經(jīng)濟(jì)觀察報 記者 梁冀 北交所多只準(zhǔn)新股在過會后大幅下調(diào)發(fā)行底價正引發(fā)市場關(guān)注。

2023年1月3日，保麗潔（832802.NQ）發(fā)布公告將發(fā)行底價從10.01元/股調(diào)降至5.79元/股，后者恰為其2021年每股凈資產(chǎn)。此前，保麗潔在過會前已將發(fā)行底價從16.00元/股調(diào)降至13.00元/股；以此計算，保麗潔發(fā)行底價三次調(diào)降累計幅度達(dá)63.8%。

此外，百甲科技（835857.NQ）、新贛江（873167.NQ）等多只北交所準(zhǔn)新股也將發(fā)行底價調(diào)降至其每股凈資產(chǎn)。

華南一位投行人士向經(jīng)濟(jì)觀察報表示，2022年下半年北交所新股破發(fā)比例逐漸走高，至12月新股上市首日破發(fā)比率沖高至87.5%，過半數(shù)破發(fā)新股首日跌幅超10%。他認(rèn)為，當(dāng)前北交所正處于快速擴(kuò)容階段，發(fā)行節(jié)奏偏快疊加市場流動性有限造成新股破發(fā)比例驟增。

在申萬宏源策略分析師劉靖看來，準(zhǔn)新股發(fā)行底價調(diào)降至每股凈資產(chǎn)或是重塑新股定價機(jī)制的開端，北交所新股破發(fā)率預(yù)計也將下降。他表示，設(shè)置發(fā)行底價是北交所公開發(fā)行特有的制度，初衷是為了保護(hù)老股東權(quán)益，但底價制度使得詢價發(fā)行成為變相的定價發(fā)行，可能造成詢價價格變高，新底價規(guī)則實(shí)施將成為新股發(fā)行分化的分水嶺。

不過，盡管新股數(shù)量之充裕令北交所本就吃緊的流動性愈發(fā)捉襟見肘，但機(jī)構(gòu)仍看多后市；申萬宏源策略團(tuán)隊認(rèn)為，隨著二級市場走強(qiáng)，新股投資意愿有望逐步改善。

調(diào)降發(fā)行底價

2023年1月3日，保麗潔發(fā)布公告，第三次調(diào)降發(fā)行底價。數(shù)據(jù)顯示，保麗潔起初發(fā)行底價為16.00元/股，隨后連續(xù)三次調(diào)降發(fā)行底價至5.79元/股，累計降幅高達(dá)63.8%。

同樣，新贛江1月4日宣布將發(fā)行底價從12.5元/股調(diào)降至4.53元/股，即公司2021年每股凈資產(chǎn)，降幅達(dá)到63.76%；次日，百甲科技公告將發(fā)行底價從4.5元/股調(diào)降至3.58元/股，與公司2021年每股凈資產(chǎn)持平。

事實(shí)上，早在去年9月，北交所已有曙光數(shù)創(chuàng)（872808.BJ）、辰光醫(yī)療（430300.NQ）等多只準(zhǔn)新股調(diào)降發(fā)行底價且降幅較大，上述兩只個股調(diào)降幅度分別達(dá)到20%和40%。此前有北京券商人士向經(jīng)濟(jì)觀察報透露，相關(guān)方面擔(dān)憂破發(fā)潮影響新股上市熱情，有意引導(dǎo)北交所上市企業(yè)擬調(diào)降發(fā)行價格。

據(jù)了解，底價發(fā)行制度系新三板精選層特有的公開發(fā)行制度，精選層掛牌公司平移至北交所后為后者所沿用。監(jiān)管層設(shè)置發(fā)行底價的初衷則是為避免發(fā)行價格過低，損害新三板期間通過交易或定增進(jìn)場的老股東利益。發(fā)行底價或價格區(qū)間可以結(jié)合公司股票的交易價格、定增價格或同行業(yè)可比公司估值等因素合理確定，如最終確定的發(fā)行價格低于發(fā)行底價，應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。

申萬宏源點(diǎn)評稱，準(zhǔn)新股下調(diào)發(fā)行底價至每股凈資產(chǎn)，或是重塑新股定價機(jī)制的開端，北交所新股破發(fā)率預(yù)計下降。每股凈資產(chǎn)相當(dāng)于股票價格底線，失去對發(fā)行價格的指導(dǎo)意義。原有底價制度下，詢價報價基本參考底價，詢價結(jié)果較底價上浮程度不大；解除底價“束縛”后，新股報價博弈區(qū)間拓寬，定價權(quán)交由市場，優(yōu)勝劣汰的市場環(huán)境將增強(qiáng)。

北京南山投資創(chuàng)始人周運(yùn)南告訴經(jīng)濟(jì)觀察報，發(fā)行底價制度在實(shí)際情況中存在兩類極端現(xiàn)象：一是在創(chuàng)新層輔導(dǎo)期故意報高底價，誘導(dǎo)新三板投資者抬高公司股價，令部分老股東高位套現(xiàn)，但卻套牢盲目追高的投資者；二是實(shí)際發(fā)行價遠(yuǎn)高于發(fā)行底價，也讓巿場茫然。他指出，整體而言，很多企業(yè)在新三板輔導(dǎo)申請時底價就已經(jīng)非常高。

劉靖表示，新底價規(guī)則實(shí)施將成為新股發(fā)行分化的分水嶺。對于質(zhì)地一般的準(zhǔn)新股，估值安全墊為首要考量，關(guān)注首發(fā)估值較二級估值中樞的下折幅度，如果詢價，也可能造成一些公司估值不足2億，從而發(fā)行失??；對于質(zhì)地優(yōu)良的準(zhǔn)新股，稀缺性取代安全墊打開估值上限，可重點(diǎn)參考行業(yè)估值、可比公司估值，并結(jié)合業(yè)績變化趨勢做判斷。

新股破發(fā)潮

2022年，北交所實(shí)現(xiàn)快速高質(zhì)量擴(kuò)容。數(shù)據(jù)顯示，去年全年累計發(fā)行新股81只，合計融資169.16億元。截至2023年1月5日，北交所已有上市公司162家，總市值2127.62億元。

新股數(shù)量的充裕，也令北交所本就吃緊的流動性愈發(fā)捉襟見肘。2022年12月，北交所經(jīng)歷新股破發(fā)潮，32只新股中28只上市首日破發(fā)，新股上市首日破發(fā)率達(dá)到87.5%，創(chuàng)下年內(nèi)新高。市場人士多認(rèn)為發(fā)行節(jié)奏過快，而北交所市場承接能力有限是此輪破發(fā)潮的首要原因。數(shù)據(jù)顯示，2022年1月至11月，北交所單月新股數(shù)量均為個位數(shù)，12月新股數(shù)量則達(dá)到32只，這也導(dǎo)致北交所12月破發(fā)率沖高至近90%。

自2022年11月下旬，北交所新股發(fā)行節(jié)奏明顯加快，但二級流動性邊際收緊；加之市場以小微市值公司為主，流動性承壓更甚，單日成交額由9-10月9.7億降至6.2億，對新股的承接能力形成壓制。

申萬宏源報告指出，新股上市初期基本面研究覆蓋有限且新股流通市值較小，上市表現(xiàn)主要受交易面影響。從上市新股首日表現(xiàn)看，具有以下特征的新股破發(fā)率低：一是發(fā)行價低。發(fā)行價低于6元/股的新股破發(fā)率為23.08%；二是首發(fā)募資額低，募資額小于1億元的新股破發(fā)率僅14.29%；三是可流通市值小，可流通市值小于1.5億的新股破發(fā)率僅18.18%；四是可流通老股市值小，可流通市值小于0.5億的新股破發(fā)率為38.71%。

自成立以來，北交所流動性便備受關(guān)注，監(jiān)管層也多次出臺政策為市場引入活水。2022年11月4日，北交所發(fā)布北證50指數(shù)樣本股名單；當(dāng)月11日，北交所發(fā)布融資融券業(yè)務(wù)細(xì)則與指南。數(shù)據(jù)顯示，截至2022年12月30日，北交所主題基金共21只。首批北證50成分指數(shù)基金已全部完成募資，從發(fā)行情況來看，廣發(fā)、易方達(dá)和匯添富三只指數(shù)基金均達(dá)到募集規(guī)模上限5億元。

申萬宏源策略團(tuán)隊認(rèn)為，市場化詢價提高機(jī)構(gòu)參與熱情，申購規(guī)則仍有放松空間。除首批企業(yè)外，北交所詢價新股數(shù)量少，詢價報價以個人占主導(dǎo)，機(jī)構(gòu)尤其A類機(jī)構(gòu)參與度較低。隨著詢價新股數(shù)量增加，機(jī)構(gòu)投研投入加大，機(jī)構(gòu)參與度有望增加。從申購規(guī)則看，北交所現(xiàn)行的全額現(xiàn)金申購制增加報價主體對資金占用的考量，監(jiān)管層曾表示“市場運(yùn)行后期將根據(jù)制度運(yùn)行情況和市場需求擇機(jī)選用保證金申購、市值申購或其他申購方式”。在實(shí)施市值申購前，保證金申購兼顧資金使用效率和對新股棄購行為的約束，適宜作為過渡期政策。期待保證金制度實(shí)施撬動更多資金進(jìn)場。

機(jī)構(gòu)看多后市

2022年，A股全年跌宕起伏后估值已接近歷史低位。截至2022年12月30日，北證A股整體PE估值降至16.68X；科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板整體PE估值則分別升至36.24X和35.16X。

開源證券中小盤研究團(tuán)隊表示，2022年下半年北交所高質(zhì)量擴(kuò)容提速，北交所新股投資價值凸顯。隨著持續(xù)優(yōu)化審核機(jī)制并嚴(yán)把質(zhì)量關(guān)，北交所將迎來發(fā)行數(shù)量和發(fā)行質(zhì)量的雙提升，北交所新股的投資價值正在逐步凸顯。

此外，北交所發(fā)行承銷機(jī)制更為鼓勵戰(zhàn)略配售，對配售數(shù)量、鎖定期的要求更加寬松。為了穩(wěn)定股價，北交所鼓勵上市公司發(fā)行新股時采用戰(zhàn)略配售。與雙創(chuàng)板塊相比，北交所戰(zhàn)略配售對于發(fā)行股份數(shù)量的要求更為寬松，且普通戰(zhàn)投鎖定期縮短至6個月，并未設(shè)置保薦券商強(qiáng)制跟投要求。

2023年1月3日，北交所上市委員會即召開2023年第1次審議會議，鼎智科技（873593.NQ）和一諾威（834261.NQ）兩家企業(yè)雙雙過會，實(shí)現(xiàn)新年“二過二”開門紅。開源證券北交所研究中心諸海濱團(tuán)隊認(rèn)為，參考科創(chuàng)板及注冊制創(chuàng)業(yè)板上市節(jié)奏，預(yù)計2023年北交所將會是快速發(fā)行的關(guān)鍵年份，上市數(shù)量預(yù)計在140家至150家左右。

近期，北交所與全國股轉(zhuǎn)公司研究推出掛牌上市直聯(lián)審核監(jiān)管機(jī)制。銀河證券分析師范想想表示，通過直聯(lián)機(jī)制，預(yù)計優(yōu)質(zhì)企業(yè)可實(shí)現(xiàn)常態(tài)化掛牌滿一年后1至2個月內(nèi)在北交所上市。直聯(lián)機(jī)制為優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)打造了一條“更快速、更明確、更順暢”的掛牌上市路徑。通過直聯(lián)機(jī)制，企業(yè)將在掛牌的12個月內(nèi)獲得監(jiān)管持續(xù)指導(dǎo)，進(jìn)而助力企業(yè)進(jìn)一步規(guī)范發(fā)展，更早上市融資。

據(jù)悉，直聯(lián)機(jī)制的主要做法是北交所和全國股轉(zhuǎn)公司內(nèi)部對直聯(lián)企業(yè)全鏈條審核、監(jiān)管、服務(wù)工作進(jìn)行集中歸口管理，實(shí)現(xiàn)各業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)的無縫對接，支持直聯(lián)企業(yè)掛牌滿一年后迅速完成發(fā)行上市流程。具體而言一是打破條線分割，組建專職部門，切實(shí)提升審核效率；二是堅持公平透明，制定專門規(guī)程，切實(shí)明確市場預(yù)期；三是強(qiáng)化中介動員，組織市場培訓(xùn)，切實(shí)凝聚各方合力。直聯(lián)機(jī)制將優(yōu)先支持新一代信息技術(shù)、高端裝備制造、新材料、生物、新能源汽車、新能源、節(jié)能環(huán)保、數(shù)字創(chuàng)意、相關(guān)服務(wù)業(yè)等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)。

申萬宏源策略團(tuán)隊表示，2023年靜待新股情緒回暖。一方面，新股審核節(jié)奏邊際放緩，有助于緩和后續(xù)新股市場的供求關(guān)系；另一方面，當(dāng)前二級市場估值處于歷史低位，市場長期投資價值顯現(xiàn)。隨著二級市場走強(qiáng)，新股投資意愿有望逐步改善。