經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 實(shí)習(xí)記者 柳玉琳 從“文龍家園一里”小區(qū)步行2分鐘即可到達(dá)北京地鐵8號線西小口站，5分鐘則能到達(dá)北京市十一學(xué)校龍樾實(shí)驗(yàn)中學(xué)，小區(qū)附近3公里左右囊括了幼兒園、小學(xué)、中學(xué)等教育資源，還有北京京北醫(yī)院、999急救中心、北京清河醫(yī)院等醫(yī)療資源，以及悅茂購物中心、物美超市、永輝超市等商超。

地處北京市海淀區(qū)北五環(huán)西小口區(qū)域，公共設(shè)施配套如此成熟的小區(qū)，卻不屬于公開的租售市場，小區(qū)附近一家21世紀(jì)不動產(chǎn)的中介人員介紹，文龍家園小區(qū)2015年就投入使用，但中介手中沒有文龍家園一里的房源，因?yàn)橐焕锸枪夥俊?/p>

同樣具有優(yōu)厚醫(yī)療教育資源，商業(yè)購物中心齊全，公交站臺與線路眾多，地處朝陽區(qū)東五環(huán)青年路的熙悅尚郡小區(qū)，也不能通過房產(chǎn)中介出租房源。

這兩個小區(qū)的大門上，都張貼著“公租房小區(qū) 嚴(yán)禁轉(zhuǎn)租轉(zhuǎn)借 中介禁入”“公租房內(nèi)禁止一切裝飾裝修”等顯眼的標(biāo)語牌。坐在熙悅尚郡門口花壇邊閑聊的老人反饋：住在這個小區(qū)非常方便，要是想住進(jìn)來，需要早點(diǎn)登記配租排隊。

文龍家園一里和熙悅尚郡項目都是北京保障房中心持有的公租房項目，是針對收入困難家庭的保障性住房，公租房不允許轉(zhuǎn)租轉(zhuǎn)借的性質(zhì)，也讓這類住房缺少了投資屬性。

但在2022年，以文龍家園一里和熙悅尚郡作為底層資產(chǎn)的華夏北京保障房REIT成立、上市之后，普通投資者也能成為這兩個小區(qū)共計2168套出租房的“包租公”和“包租婆”。

保障房公募REITs受熱捧

自2021年7月保障房被納入公募REITs試點(diǎn)范圍以來，首批三只保障房REITs——華夏北京保障房REIT、紅土深圳人才安居REIT、中金廈門安居REIT目前都已成功上市。

作為首單公共租賃住房REIT項目，京保REIT從今年8月上旬的詢價階段就備受投資者追捧，參與詢價的網(wǎng)下擬認(rèn)購份額是初始網(wǎng)下發(fā)售份額的113倍，面向公眾發(fā)售的份額一日售罄，比例配售前，累計募集規(guī)模超639億元。

8月22日，京保REIT正式成立，募集有效認(rèn)購總戶數(shù)達(dá)到87932戶，合計募集5億份，募集金額達(dá)到12.55億元。在8月31日上市首日，又實(shí)現(xiàn)30%漲停，兩天后還發(fā)布了二級市場交易價格溢價風(fēng)險提示公告，足以反映出市場熱情。

實(shí)際上，在發(fā)行公募REITs之前，北京市在保障性住房發(fā)展模式上就已有多次探索。

北京保障房中心有限公司總會計師張曉麗向經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)介紹，早在2011年組建之初，北京市委市政府就要求北京保障房中心以REITs的底層邏輯，匹配相應(yīng)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、收入構(gòu)成和運(yùn)營管理機(jī)制。

為了解決租賃住房投資資金壓力大、保障房投資回收期長和社會資本退出渠道匱乏等問題，同時盤活已運(yùn)營公租房資產(chǎn)，2021年8月，北京保障房中心成功發(fā)行了全國首單公租房類REITs產(chǎn)品——國開－北京保障房中心公租房資產(chǎn)支持專項計劃。

該專項計劃以北京保障房中心持有的遠(yuǎn)洋沁山水公租房為底層資產(chǎn)，由國家開發(fā)銀行和北京金控集團(tuán)擔(dān)任統(tǒng)一協(xié)調(diào)人，國開證券擔(dān)任專項計劃管理人和主承銷機(jī)構(gòu)，北京保障房中心為專項計劃資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，首都建設(shè)投資引導(dǎo)基金擔(dān)任基金管理人。

強(qiáng)大的發(fā)行團(tuán)隊陣容，也讓該專項計劃發(fā)行時獲得銀行、公募基金等投資人的踴躍認(rèn)購，發(fā)行總額4億元，其中，優(yōu)先級規(guī)模3.8億元，次級規(guī)模0.2億元，優(yōu)先級證券評級為AAA。同時，優(yōu)先級票面利率3.35%，創(chuàng)2021年以來不動產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品新低，也創(chuàng)了公租房資產(chǎn)證券化產(chǎn)品有史以來最低。

“該產(chǎn)品是基于項目啟動時國內(nèi)相關(guān)法律法規(guī)制度，效仿公募REITs的結(jié)構(gòu)和模式衍生出的一種融資工具。類REITs的成功發(fā)行，對政策打通、交易結(jié)構(gòu)搭建、資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)實(shí)踐、投資人培育等方面做出的有益探索，為公租房公募REITs推動起到重要指引作用。”張曉麗表示，自類REITs發(fā)行成功后，北京保障房中心便開始對公租房發(fā)行公募REITs開展可行性研究。在相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)文件等政策支持下，京保REIT項目得以開展。

底層資產(chǎn)是依托

保障房公募REITs產(chǎn)品受到追捧，和其穩(wěn)健的特征密切相關(guān)。REITs是一種通過募集眾多投資者資金，投資于不動產(chǎn)，并將不動產(chǎn)運(yùn)營產(chǎn)生的絕大部分收益分配給投資者的證券產(chǎn)品。

而保障房REITs，簡單而言，就是一種主要收益來源于保障性住房的基金，可以說是投資人通過間接持有的基礎(chǔ)設(shè)施，比如公租房的股權(quán)，來享受運(yùn)營基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)生的收益。

京保REIT的底層資產(chǎn)是文龍家園和熙悅尚郡這兩個公租房項目，項目運(yùn)營主體為北京保障房中心，保障房的租金收入為主要營業(yè)收入來源。因而，基金收益率情況與租金價格、租金收繳率、出租率以及項目運(yùn)營成本相關(guān)。

同紅土深圳安居、廈門安居這兩只保障房REITs的底層資產(chǎn)相比，京保REIT的底層資產(chǎn)項目運(yùn)營時間均超過3年，已進(jìn)入運(yùn)營穩(wěn)定期。

張曉麗介紹，文龍家園項目和熙悅尚郡項目分別于2015年和2018年投入使用，社區(qū)內(nèi)生活配套設(shè)施齊全，歷史經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定，出租率較高，是北京市具有代表性的公共租賃住房項目。

兩個項目的租金價格相較于市場價，也充分顯示出公租房的保障性目的。文龍家園項目與熙悅尚郡項目分別位于海淀區(qū)西三旗板塊和朝陽區(qū)青年路板塊，可出租房屋分別有1396間和772間，每平方米的平均月租金分別為52元和60元，比同板塊市場租金平均要低45%左右。

例如，距離文龍家園一里600多米的文晟家園小區(qū)，一套60平方米的房子在貝殼租房上的月租金接近5800元，而公租房的價格僅3000多元。

未來兩個項目的租金價格也會隨著市場租金變化有所調(diào)整。文龍家園項目的租金價格曾在3年前調(diào)整過一次，每平方米的月租金從47元漲到52元，目前一直未變。而熙悅尚郡項目自投入使用以來還未調(diào)整過租金價格。根據(jù)招募書介紹，文龍家園項目和熙悅尚郡項目租金預(yù)測將于2024年分別調(diào)整至55元和64元，后續(xù)將每三年按4%的幅度調(diào)整一次。

盡管如此，仍具有充分競爭性的價格還是讓兩個項目的房源十分搶手。在文龍家園項目最近完成的一次配租中，海淀區(qū)整體可配租房源為1645套，包括文龍家園項目房源33套，而配租意向登記達(dá)3441戶。熙悅尚郡項目上次的配租中，朝陽區(qū)公租房整體可配租房源共計1654套，含熙悅尚郡項目房源6套，配租意向登記共3549戶。兩個區(qū)公租房的平均供求比達(dá)0.47，市場呈現(xiàn)供不應(yīng)求狀態(tài)。

此外，兩個項目的租戶主要為個人租戶，具有較高的分散性，現(xiàn)金流集中度風(fēng)險較低。根據(jù)招募書，截至今年3月末，文龍家園項目的租戶個人配租占比75%左右，單位躉租租戶占比為24%左右。而熙悅尚郡項目的租戶均為個人配租，無單位躉租租戶，且租戶中均為北京市戶籍。因?yàn)橐咔闆_擊，部分租戶的財務(wù)狀況受到影響，導(dǎo)致租金收繳的周期變長，不過，兩個項目近三年的平均租金收繳率接近99%，處于較高水平。

在項目的運(yùn)營成本上，根據(jù)招募書，近三年，項目各項運(yùn)營成本的平均值合計約占營業(yè)收入的14.26%，其中排名前三的職工薪酬、物業(yè)費(fèi)、維修保養(yǎng)費(fèi)分別占了5.69%、5.44%、1.22%。

“目前項目的運(yùn)營成本主要包括資產(chǎn)管理服務(wù)費(fèi)、空置房屋供暖費(fèi)、保險費(fèi)和運(yùn)營相關(guān)稅費(fèi)。其中，資產(chǎn)管理服務(wù)費(fèi)為中心作為REIT上市后提供運(yùn)營管理服務(wù)的外部管理機(jī)構(gòu)簽約收取的費(fèi)用，主要包括物業(yè)管理費(fèi)、運(yùn)營類維修費(fèi)和人工成本，服務(wù)費(fèi)的收取以保本微利為原則，不改變REIT上市后公租房項目的保障性屬性。”張曉麗表示。

配租效率階段性影響出租率

兩個項目都是一房難求，出租率在理論上也應(yīng)該接近飽和。不過，根據(jù)招募書數(shù)據(jù)，截至今年3月末，京保REIT底層資產(chǎn)項目的平均出租率約為94.6%，相比紅土深圳安居、廈門安居這兩只保障房REITs的底層資產(chǎn)項目高達(dá)99%的平均出租率，略低。

據(jù)了解，目前的保障性住房主要分為公共租賃租房、保障性租賃住房和共有產(chǎn)權(quán)住房等。從三只保障房REITs來看，京保REIT投資的基礎(chǔ)設(shè)施項目為公共租賃住房項目，而紅土深圳安居、廈門安居這兩只保障房REITs的基礎(chǔ)設(shè)施項目則為保障性租賃住房。公租房和保租房在租戶對象上有明顯的區(qū)別，公租房保障城鎮(zhèn)住房、收入困難家庭，而保租房保障無房新市民、青年人，不設(shè)收入線門檻，是準(zhǔn)市場化的經(jīng)營方式。

京保REIT投資的基礎(chǔ)設(shè)施項目仍按照北京市公租房管理規(guī)定運(yùn)營，基礎(chǔ)設(shè)施項目運(yùn)營方對包括租金定價、租金調(diào)整、配租安排等市場化調(diào)整的空間較為有限。

配租安排也會對出租率造成一定階段性影響。

據(jù)招募書，近三年，文龍家園項目出租率分別為 90.0%、93.7%、92.4%，出租率有所波動，主要原因?yàn)楸本┦泄夥康淖赓U按照政府的配租計劃實(shí)施，因此雖然需求量較高，但會存在一定的結(jié)構(gòu)性空置。

根據(jù)海淀區(qū)住建委統(tǒng)籌分配政策，文龍家園項目于2019年僅于10月有一次配租，因?yàn)榕渥獯螖?shù)較少、配租時間較晚且配租流程一般用時2-6個月，相比紅土人才安居REIT約2-3周的配租效率，用時較長，因而當(dāng)年新增入住租戶較少，項目出租率降低。

海淀區(qū)房管局審核分配科工作人員向經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)表示，配租是結(jié)合全年工作計劃來的，上一期資格復(fù)核、簽約完成之后，會同時結(jié)合當(dāng)前房源空置情況考量，當(dāng)整體空置房源數(shù)目較大的時候就會進(jìn)行集中配租工作，比如上次的第二十批配租，海淀區(qū)拿出來了1600多套公租房，該工作人員解釋：“目前的配租方式可以提高工作效率。不然，如果有一戶人家需要申請，一戶一戶去做資格審核去配租，工作效率要比整體申請統(tǒng)一配租的效率低。”

朝陽區(qū)房管局工作人員則表示，一般產(chǎn)權(quán)單位在有空置房源時會進(jìn)行上報，然后再由區(qū)房管局組織配租。當(dāng)然有些空置房源可能因?yàn)槟承┳鈶艏彝ト丝诎l(fā)生變化要調(diào)房，根據(jù)調(diào)房政策也可以排隊調(diào)房而暫時空置。

“這次朝陽區(qū)也開展了一次集體配租，在開展配租前的一兩周，我們會再征詢各單位有沒有房源，有房子的報給我們，這邊就去配租，一般房子很搶手，空置的情況很少。”朝陽區(qū)房管局工作人員介紹說，“在實(shí)際工作中，不是這撥搬走了下?lián)芫腿胱×?，還要維修，要刷墻，刷完墻還得散散味，是有一個周期的。所以有時一年我們開展一兩回配租，有空房的基本上都能趕上。如果房子剛退出來產(chǎn)權(quán)單位就給我們報，我們也可以先分配，跟人約定什么時候辦入住，也是可以的。”

在配租成功入住之后，各區(qū)房管局也會對承租人資格定期復(fù)核，一般為每年復(fù)核一次或合同到期前進(jìn)行復(fù)核，朝陽區(qū)房管局工作人員稱，“如果不符合條件，下一期就沒法續(xù)租了。而且，現(xiàn)在系統(tǒng)都是聯(lián)網(wǎng)的，如果查出來買房了，肯定會讓租戶搬出去。”

保障房公募REITs資產(chǎn)范圍有望擴(kuò)充

京保REIT發(fā)行實(shí)現(xiàn)的回收資金將主要用于焦化廠剩余地塊住房項目的建設(shè)，該項目位于北京市朝陽區(qū)垡頭路。記者實(shí)地探訪發(fā)現(xiàn)，該項目和祁東家園園區(qū)、燕保·北焦家園公租房小區(qū)、北京焦化廠原址相鄰，項目旁邊就是地鐵焦化廠站。

根據(jù)招募書，該項目擬建設(shè)672套安置房、1869套公租房并配建中學(xué)、幼兒園和公交場站等公共服務(wù)配套設(shè)施。張曉麗表示：“目前該項目局部樓座已結(jié)構(gòu)封頂，計劃2022年底全部住宅樓結(jié)構(gòu)封頂，開展二次結(jié)構(gòu)施工。”

REITs在完成首發(fā)資產(chǎn)上市募集資金之后，可以繼續(xù)通過增發(fā)擴(kuò)募等再融資手段，持續(xù)購入新資產(chǎn)。對此，張曉麗表示，北京保障房中心目前也有擴(kuò)募的想法。

“通過擴(kuò)募將公租房資產(chǎn)不斷注入京保REIT，可以整合北京市保障性質(zhì)的租賃住房資產(chǎn)，有效盤活存量資產(chǎn)，全面優(yōu)化中心財務(wù)指標(biāo)，有效對沖投資性房地產(chǎn)的折舊影響。”張曉麗稱，“京保REIT將源源不斷為北京市及各區(qū)保障性租賃住房投資、建設(shè)和運(yùn)營提供長期權(quán)益資本金融資。”

據(jù)了解，截至2022年6月末，北京保障房中心持有全北京市各區(qū)共120余個項目，除已上市發(fā)行的文龍家園及熙悅尚郡項目外，運(yùn)營中項目110余個，持有運(yùn)營房間超9萬間。

張曉麗表示，為打造公租房領(lǐng)域公募REITs擴(kuò)募標(biāo)桿，探索不同區(qū)位及模式的公租房資產(chǎn)公募REITs融資操作路徑，北京保障房中心擴(kuò)募資產(chǎn)將選取在不同維度具有代表性的項目進(jìn)行申報，并在資產(chǎn)選擇過程中兼顧稅負(fù)成本可控及試點(diǎn)政策對基礎(chǔ)資產(chǎn)的準(zhǔn)入要求。

REITs對保障房的影響或許更加深遠(yuǎn)，張曉麗介紹，公募REITs在盤活存量資產(chǎn)并釋放存量資產(chǎn)升值潛力的同時，能夠大幅降低機(jī)構(gòu)投資人和老百姓的投資門檻，公募REITs一系列的分紅、交易與退出機(jī)制，也為吸引社會資本參與租賃住房建設(shè)打通有益渠道。

根據(jù)住建部要求，2022年將大力增加保障性租賃住房供給，預(yù)計全年能夠建設(shè)籌集保障性租賃住房240萬套（間），較去年增長將超過1.5倍。同時，還將加快推進(jìn)長租房市場建設(shè)。

在該目標(biāo)指導(dǎo)下，我國保租房的建設(shè)和擴(kuò)容也迎來高峰期，多地陸續(xù)出臺相關(guān)政策，鼓勵通過“納保”的方式將開發(fā)商及居民持有的存量房源轉(zhuǎn)化為保障性租賃住房。ICCRA統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2022年二季度末，全國已開業(yè)長租公寓房源中約6.9%已納入當(dāng)?shù)乇Ｕ闲宰赓U住房，目前13家住房租賃企業(yè)納保占比超過10%。

業(yè)內(nèi)人士表示，納?？赡苁沁M(jìn)入REITs市場的“入場券”，對于能否嫁接REITs市場意義重大。目前納保的企業(yè)名單還在持續(xù)更新，今年6月，旭輝瓴寓旗下柚米寓九亭中心店被納入上海市松江區(qū)首批保障性租賃住房。截至7月底，泊寓在北京、深圳、廈門、天津、佛山、 長沙、武漢、成都等8個城市正式納保50個項目，涉及4.1萬間房源，另有5萬多間房源在申請納保程序中。

今年9月22日，華潤置地發(fā)布公告，擬分拆華潤旗下位于上海的保障性租賃住房項目作為基礎(chǔ)設(shè)施類公募REITs底層資產(chǎn)，預(yù)計公募基金將募集人民幣11.2億元。當(dāng)日，華夏基金華潤有巢租賃住房REITs提交申報并獲得受理。

與目前3只保障房REITs的原始權(quán)益人均為地方公共部門下屬的住房保障企業(yè)不同，華潤有巢租賃住房REITs是以住宅開發(fā)為主業(yè)的房地產(chǎn)企業(yè)，通過本次申報，華潤置地有望成為首家涉水公募REITs市場的典型房企。

當(dāng)前，保障房公募REITs正在加速發(fā)展，并且逐步擴(kuò)充資產(chǎn)范圍，但該類業(yè)務(wù)仍處于試水起步階段。未來，保障房存量資產(chǎn)盤活與公募REITs發(fā)行能否構(gòu)建更多市場主體參與的格局，還有待進(jìn)一步觀察。