經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 張雅楠 作為央企首只REITs，至2020年12月10日，招商局商業(yè)房托基金（以下簡(jiǎn)稱“招商房托”，1503.HK）已經(jīng)在香港資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一年洗禮。

這是太不平凡的一年，上市一個(gè)多月，新冠疫情洶涌來(lái)襲，聚集成為禁忌，實(shí)體商業(yè)遭遇重創(chuàng)，以寫(xiě)字樓和購(gòu)物中心為底層資產(chǎn)的招商房托也不例外。

招商房托中共有5處資產(chǎn)，分別是甲級(jí)寫(xiě)字樓新時(shí)代廣場(chǎng)、購(gòu)物中心花園城，以及科技大廈、科技大廈二期、數(shù)碼大廈3處寫(xiě)字樓綜合體，它們均位于招商蛇口（001979.SZ）的大本營(yíng)——深圳蛇口。

從2020年半年業(yè)績(jī)看，招商房托期內(nèi)收益同比減少1283萬(wàn)元，這個(gè)損失，在招商局置地總經(jīng)理、招商房托基金公司非執(zhí)行董事余志良看來(lái)，是好于預(yù)期的。之所以這樣說(shuō)，是因?yàn)橥诘淖饨饻p免金額為1500萬(wàn)元。

“出租率是穩(wěn)住的，甚至略有上漲。”余志良說(shuō)。

上市一年，招商房托仍為REITs新人，和香港其余10只REITs，特別是領(lǐng)展、冠君、匯賢、越秀等相比，招商房托的資產(chǎn)規(guī)模、市值、市凈率、流通性等核心指標(biāo)，皆存在較大上升空間。

余志良亦不諱言，招商房托現(xiàn)在是奮戰(zhàn)高考的中學(xué)生。

從香港REITs一哥領(lǐng)展（0823.HK）的發(fā)展歷程看，2005年上市至今15年時(shí)間，其市值從300億增長(zhǎng)到近1500億港元，凈收益增長(zhǎng)超過(guò)10倍，如果第一天上市時(shí)購(gòu)買(mǎi)領(lǐng)展持有到現(xiàn)在，投資回報(bào)超過(guò)8倍。

站在目前市值不足30億港元的招商房托的角度，向外部看，有領(lǐng)展這樣規(guī)模、效率俱佳的行業(yè)標(biāo)桿在前；向內(nèi)部看，招商蛇口上千億的持有型資產(chǎn)儲(chǔ)備有待盤(pán)活。高考只能算是招商房托的起點(diǎn)，求學(xué)路漫漫。

對(duì)一只REITs來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)管理和資本管理是最重要的兩門(mén)功課，要提升這兩門(mén)成績(jī)，不僅需要招商房托基金公司提升管理能力，還需要招商蛇口資管能力的全面加持。

原因不難理解，從招商房托的管理架構(gòu)看，招商蛇口控股的招商局置地下設(shè)全資子公司招商局置地資管有限公司，作為招商房托的管理人，負(fù)責(zé)招商房托的策略管理，包括業(yè)態(tài)和城市布局，買(mǎi)入賣(mài)出節(jié)點(diǎn)、存量資產(chǎn)提升策略和資本規(guī)劃等等，在這些大的策略引領(lǐng)下，招商房托的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理和物業(yè)管理交由招商蛇口旗下的專業(yè)運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)。

這也很容易解釋為何招商蛇口會(huì)將2020年定義為資管年，先盤(pán)點(diǎn)，再盤(pán)活，再提升，并分類施策，經(jīng)營(yíng)成熟的重資產(chǎn)可以陸續(xù)進(jìn)入上市的REITs平臺(tái)或在招商蛇口體內(nèi)，而成熟的輕資產(chǎn)管理公司會(huì)陸續(xù)進(jìn)入招商積余，輕重資產(chǎn)分離，各有發(fā)展方向。

目前，國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs法規(guī)的突破，也為招商蛇口的園區(qū)資產(chǎn)提供了嶄新的平臺(tái)，首批試點(diǎn)中，招商蛇口亦有申報(bào)相關(guān)園區(qū)項(xiàng)目。

【對(duì)話】

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：疫情對(duì)商業(yè)地產(chǎn)影響非常大，招商房托半年報(bào)也披露了收益下降1283萬(wàn)元，同比降幅是多少？影響在預(yù)期內(nèi)嗎？

余志良：疫情是突如其來(lái)的，我們也渡過(guò)了最艱難的時(shí)刻，但疫情的影響是深遠(yuǎn)的，人們的行為習(xí)慣、辦公模式都在發(fā)生改變，包括數(shù)字化的應(yīng)用等等，都會(huì)對(duì)空間帶來(lái)沖擊、引導(dǎo)空間功能進(jìn)行創(chuàng)新。

今年上半年，我們的收益下降了1283萬(wàn)元，去年同期收益是1.9億元，降幅不到10%，總體來(lái)說(shuō)，是好過(guò)預(yù)期的?；▓@城購(gòu)物中心客流基本恢復(fù)到去年同期，蛇口周邊輻射百萬(wàn)級(jí)人口，恢復(fù)得非常好，我們網(wǎng)谷的空間，寫(xiě)字樓整體受到的沖擊不大。

收益下降1283萬(wàn)元，我們疫情期間的免租是1500多萬(wàn)元，所以，整體的出租率是穩(wěn)住的，甚至略有上升，反映了蛇口生態(tài)圈的活力。蛇口的生態(tài)是很完整的，自成體系。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：除了收益下降之外，大家還比較關(guān)心估值。

余志良：我們的估值基本上不變，這方面，我們受到的沖擊比較小。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：跟資產(chǎn)的質(zhì)量相關(guān)？

余志良：跟資產(chǎn)質(zhì)量相關(guān)，而且坦白說(shuō)，我們?cè)谏鲜械臅r(shí)候，資產(chǎn)估值也是比較穩(wěn)健的。

現(xiàn)在網(wǎng)谷也就2萬(wàn)元/平方米，M0和M1的用途（M0為新型產(chǎn)業(yè)用地；M1為一類工業(yè)用地，對(duì)居住和公共環(huán)境基本無(wú)干擾、污染和安全隱患的工業(yè)用地），主要是租金略有下降，不然可能還要提升呢。在疫情的情況下，蛇口的住宅價(jià)格上漲了30%左右。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：招商房托的資產(chǎn)組合是4棟寫(xiě)字樓和1個(gè)社區(qū)商業(yè)，選擇這樣的資產(chǎn)組合是出于什么考慮？

余志良：這挺有意思，最近我們也一直在考慮。

首先，我們做這件事的初衷是，寫(xiě)字樓和商業(yè)的業(yè)態(tài)越來(lái)越混合，尤其是疫情之后，業(yè)態(tài)會(huì)越來(lái)越交叉，現(xiàn)在很多寫(xiě)字樓空間都可以跨界經(jīng)營(yíng)很多東西，包括商業(yè)、酒店、會(huì)議服務(wù)等等。可以看到，這次疫情對(duì)酒店的沖擊是最大的，資產(chǎn)用途越單一，未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)是越大的，但是跨業(yè)態(tài)組合的抗風(fēng)險(xiǎn)能力是更強(qiáng)的。

目前我們還是以寫(xiě)字樓和購(gòu)物中心兩個(gè)業(yè)態(tài)為重點(diǎn)，本身他們就有一些交叉，最初做這兩個(gè)業(yè)態(tài)的時(shí)候，很多綜合體就是合在一起的，很難去拆分，作為一個(gè)整體，我們把它稱為招商房托，也是商業(yè)為主的業(yè)態(tài)安排。

但是我們也在研究，目前內(nèi)地公募REITs的底層資產(chǎn)是基礎(chǔ)設(shè)施，短期內(nèi)不太會(huì)對(duì)商業(yè)房地產(chǎn)開(kāi)放，招商蛇口是園區(qū)的鼻祖，園區(qū)的REITs對(duì)園區(qū)發(fā)展是非常有意義的一件事，我們也在積極參與園區(qū)試點(diǎn)項(xiàng)目的申報(bào)。

未來(lái)的計(jì)劃是，商業(yè)資產(chǎn)就往香港的REITs發(fā)展，園區(qū)資產(chǎn)就往內(nèi)地的REITs發(fā)展。

招商蛇口園區(qū)的代表項(xiàng)目：南海意庫(kù) （圖片來(lái)源：招商房托）

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：招商房托的資產(chǎn)集中在蛇口，會(huì)對(duì)REITs的穩(wěn)健有負(fù)面影響嗎？太過(guò)集中的資產(chǎn)，似乎不足以分散風(fēng)險(xiǎn)。

余志良：這是一個(gè)策略，集中要看集中在哪里，集中在四五線城市（當(dāng)然有風(fēng)險(xiǎn)），但我們集中在蛇口，這是一件好事，因?yàn)樯呖谑且粋€(gè)自成體系的成熟片區(qū)，它的生態(tài)是經(jīng)過(guò)40年打造出來(lái)的。

當(dāng)然，從策略性的安排來(lái)講，也需要多一些覆蓋，我們?cè)谏鲜械臅r(shí)候也說(shuō)，要加大對(duì)粵港澳灣區(qū)的布點(diǎn)，對(duì)北京、上海幾個(gè)核心城市，現(xiàn)在也都加大了關(guān)注，這也是我們要重點(diǎn)加大配置的方向，香港REITs的負(fù)債率從45%放寬到50%，也為我們的收購(gòu)創(chuàng)造了一些空間。

我們對(duì)區(qū)域和業(yè)態(tài)的布局一直都是很清晰的，蛇口是我們的基本盤(pán)，有了基本盤(pán)，再往外輻射，這就很從容。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你強(qiáng)調(diào)的蛇口生態(tài)，包括什么呢？

余志良：蛇口最早是蛇口工業(yè)區(qū)，是不斷升級(jí)迭代生長(zhǎng)起來(lái)的，比如我們現(xiàn)在形成的產(chǎn)業(yè)園區(qū)網(wǎng)谷片區(qū)是國(guó)家雙創(chuàng)基地，海上世界是休閑片區(qū)，蛇口也是深圳高尚住宅社區(qū)，商業(yè)、休閑、住宅的生態(tài)圈是形成了閉環(huán)的，而且從外部環(huán)境看，蛇口是深圳鏈接香港的前端，是深圳最國(guó)際化的社區(qū)，配套的醫(yī)療教育都是很不錯(cuò)的。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：我們注意到，還會(huì)有3項(xiàng)資產(chǎn)計(jì)劃注入到招商房托里面，目前進(jìn)展怎么樣？

余志良：現(xiàn)在這3項(xiàng)資產(chǎn)，匯港二期8月28日已經(jīng)開(kāi)業(yè)了，資產(chǎn)收益率培育到4%以上的時(shí)候，就具備了注入的條件；太子廣場(chǎng)也剛剛開(kāi)始招租，在培育中；新時(shí)代二期現(xiàn)在還在建設(shè)。

現(xiàn)階段主要還是培育，把這幾個(gè)資產(chǎn)再養(yǎng)一養(yǎng)，把現(xiàn)金流做起來(lái)，條件成熟時(shí)再注入。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：資產(chǎn)注入的標(biāo)準(zhǔn)是什么？資產(chǎn)收益率達(dá)到4%？

余志良：EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)）除以資產(chǎn)價(jià)值要達(dá)到4%以上，因?yàn)樵儆靡幌赂軛U，就可以達(dá)到資本市場(chǎng)的要求。

我們也在加大力度培育資產(chǎn)，年報(bào)也披露了，今年是我們的資管年，現(xiàn)在也在加大提升招商蛇口1000多億元的持有物業(yè)，先盤(pán)點(diǎn)，再盤(pán)活，再提升。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：可以這樣理解嗎，招商房托是盤(pán)活整個(gè)招商蛇口持有型資產(chǎn)的陣地？

余志良：對(duì)，它是重要的抓手，我們會(huì)分類施策，全面提升資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)水平，積極鼓勵(lì)達(dá)到收益條件的資產(chǎn)往這里面走，這也是招商蛇口積極推動(dòng)REITs的一個(gè)戰(zhàn)略考量，我們有大量的持有資產(chǎn)儲(chǔ)備，而且這些資產(chǎn)分布在蛇口、太子灣、前海，都是優(yōu)質(zhì)的儲(chǔ)備，我們要不斷地把這些資產(chǎn)養(yǎng)熟，往REITs里放，拿回來(lái)的資本再去開(kāi)發(fā)新的土地，這樣就形成了一個(gè)好的循環(huán)，這是我們整體的核心戰(zhàn)略。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：招商蛇口、招商局置地和REITs三者是什么關(guān)系？

余志良：2015年，招商地產(chǎn)和招商蛇口合并之后重新在深交所上市，現(xiàn)在股票代碼是001979.SZ，旗下包括三個(gè)業(yè)務(wù)板塊，社區(qū)、園區(qū)和郵輪，蛇口是一個(gè)全價(jià)值鏈的平臺(tái)。

招商局置地是招商蛇口在香港收購(gòu)的上市公司，股票代碼是0978.HK，它跟招商蛇口主要是以城市來(lái)區(qū)別業(yè)務(wù)的，主要投資廣州、佛山、南京、重慶和西安五個(gè)城市，實(shí)際上起到了境外投融資平臺(tái)的角色。

招商蛇口這么多園區(qū)和商業(yè)資產(chǎn)，要滾動(dòng)起來(lái)，需要有表外的退出通道，所以我們?nèi)ツ甏蛟炝薘EITs的退出平臺(tái)招商房托，股票代碼是1503.HK，REITs需要管理人，我們把REITs管理人的業(yè)務(wù)放到了招商局置地，在它底下設(shè)立了一個(gè)獨(dú)立運(yùn)作的子公司，這個(gè)公司是類上市公司運(yùn)作，接受香港證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，在做招商房托的資產(chǎn)管理。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：招商蛇口的資產(chǎn)有可能進(jìn)入招商房托里面？

余志良：你剛剛提到的那3個(gè)待注入的重要資產(chǎn)，都是招商蛇口的資產(chǎn)。所以招商蛇口未來(lái)是一個(gè)孵化母體，將分類施策，把資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)提升到了一定收益水平就積極鼓勵(lì)往REITs里放，而資產(chǎn)的管理則交給招商蛇口旗下的專業(yè)公司。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：為什么2019年底才完成這個(gè)REITs平臺(tái)的搭建？

余志良：REITs市場(chǎng)，背后有行業(yè)發(fā)展的邏輯。

頂層設(shè)計(jì)層面，稅收等配套政策在逐步完善；以前的房地產(chǎn)，大家關(guān)注的主要還是銷售，預(yù)期都是先透支的，導(dǎo)致過(guò)往房地產(chǎn)租售比一直是倒掛的；還有利率，經(jīng)濟(jì)在快速成長(zhǎng)期時(shí)，利率是會(huì)偏高的。2008年金融危機(jī)以來(lái)利率是一直往下走并長(zhǎng)期低位徘徊的，資產(chǎn)的收益率是慢慢往上走的，這兩條線交叉將有利于REITs的產(chǎn)生。

現(xiàn)在，REITs的春天來(lái)了，今年國(guó)內(nèi)REITs法規(guī)突破，現(xiàn)在全球是一個(gè)低息的環(huán)境，尤其疫情之后，低息一定會(huì)持續(xù)更長(zhǎng)時(shí)間，這才是REITs誕生的基礎(chǔ)。很核心地，如果市場(chǎng)預(yù)期的收益率比REITs的預(yù)期回報(bào)收益率高，原始資產(chǎn)價(jià)格就會(huì)低，原始權(quán)益人就沒(méi)有意愿干這個(gè)事，只有到了一定階段，市場(chǎng)才會(huì)慢慢起來(lái)，當(dāng)房屋價(jià)格慢慢穩(wěn)定，通過(guò)服務(wù)的創(chuàng)新，支撐消費(fèi)起來(lái)，人家才能愿意承擔(dān)更高的租金。

以前經(jīng)濟(jì)還是投資拉動(dòng)，只有到了消費(fèi)拉動(dòng)，服務(wù)業(yè)才能做得更大，商業(yè)地產(chǎn)都有租售比，要放水養(yǎng)魚(yú)，商戶掙錢(qián)了，才付得起租金，租金收益率才會(huì)起來(lái)，這個(gè)邏輯都是相通的。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、房地產(chǎn)發(fā)展趨勢(shì)和貨幣利率政策走向，這三者到了一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，這個(gè)市場(chǎng)就能起來(lái)。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：招商房托的的管理架構(gòu)什么樣？

余志良：我們的REITs管理人都是體外管理，在招商局置地底下設(shè)置了一個(gè)招商局置地資管有限公司，這是一個(gè)全資公司，做REITs的管理人，要拿到香港證監(jiān)會(huì)專業(yè)9號(hào)牌的牌照，有這個(gè)牌照就可以從事REITs的管理。

管理人主要做REITs策略的管理、組合的管理，對(duì)業(yè)態(tài)的布局、對(duì)城市的布局，對(duì)整個(gè)資產(chǎn)價(jià)值的管理，什么時(shí)候該買(mǎi)、該賣(mài)等。在大的策略引領(lǐng)下，資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)管理會(huì)外包招商蛇口專業(yè)的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)。

實(shí)際上REITs本身像一個(gè)信托，資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)管理委托給資管公司，資管公司再委托給更專業(yè)的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，形成輕重分離的模式。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：管理人團(tuán)隊(duì)多少人？

余志良：香港做資管的有六七人，深圳這邊做資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的有30多人。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：人也不是很多。

余志良：物業(yè)管理不包含在里面。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：REITs的管理人和地產(chǎn)上市公司負(fù)責(zé)人、基金管理人的區(qū)別是什么？

余志良：地產(chǎn)上市公司要從拿地開(kāi)始，定位、設(shè)計(jì)、建設(shè)、出租、經(jīng)營(yíng)全鏈條覆蓋，REITs 管理人來(lái)說(shuō)，和股票基金管理一樣要做策略，但比股票基金經(jīng)理更主動(dòng)，基金經(jīng)理對(duì)所投資公司的管理是偏被動(dòng)的，做REITs管理人，策略要很清晰，要做策略組合，要主動(dòng)去管每個(gè)組合資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，而且要進(jìn)行價(jià)值管理，可能也會(huì)通過(guò)資產(chǎn)的主動(dòng)買(mǎi)進(jìn)、改造提升、賣(mài)掉享受價(jià)值。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：但是REITs旗下的資產(chǎn)似乎是相對(duì)靜態(tài)的，怎么體現(xiàn)管理人的價(jià)值呢？

余志良：不會(huì)，這是大家對(duì)REITs的傳統(tǒng)理解，我覺(jué)得做得好的REITs一定是動(dòng)態(tài)的，領(lǐng)展最典型，會(huì)不停地買(mǎi)進(jìn)資產(chǎn)、賣(mài)出資產(chǎn)，形成活水。

大家都把REITs看作就幾個(gè)資產(chǎn)，實(shí)際上它是不停地在做增值，不停地做大組合。

第一要主動(dòng)地做價(jià)值提升，對(duì)這些資產(chǎn)進(jìn)行改造提升運(yùn)營(yíng)，因?yàn)樵赗EITs里面，定價(jià)是很清晰的，基本上就是20倍PE，凈租金是10塊錢(qián)，在市場(chǎng)上就可以賣(mài)200塊錢(qián)，那凈租金提升1塊錢(qián)，價(jià)值就可以提升20塊錢(qián)。

而且市場(chǎng)也是波動(dòng)的，它是可以在既定策略范圍里，像買(mǎi)賣(mài)股票一樣處置資產(chǎn)，拿回來(lái)的錢(qián)再去尋找新的資產(chǎn)，整個(gè)組合不斷滾動(dòng)發(fā)展，因?yàn)樗胸?fù)債的空間，只要做好，租金的價(jià)值創(chuàng)造可以超過(guò)負(fù)債，帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿正效應(yīng)。而且它有擴(kuò)募的能力，一邊可以擴(kuò)募，一邊可以舉債，一邊可以加大組合運(yùn)營(yíng)提升的擴(kuò)張。

所以它的核心，第一是要把資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)創(chuàng)造的價(jià)值提上去；第二是要做組合和策略的管理，在整個(gè)大的組合策略管理下做資產(chǎn)的增值。

REITs左邊是資產(chǎn)，右邊是資本，只要把資產(chǎn)收益做好了，資本的成本會(huì)越來(lái)越低（投資者越看好）。做的最好的是領(lǐng)展，資金成本只有百分之2點(diǎn)多，它去買(mǎi)資產(chǎn)，出價(jià)能力就比別人強(qiáng)很多，然后把資產(chǎn)的價(jià)值提升，左邊往上走，右邊往下走，REITs就正向循環(huán)起來(lái)了。

王剛（REITs聯(lián)盟秘書(shū)長(zhǎng)）：領(lǐng)展66億元買(mǎi)了深圳中心城，價(jià)格不便宜，這個(gè)項(xiàng)目是要改造的，這就需要在深圳當(dāng)?shù)赜休^強(qiáng)的資管能力。大家都對(duì)這個(gè)項(xiàng)目拭目以待。領(lǐng)展的投資人都是在投資領(lǐng)展REIT上掙到過(guò)大錢(qián)的。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：對(duì)招商房托來(lái)說(shuō)，賣(mài)出資產(chǎn)的契機(jī)會(huì)是什么呢？

余志良：這要看你的基本盤(pán)，資產(chǎn)的更新每年會(huì)有一定的比例，不會(huì)全部更新，這里面規(guī)模效應(yīng)很重要，我現(xiàn)在有5個(gè)資產(chǎn)，更多要注重這5個(gè)資產(chǎn)的提升，到一定程度后，比如說(shuō)1000億之后，就可進(jìn)可出，可以設(shè)置一個(gè)比例，每年選5%或者10%迭代，那個(gè)時(shí)候，賣(mài)資產(chǎn)就是很正常的一件事。

對(duì)我們來(lái)說(shuō)，比較好的是招商蛇口的基本盤(pán)夠大，現(xiàn)在核心策略是把基本盤(pán)做大，做大之后就可以有更多組合和方式可以運(yùn)作，來(lái)進(jìn)行整體價(jià)值組合的安排。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：怎么才能快速做大呢？

余志良：核心就是經(jīng)營(yíng)能力的提升。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)能力提升的指標(biāo)是哪些？

余志良：最核心的就是凈租金回報(bào)率，我經(jīng)常講管好分子，管好分母，分子就是NOI或者EBITDA，凈租金要上升，經(jīng)營(yíng)成本要下降；分母層面，就是建造成本，要進(jìn)行規(guī)?；l(fā)展。

所以在運(yùn)營(yíng)端和建造端都要做大量的工作，說(shuō)起來(lái)容易，其實(shí)需要整個(gè)團(tuán)隊(duì)協(xié)同做很多事情。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：運(yùn)營(yíng)管理如果外包，會(huì)不會(huì)影響運(yùn)營(yíng)能力的提升速度？

余志良：運(yùn)營(yíng)管理會(huì)外包給招商蛇口的各個(gè)專業(yè)公司。因?yàn)橘Y產(chǎn)賣(mài)個(gè)REITs之后，產(chǎn)權(quán)就不屬于招商蛇口了，當(dāng)然招商蛇口還占有33.5%的股份，主要權(quán)益是給了信托持有人。

招商蛇口今年把商管做了統(tǒng)一和整合，把酒店管理和公寓做了整合，形成了專業(yè)公司，這也是在為未來(lái)管理REITs做準(zhǔn)備。

經(jīng)過(guò)這么多年積累，運(yùn)營(yíng)也具備了一定的基礎(chǔ)，但是跟頭部企業(yè)比，還有差距，現(xiàn)在我們主要還是在經(jīng)營(yíng)能力的攻堅(jiān)階段，通過(guò)3到5年把這個(gè)能力做到頭部，我們的循環(huán)就會(huì)非?？?。

王剛：寫(xiě)字樓的運(yùn)營(yíng)還簡(jiǎn)單一點(diǎn)，商業(yè)的資管是在？

余志良：在招商蛇口大平臺(tái)下面，我們已經(jīng)對(duì)商業(yè)管理做了統(tǒng)一整合。

按照集團(tuán)的規(guī)劃，這些持有型資產(chǎn)的輕資產(chǎn)管理公司，成熟一個(gè)就會(huì)放入一個(gè)到招商積余里面，運(yùn)營(yíng)的部分就在招商積余，重資產(chǎn)的部分根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)劃會(huì)出表，一部分會(huì)在蛇口體內(nèi)。但是經(jīng)營(yíng)就是輕重分離。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你們資本結(jié)構(gòu)是怎樣的？

余志良：招商房托的負(fù)債率不到30%，香港證監(jiān)會(huì)已把REITs的負(fù)債率上限從45%提高到50%，我們的債務(wù)結(jié)構(gòu)也是非常穩(wěn)健的。

王剛：你們?cè)谙愀鄣娜谫Y成本是多少？

余志良：不到3%。因?yàn)槲覀兪侨嗣駧刨Y產(chǎn)，所以美元貶值對(duì)我們也是利好，當(dāng)時(shí)我們2%多借的也是港幣，考慮匯差，實(shí)際利率目前是負(fù)利率。當(dāng)然，匯率收益不是我們的目標(biāo)，作為管理層會(huì)審慎做好資本結(jié)構(gòu)管理。

王剛：理論上是可以買(mǎi)點(diǎn)東西的，什么時(shí)候開(kāi)始買(mǎi)別人的物業(yè)？這也是標(biāo)志性的節(jié)點(diǎn)。

余志良：買(mǎi)別人的資產(chǎn)，其實(shí)我們已經(jīng)在看了，團(tuán)隊(duì)天天在看，我上周看了六七個(gè)物業(yè)。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：大宗交易市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)者主要是險(xiǎn)資？

余志良：對(duì)，國(guó)內(nèi)大錢(qián)的背景，要么是金融，要么是地產(chǎn)商，地產(chǎn)商還沉浸在快周轉(zhuǎn)的歡樂(lè)之中，當(dāng)然現(xiàn)在都在反思和改變，不管怎么樣，持有的掙錢(qián)能力比住宅還是慢的，所以國(guó)內(nèi)發(fā)展商對(duì)配置持有型物業(yè)還是審慎，錢(qián)壓得太過(guò)，對(duì)算賬不利。

所以我覺(jué)得這是一個(gè)價(jià)值導(dǎo)向，大宗核心資產(chǎn)一定是險(xiǎn)資的菜，因?yàn)殡U(xiǎn)資有大錢(qián)，國(guó)內(nèi)坦率地說(shuō)，最核心的資產(chǎn)已經(jīng)被瓜分完了，對(duì)發(fā)展商來(lái)講，要買(mǎi)到核心資產(chǎn)很難，要去配都是住宅業(yè)務(wù)帶下來(lái)，現(xiàn)在的核心資產(chǎn)，北京國(guó)貿(mào)會(huì)賣(mài)嗎？

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：公募REITs試點(diǎn)對(duì)招商蛇口有著怎樣的意義？

余志良：這是很好的，現(xiàn)在是REITs的春天，長(zhǎng)期低利率的環(huán)境，目前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到這個(gè)階段，政府層面形成大量基礎(chǔ)設(shè)施，對(duì)招商蛇口來(lái)說(shuō)，我們現(xiàn)在三大主業(yè)有社區(qū)、園區(qū)和郵輪。園區(qū)的業(yè)務(wù)，也是這次REITs鼓勵(lì)的資產(chǎn)，而且招商蛇口也是中國(guó)園區(qū)的鼻祖，是中國(guó)改革開(kāi)放第一個(gè)園區(qū)。

對(duì)園區(qū)來(lái)講，REITs是使園區(qū)商業(yè)模式真正能運(yùn)轉(zhuǎn)起來(lái)的非常重要的一環(huán)，園區(qū)發(fā)展要拿地，都是以平方公里為單位的成片開(kāi)發(fā)，一定需要很大的投入，只要運(yùn)營(yíng)達(dá)到一定程度，通過(guò)REITs實(shí)現(xiàn)退出，拿來(lái)的錢(qián)再進(jìn)行園區(qū)的滾動(dòng)開(kāi)發(fā)，整個(gè)園區(qū)的資本循環(huán)就建立起來(lái)了，園區(qū)的商業(yè)模式就可以成立，不然，現(xiàn)在大家做園區(qū)是非常不容易的，壓力非常大。

基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs，是有跨時(shí)代意義的資本創(chuàng)新方式，招商蛇口有1000多億的持有型資產(chǎn)，REITs試點(diǎn)對(duì)我們園區(qū)業(yè)務(wù)的發(fā)展是非常好的機(jī)會(huì)，我們也會(huì)積極研究。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：如果參與公募REITs試點(diǎn)的話，園區(qū)REITs和商業(yè)REITs之間會(huì)有沖突嗎？

余志良：第一，我們的量夠大，足夠承載多個(gè)平臺(tái)；第二，我們境內(nèi)境外平臺(tái)都需要，會(huì)積極研究，不同類別資產(chǎn)可進(jìn)行不同安排。