6300億美元外匯儲備中的大約一半，并將俄羅斯幾家主要銀行剔除出SWIFT系統。

“‘美元武器化’發(fā)展到前所未有的程度，引發(fā)各國擔心。隨后，美聯儲以四十年來最快的速度加息應對通脹，向來被視為國際安全資產的美國十年期國債創(chuàng)下150年來最大跌幅，各國央行減持美債合理止損的舉動，也被輿論普遍解讀為源自對‘美元武器化’的擔憂。”方德金控首席經濟學家夏春在媒體上撰文表示。

加之，國債收益率倒掛或預示經濟衰退。近期市場好像在不斷尋找經濟衰退的預兆，只要一有壞消息，就容易被演繹成大危機前兆，進而股匯債市發(fā)生恐慌性大跌。

然而，“避險需求預計將支撐美元。”楊傲正認為，若市場對美聯儲可能在年底前降息的憧憬越來越強，美元可能不易擺脫頹勢；但若美聯儲堅持加息步伐不改變，在年底前完全不宣布降息，美元就有機會再度迎來利好。

此外，“收益率倒掛現象和銀行業(yè)可能出現系統性風險，也可望提振美元的避險需求。在4月和5月間，美元有可能會重拾動能。”楊傲正稱。

于是，“苦美元久矣”的經濟體市場主體可能再度陷入“恨之卻無法棄之”的負循環(huán)之中。

事實上，夏春撰文稱，美元和美債享受“過度權利”，其他貨幣要想擴大影響力和份額，同樣需要發(fā)展出貨幣可自由兌換，具備高競爭力的資本市場，且愿意承擔“過度責任”。

他認為，貨幣作為價值儲備、資產計價和支付工具三種功能具備很強的互補性，可以通過網絡效應來擴大使用范圍，一旦某種貨幣成為主流，就會加速其主導地位，這與主流語言、社交平臺的傳播和發(fā)展過程如出一轍。“競爭對手要想超越并取得新的主導地位，往往意味著大國的更替。”

美元強勢的另一面是，美元作為外匯儲備的占比已由2000年的72%下降至2022年的59%；但該比例并不低。夏春的困惑是：既然美元霸權如此糟糕，為什么全球各國沒有及時聯合起來尋找和設計新的替代貨幣？是不是美元作為主導貨幣的優(yōu)點依然大于其缺點？

更甚者，屢試不爽的“美元武器化”并未令美元的國際地位顯著降低。包括布雷頓森林體系崩潰、“特里芬悖論”難題。前者，布雷頓森林體系崩潰后，意味著其他國家不再有義務將其貨幣與美元掛鉤，當時經濟學家們預計，美元在國外的作用將減少；后者，特里芬悖論昭示美國無法維持足夠的黃金以應對其他國家以美元兌換等諸多信心危機爆發(fā)后，美元的影響力在脫鉤后不降反升。

這次大概率也是如此嗎？

正如，接下來的美元走勢可能還會因為避險需求而再次階段性走強。

原因何在？有研究表明，較其他國家，美國可能更愿意冒風險，更具風險承擔能力，夏春認為，其扮演了類似“全球銀行家”或者“風險投資家”的角色，采取借短（發(fā)行短期債券來融資）貸長（投資其他國家的高風險資產）的做法，來滿足類似“儲戶”的后者對安全資產（美國國債）的需求，而這樣做也幫助美國緩和貿易赤字帶來的限制。

研究發(fā)現美國能夠利用美元和貨幣政策的優(yōu)勢地位每年賺取2%-3%的超額收益，而這就是一種“過度特權”。

在夏春看來，一旦出現危機事件例如金融危機，就好比銀行會遭遇恐慌擠兌那樣，其他國家就會拋售持有的美國國債，換成美元，而美國則需要拋售持有的外國長期資產遭受損失，換成美元來支付給其他國家。因此，美元通常在危機期間升值。

根據Gourinchas、Rey和Govillot的研究，在2007-2009年金融危機期間，美國向世界其他國家轉移了大約相當于美國GDP的19%。因此，美元在危機期間會承擔“過度責任”（exorbitantduty）。

資料顯示，2008年9月雷曼兄弟破產后，美聯儲先后和日本、英國、加拿大、澳大利亞、巴西、新加坡等十多個國家的中央銀行建立了貨幣互換協議。美聯儲最多時曾向它們提供超過5000億美元的貨幣，以滿足國際市場對美元的需求。在此基礎上，國際市場上的美元貸款利率逐漸恢復正常。

直至2009年，全球金融市場企穩(wěn)后，國際資本開始流入新興經濟體——因為這些國家的經濟在快速復蘇。的確，美國發(fā)生次貸危機時，金磚四國（中國、巴西、印度和俄羅斯）經濟表現強勁；彼時，不少國際投行認為，這些新興經濟體將帶領全球經濟走出衰退。

此一時彼一時，各種疊加風險沖擊下，“衰退、滯脹”陰霾恐再度籠罩全球經濟，整個世界充滿不確定性；新興經濟體還能率先復蘇嗎？

誠然，鑒于美國在世界經濟中發(fā)揮的核心作用，其政策組合的顯著變化會對其他經濟體產生重要影響。當前的國際貨幣體系安排也會放大美國貨幣政策對其他國家資產價格、風險溢價、信貸和杠桿率的沖擊；事實亦如此，美聯儲加息、降息動向動轍牽制全球金融市場，甚至引發(fā)金融動蕩。

與此同時，就儲備資產來看，其最大特征是安全。歐元在歐洲被廣泛用于貿易，并被認為是安全的，但歐元區(qū)沒有統一的財政政策，在夏春看來，這限制了它產生足夠的以歐元計價的安全資產來滿足全球需求的能力。

這些或許解釋了國際化指數來看，美元緣何遙遙領先，歐元緊隨其后。

中國人民大學國際貨幣研究所（IMI）發(fā)布的《人民幣國際化報告2022》顯示，截至2021年底，人民幣國際化指數RII達到5.05。從2010年初到2021年底，美元國際化指數從49.52升至51.80，歐元從29.84降到23.13，英鎊從4.00變?yōu)?.06，日元從3.34變?yōu)?.20。同期的RII從0.02提高到5.05，人民幣從在國際市場上幾乎空白，到目前穩(wěn)居全球主要貨幣之列。

三

現在，不容小覷的是，金融周期驟然切換至全球高通脹、高利率時代，還需提防以新形式呈現的美元信心危機。

誠然，低利率環(huán)境下，如果美國實際利率低于經濟實際增速，美債的可持續(xù)性則無恙；反之，當資金環(huán)境生變后，通脹高企，經濟增速低于利率時，則會引起市場對償債能力的擔憂，從而引發(fā)其拋售美元。

而且，嚴重通貨膨脹時，別國持有的美國國債等美元資產之實際購買力也會被通脹稀釋；這種情況下，美國國債等美元資產被各國減持并不意外。

“過于龐大的美債將破壞美國承擔國際安全資產提供者和保險人的角色。近期，美國財長耶倫對于各國減持美債的擔心即源于此。”夏春認為。

鑒于此，不少發(fā)展中國家未雨綢繆，諸如推出互利互惠的支付貨幣新安排，以及調整儲備貨幣的比例等，“可以預見一個更加多元化的國際貨幣體系將逐漸成型。”夏春稱。

邏輯上，國際貨幣有“結算、計價、儲備”三種職能，且有一定排序?，F在，資本項目開放、人民幣匯率與利率的市場化均行至最后一公里；人民幣國際化的路徑依賴清晰，亦頗為微妙。

而人民幣國際化的前提條件，尤其人民幣成為國際儲備貨幣的必要條件是人民幣資本項下可兌換。

中國社會科學院學部委員余永定曾撰文指出，人民幣國際化應該有助于改善中國國際資產與負債的幣種結構、增進中國儲備資產的安全。人民幣國際化進程受制于中國經濟發(fā)展和資本項目自由化進程，要抓住機會，但不能急于求成。余永定支持根據實際的需要和可能逐步開放資本項目，逐步實現人民幣資本項下人民幣可兌換。

王永利認為，一國貨幣成為重要的國際貨幣，勢必推動貨幣離岸金融的發(fā)展，推動該國貨幣在國際上的流動，包括大量流入金融市場，并可能出現貨幣大規(guī)模流出和流入的情況，對本國貨幣匯率、金融市場和經濟穩(wěn)定等產生巨大沖擊。這就對該國央行增強貨幣全球性供應和流動性管理提出更高要求，帶來更大挑戰(zhàn)和壓力，很容易導致貨幣的嚴重超發(fā)，推動其進入零利率、負利率和量化寬松狀態(tài)。在這方面，中國還缺乏經驗，不能只看到成為重要國際貨幣可能帶來的好處，還需要仔細研究其可能帶來的挑戰(zhàn)與應對策略。

不可否認，近年諸如俄羅斯、巴西、沙特，包括中國在內的國家嘗試減持美元資產，并通過貨幣互換等方式降低對于美元的需求。專家認為，在這些國家試圖構建的新貿易體系內，無需美元也能購買能源、糧食和工業(yè)產品，這無疑可對美元形成一定的替代，無論是理論上還是實操層面；不過，新興市場的貨幣目前并不具備避險功能。

如前所述，出于避險需求，如果美聯儲不改鷹派加息，年內不宣布降息，美元或將再度得以提振。而當下現實是，國際金價暴漲，黃金保值避險作用日趨凸顯；受石油國減產消息提振，國際油價近日亦大漲。

那么，如何才能提升一國貨幣的避險功能？

避險貨幣必須具有內在穩(wěn)定性，而內在的穩(wěn)定性離不開金融市場的健康發(fā)展。

一方面是經濟基本面的夯實，一國經濟實力越強，其貨幣避險功能越強；這包括穩(wěn)健、有序的財政政策與貨幣政策；以及充足的外匯儲備與穩(wěn)定政局；另一方面是完善金融基礎設施建設與構建良性健康的金融市場，比如向外國機構投資者提供高質量本幣計價金融資產、推動本幣在跨境大宗商品交易中的計價與結算等。

金融開放等“抓手”之外，鄂志寰強調，人民幣國際化生態(tài)系統應該關注三個方面的問題。其一，從促進中國經濟對外循環(huán)角度，美元獨大的單極貨幣體系存在嚴重制度缺陷，人民幣國際化可以為國際貨幣體系改革提供公共產品和解決方案。

其次，從對內循環(huán)角度，要把貿易和投資相關的實體經濟真實需求作為人民幣國際化的現實基礎，繼續(xù)推動人民幣國際化在貨物貿易和投資的使用。

再者，繼續(xù)完善金融基礎設施，加強人民幣國際清算和結算網絡基礎建設，為人民幣國際化夯實基礎。同時，建設國際金融中心體系，在岸和離岸金融市場錯位發(fā)展，有效協作，雙輪驅動人民幣國際化進程。

這其中，專家指出，穩(wěn)定幣值、全球交易網絡便捷、以本幣定價的商品與資產需求增加以及穩(wěn)健的匯率風險管理是提升市場驅動力的四大基礎。

“‘美元國際化指數提升’與‘去美元化’并行存在，國際貨幣格局進入動蕩調整期。越是在這種復雜局面下，越要做好本分。不必糾結于指數高低，人民幣國際化要著眼長遠，一步一個腳印地扎實推進。”IMI副所長、中國人民大學財政金融學院副院長王芳認為。

諸如：推動可持續(xù)高質量發(fā)展，繼續(xù)鞏固經濟大國和貿易強國地位，穩(wěn)住人民幣貿易結算基本盤；要深化金融改革與開放，盡早實現人民幣從一般結算貨幣向戰(zhàn)略性商品計價貨幣的跨越；要努力建設新型區(qū)域合作關系，不斷豐富人民幣的應用場景，全面增強其國際貨幣職能，為促成人民幣貨幣區(qū)創(chuàng)造條件。

“中國金融市場開放推動人民幣國際化進入主場驅動期，提升金融市場的深度和廣度來提高人民幣資產的安全性、穩(wěn)定性和自由度，使人民幣逐漸成為避險貨幣。”鄂志寰說。