要點：

● 新增社融主要受企業(yè)債和政府債拖累，人民幣貸款是主要貢獻(xiàn)

● 信貸支持力度不減，中長期貸款成主要支撐

● 存款活期化繼續(xù)下降，資金流動性仍顯充裕

● 展望未來：防疫政策轉(zhuǎn)變，信貸規(guī)模穩(wěn)步提升，M2維持寬松不變

內(nèi)容提要

2022年12月，社會融資規(guī)模13100億元，較去年同期少增10582億元，低于市場預(yù)期；新增人民幣貸款14000億元，同比多增2700億元。近期多項穩(wěn)增長政策持續(xù)落地生效拉升企事業(yè)單位的中長期信貸規(guī)模，改善企事業(yè)單位的信貸結(jié)構(gòu)，帶動2022年12月信貸表現(xiàn)超季節(jié)性，但是居民戶的信貸規(guī)模還未從疫情的影響中恢復(fù)，拖累整體信貸規(guī)模。

2022年12月末，狹義貨幣（M1）余額67.17萬億元，同比增長3.7%，較上期下降0.9個百分點；廣義貨幣（M2）余額266.43萬億元，同比增長11.8%，較上期下降0.6個百分點。由于12月理財贖回壓力緩解，理財轉(zhuǎn)化成存款的規(guī)模在穩(wěn)步減少，以及去年同期基數(shù)走高，使得推升M2同比增速大幅上漲的動力減弱。此外，疫情防控政策轉(zhuǎn)變的短期沖擊還在，預(yù)防性儲蓄和融資需求低迷現(xiàn)象并未有效改善，所以在偏寬松的貨幣政策環(huán)境下，存款活期化和資金利用率改善仍需時間，后續(xù)隨著防疫政策轉(zhuǎn)變引致的短期沖擊消退將會有所好轉(zhuǎn)。

正 文

新增社融主要受企業(yè)債和政府債拖累，人民幣貸款是主要貢獻(xiàn)

2022年12月社會融資規(guī)模13100億元，較去年同期少增10582億元，低于市場預(yù)期。其中，人民幣貸款14354億元，同比多增4004億元，信托貸款-764億元，同比少減3789億元，是本月社融新增的重要支撐；企業(yè)債券融資-2709億元，同比少增4876億元，政府債券2781億元，同比少增8893億元，對本月社融規(guī)模大幅少增構(gòu)成重要拖累?？梢姡谝幌盗蟹€(wěn)增長政策的推動下對12月社融恢復(fù)起到積極作用，但實際數(shù)據(jù)顯示實體經(jīng)濟內(nèi)生性融資需求依然不足，由此構(gòu)成了拖累。

關(guān)于12月人民幣貸款同比多增，主要是因為2022年下半年在一系列穩(wěn)增長政策的驅(qū)使下對相關(guān)領(lǐng)域的信貸支撐力度較大，例如定向支持基建、制造業(yè)、綠色等政策性貸款金額，以及金融支持房地產(chǎn)16條落地見效，同時繼續(xù)加大對房地產(chǎn)企業(yè)的信貸支持力度，例如提供保交樓專項基金等，整體寬信用環(huán)境依然持續(xù)。

關(guān)于12月信托貸款大幅少減，主要還是因為2021年是資管新規(guī)過渡期最后一年，使得表外融資壓降力度較大，但2022年的壓降規(guī)模顯著弱于2021年，例如第四季度推出政策性開發(fā)性金融工具，從而對信托貸款等表外融資構(gòu)成一定的支撐。

關(guān)于12月企業(yè)債券融資同比繼續(xù)大幅少增，主要是國內(nèi)債券市場繼續(xù)遭受銀行理財大規(guī)模贖回的影響，導(dǎo)致一級市場大面積取消發(fā)行，信用債二級市場拋售壓力較大，以及債券發(fā)行利率上行等所致。

關(guān)于12月政府債券同比少增，主要是因為今年財政前置和去年財政后置的錯位所致，而且今年大量的政府專項債以及結(jié)存的5000多億元專項債限額在10月底已經(jīng)發(fā)行完畢。從全年發(fā)行規(guī)模來看，2022年政府債券融資規(guī)模為7.12萬億元，較2021年提高1100億元。

信貸支持力度不減，中長期貸款成主要支撐

2022年12月新增人民幣貸款14000億元，同比多增2700億元。其中，短期貸款-529億元，同比少減368億元；票據(jù)融資1146億元，同比少增2941億元；中長期貸款13975億元，同比多增7024億元?？梢姡虚L期貸款依然是本月信貸規(guī)模同比多增的主要支撐。進(jìn)一步分部門看，12月居民戶貸款1753億元，同比少增1963億元，企事業(yè)單位貸款12637億元，同比多增6017億元，顯示企事業(yè)單位信貸規(guī)模繼續(xù)改善，對本月信貸規(guī)模形成重要支撐，而居民戶信貸規(guī)模繼續(xù)大幅少增，對本月信貸規(guī)模構(gòu)成拖累。我們預(yù)測12月新增人民幣貸款8000億元，大幅低于實際信貸規(guī)模，主要高估了12月疫情政策變動對信貸規(guī)?？赡茉斐傻挠绊?。

居民戶貸款方面，12月居民戶短期貸款-113億元，同比少增270億元，居民戶中長期貸款1865億元，同比少增1693億元，表明居民戶短期貸款和中長期貸款依舊雙偏弱，尤其是中長期貸款，繼續(xù)延續(xù)低迷態(tài)勢。進(jìn)一步從2022年全年來看，居民戶中長期貸款較2021年少增近3.2萬億元。關(guān)于居民戶貸款需求的偏弱，主要原因還是在于疫情的影響，一方面12月疫情防控政策的轉(zhuǎn)變短期內(nèi)對居民消費和信貸產(chǎn)生了較大負(fù)面沖擊，信貸需求減少，另一方面疫情的長期影響導(dǎo)致居民戶消費意愿下降，尤其是諸如汽車和住房等購買意愿推遲，以及不確定性增強引致儲蓄意愿上升。

企事業(yè)單位貸款方面，12月企事業(yè)單位短期貸款-416億元，同比少減638億元，企事業(yè)單位中長期貸款12110億元，同比多增8717億元，創(chuàng)歷史同期新高，表明在近期穩(wěn)增長政策的主導(dǎo)下企事業(yè)單位的中長期貸款得到較大支撐，信貸結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，這主要得益于一攬子穩(wěn)經(jīng)濟政策陸續(xù)落地生效，制造業(yè)和基建發(fā)揮了重要的作用，包括6000億元的政策性開發(fā)性金融工具、5000多億元專項債結(jié)存限額、2000億元設(shè)備更新改造專項貸款、3000億元農(nóng)業(yè)農(nóng)村基建投資、保交樓專項資金、金融支持房地產(chǎn)等各類政策。

存款活期化繼續(xù)下降，資金流動性仍顯充裕

2022年12月末，狹義貨幣（M1）余額67.17萬億元，同比增長3.7%，較上期下降0.9個百分點；廣義貨幣（M2）余額266.43萬億元，同比增長11.8%，較上期下降0.6個百分點。12月末M2同比增速繼續(xù)高位運行，可見今年以來國內(nèi)貨幣政策環(huán)境長期保持適度寬松，面對疫情的持續(xù)擾動，金融政策助企紓困、維持經(jīng)濟增長持續(xù)發(fā)揮著重要的作用。具體而言主要是12月理財贖回壓力緩解，理財轉(zhuǎn)化成存款的規(guī)模在穩(wěn)步減少，以及去年同期基數(shù)走高，使得推升M2同比增速大幅上漲的動力減弱。我們預(yù)測12月末M2同比增長12%，高于實際值0.2個百分點，和市場預(yù)期均值一致，主要是低估了理財贖回緩解的力度。

從M2-M1增速來看，12月末M2-M1的同比增速為8.1%，增速剪刀差較上期提高0.3個百分點，表明12月末貨幣存款活期化較上期繼續(xù)下降。這種現(xiàn)象的背后顯示出疫情導(dǎo)致的預(yù)防性儲蓄在持續(xù)增加，不僅包括居民的儲蓄，也包括企業(yè)的定期存款。此外，今年以來房地產(chǎn)銷售的持續(xù)低迷以及疫情防控引致的微觀個體參與經(jīng)濟活動的頻率下降也一定程度造成M1同比增速與M2同比增速的背離。

從社融-M2增速來看，12月末社融-M2的同比增速為-2.2%，較上期提高0.2個百分點，增速差小幅減少。自今年4月以來社融擴張速度持續(xù)弱于貨幣擴張速度，且增速差在持續(xù)擴大，預(yù)示著資金流動性持續(xù)充裕，在疫情等不確定性增強的背景下只存不貸、融資需求低迷現(xiàn)象較為顯著。在偏寬松的貨幣政策基調(diào)下，信貸需求和貨幣寬松的錯配現(xiàn)象較為嚴(yán)重，金融市場的資金在持續(xù)空轉(zhuǎn)。

未來展望：防疫政策轉(zhuǎn)變，信貸規(guī)模穩(wěn)步提升，M2維持寬松不變

信貸規(guī)模：預(yù)計未來信貸規(guī)模將穩(wěn)步提升，信貸結(jié)構(gòu)逐漸完善。2023年隨著新一輪穩(wěn)增長政策再次落實，大規(guī)模地方債也將積極啟動，而且2022年年底出臺了一系列穩(wěn)地產(chǎn)政策，房地產(chǎn)融資環(huán)境預(yù)計也將大幅改善，整體宏觀環(huán)境有利于信貸規(guī)模擴張。此外，疫情防控政策在2022年12月發(fā)生轉(zhuǎn)變，市場預(yù)期趨穩(wěn)，信貸規(guī)模將得到有力提升。

M2：預(yù)計未來M2同比增速逐步回落。隨著疫情防控政策的轉(zhuǎn)變，宏觀經(jīng)濟恢復(fù)環(huán)境逐漸好轉(zhuǎn)，偏寬松的貨幣政策仍將助力宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定恢復(fù)，加之今年上半年基數(shù)較低，未來M2同比增速仍將保持高位運行，但會出現(xiàn)逐月緩慢回落的趨勢。

北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心簡介：

北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院。依托北京大學(xué)，重點研究領(lǐng)域包括中國經(jīng)濟波動和經(jīng)濟增長、宏觀調(diào)控理論與實踐、經(jīng)濟學(xué)理論、中國經(jīng)濟改革實踐、轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟理論和實踐前沿課題、政治經(jīng)濟學(xué)、西方經(jīng)濟學(xué)教學(xué)研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經(jīng)濟與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數(shù)據(jù)變化、理解政策初衷、預(yù)判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經(jīng)濟政策產(chǎn)生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調(diào)整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國應(yīng)該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉(zhuǎn)而鼓勵生育。（2）關(guān)于宏觀調(diào)控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調(diào)控體系。（3）關(guān)于宏觀調(diào)控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國的宏觀調(diào)控應(yīng)該嚴(yán)防用力過猛，這一建議得到了國務(wù)院主要領(lǐng)導(dǎo)的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調(diào)控有度”的觀點完全一致。（4）關(guān)于中國經(jīng)濟目標(biāo)增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經(jīng)過縝密分析和測算，認(rèn)為中國每年只要有6.5%的經(jīng)濟增速就可以確保就業(yè)。此后不久，這一增速就成為中國政府經(jīng)濟增長速度的基準(zhǔn)目標(biāo)。最近幾年中國經(jīng)濟的實踐也證明了他們的這一測算結(jié)果的精確性。（5）供給側(cè)研究。劉偉和蘇劍教授是國內(nèi)最早研究供給側(cè)的學(xué)者，他們在2007年就開始在《經(jīng)濟研究》等雜志上發(fā)表關(guān)于供給管理的學(xué)術(shù)論文。（6）新常態(tài)研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態(tài)下的中國宏觀調(diào)控”（《經(jīng)濟科學(xué)》2014年第4期）是研究中國經(jīng)濟新常態(tài)的第一篇學(xué)術(shù)論文。蘇劍和林衛(wèi)斌還研究了發(fā)達(dá)國家的新常態(tài)。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國經(jīng)濟》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補貼機制研究。2008年，本課題組受北京市財政局委托設(shè)計了北京市地鐵運營的補貼機制。該機制從2009年1月1日開始被使用，直到現(xiàn)在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志。《原富》是一個月度電子刊物，由北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心主辦，目的是以最及時、最專業(yè)、最全面的方式呈現(xiàn)本月國內(nèi)外主要宏觀經(jīng)濟大事并對重點事件進(jìn)行專業(yè)解讀。（2）《中國經(jīng)濟增長報告》（年度報告）。該報告主要分析中國經(jīng)濟運行中存在的中長期問題，從2003年開始已經(jīng)連續(xù)出版14期，是相關(guān)年度報告中連續(xù)出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經(jīng)濟運行分析和預(yù)測報告。本中心定期發(fā)布關(guān)于中國宏觀經(jīng)濟運行的系列分析和預(yù)測報告，尤其是本中心的預(yù)測報告在預(yù)測精度上在全國處于領(lǐng)先地位。

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