經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅  龍年伊始，一場聲勢浩大、聚焦穩(wěn)增長和推動高質(zhì)量發(fā)展的行動正拉開帷幕……

諸如，湖南省開展解放思想大討論活動、廣東省召開全省高質(zhì)量發(fā)展大會等；宏觀政策也再度發(fā)力，加碼穩(wěn)地產(chǎn)。

一

中國經(jīng)濟(jì)2024年開局不乏亮點，如A股、金融信貸數(shù)據(jù)“開門紅”，春運、消費數(shù)據(jù)均超預(yù)期。2月18日，中期借貸便利（MLF）操作利率“按兵不動”；2月20日，央行公布的1年期貸款市場報價利率（LPR）報價維持不變，5年期以上LPR下調(diào)25個基點。

這次非對稱降息非“遲”但“至”，且降息幅度創(chuàng)歷史新高，降幅之大頗具深意。

景順亞太區(qū)（日本除外）全球市場策略師趙耀庭分析，此次（降息）是中國央行自去年夏季以來首次下調(diào)LPR，且超出預(yù)期的10—15個基點。這表明中國央行正在有選擇性地運用貨幣工具，并沒有為刺激經(jīng)濟(jì)而全面轉(zhuǎn)向廣泛的寬松政策。

趙耀庭認(rèn)為，這次降息無疑向市場釋放信號：表明政策制定者正認(rèn)真考慮為房地產(chǎn)提供更多支持。繼去年一輪下調(diào)過后，當(dāng)前5年期LPR已處于歷史低位。加上近期的各項舉措，包括為開發(fā)商提供更多融資，為未完工項目提供國有銀行貸款，這些措施有望為房地產(chǎn)市場奠定更堅實的基礎(chǔ)。

在野村證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺看來，由于5年期LPR主要用作抵押貸款的參考利率，此次LPR下調(diào)明顯旨在刺激低迷的房地產(chǎn)市場。雖然市場對此次LPR下調(diào)有所預(yù)期，但下調(diào)幅度遠(yuǎn)大于市場預(yù)期的約10個基點。自2019年8月LPR改革以來，此次5年期LPR下調(diào)25個基點創(chuàng)下史上最大的調(diào)整幅度。

陸挺稱：“盡管這次降息有些遲來，但總比不來好，應(yīng)予以歡迎。”

緣何此時大手筆降息？一方面或因為地產(chǎn)銷售開年弱勢。平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家團(tuán)隊分析，今年初至2月19日，平安證券統(tǒng)計的61個樣本城市新房銷售面積較去年同期回落29%；克而瑞統(tǒng)計的1月百強(qiáng)房企銷售操盤金額同比降34.2%。春節(jié)假期國內(nèi)出行火熱、消費量增，新房銷售卻不盡如人意，正月初一至初十的商品房銷售農(nóng)歷同比增速為-43%，四五線城市返鄉(xiāng)置業(yè)“缺席”形成拖累。

另一方面是實際利率升至潛在增速附近。平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生認(rèn)為，盡管2023年四季度一般貸款、個人按揭貸款名義利率均降至歷史低位，但經(jīng)通脹調(diào)整的實際利率水平仍然較高。2024年1月CPI同比增速為-0.8%，較上月回落0.5個百分點，意味著4.35%的一般貸款名義利率將對應(yīng)5.15%的實際利率，或已超出當(dāng)前中國潛在GDP增速，不利于內(nèi)生融資需求的充分釋放。

在國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園看來，本次降息旨在穩(wěn)信心、降成本、穩(wěn)地產(chǎn)、擴(kuò)內(nèi)需。本質(zhì)上，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的核心問題仍是內(nèi)生動力不強(qiáng)、需求不足，穩(wěn)增長仍需更多組合拳。去年底以來經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)顯現(xiàn)，尤其是物價再度轉(zhuǎn)負(fù)、地產(chǎn)低迷、消費疲軟等，背后核心原因仍是需求不足、內(nèi)生動力不強(qiáng)。去年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議也將“有效需求不足”的問題置于首位，強(qiáng)調(diào)要“著力擴(kuò)大國內(nèi)需求”。

二

對于此次非對稱降息，國金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙偉則認(rèn)為是“穩(wěn)增長、穩(wěn)地產(chǎn)、助化債”。

趙偉認(rèn)為，5年期以上LPR超預(yù)期下調(diào)，進(jìn)一步釋放“穩(wěn)增長”信號。實體需求修復(fù)平緩自去年以來已有體現(xiàn)，尤其是地產(chǎn)景氣延續(xù)回落。今年年初高頻數(shù)據(jù)也能體現(xiàn)，30個大中城市開年前50天商品房銷售面積1010萬平方米，較此前4年均值減少四成以上。作為中長貸定價的錨，5年期以上LPR下調(diào)或進(jìn)一步降低購房貸款成本。

除釋放部分領(lǐng)域“穩(wěn)”信號外，趙偉分析，長端LPR下調(diào)也有助于緩解存量債務(wù)壓力、刺激需求等。根據(jù)LPR定價框架，存量貸款多會在1年內(nèi)跟隨LPR調(diào)整，緩解企業(yè)、城投平臺等存量債務(wù)壓力。相較存量貸款，LPR下調(diào)或直接帶動基建、制造業(yè)等新增中長貸融資成本回落，如2022年以來，5年期LPR累計下調(diào)70個基點，貸款加權(quán)利率隨之回落超90個基點。

而“穩(wěn)增長三步走”進(jìn)行時，趙偉分析，債市潛在風(fēng)險或在累積、股市市場情緒有望延續(xù)改善。

何謂“穩(wěn)增長三步走”？其邏輯是，第一步，貨幣寬松加碼、降準(zhǔn)降息落地；第二步，以重大項目為代表的基礎(chǔ)建設(shè)和產(chǎn)業(yè)項目，加快開工和施工，帶動實體需求改善；第三步，實體需求走出收縮“負(fù)循環(huán)”、經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)，GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）增速回歸5%—5.5%的合理增長區(qū)間。

事實上，2023年四季度以來，決策層采取了一系列措施以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長，包括萬億國債項目的實施和優(yōu)先支持地產(chǎn)行業(yè)的“三大工程”。貨幣政策方面，降準(zhǔn)降息落地，地方債額度提前下達(dá)并加快發(fā)行，為政府提供了必要的融資支持，從而為穩(wěn)增長提供資金保障。這些措施共同構(gòu)成了穩(wěn)增長策略的第一步，目的是通過增加政府融資和貨幣寬松來提供直接的經(jīng)濟(jì)刺激。

趙偉認(rèn)為，在“穩(wěn)增長三步走”過程中，債市或面臨新的挑戰(zhàn)和機(jī)遇。短期內(nèi)，資金分層和非銀資金利率下行空間的限制可能導(dǎo)致市場情緒的波動。中期來看，隨著“穩(wěn)增長三步走”策略的逐步落地，經(jīng)濟(jì)修復(fù)可能導(dǎo)致債市面臨一定的利空因素。與此同時，權(quán)益市場的估值水平處于歷史低位，隨著基本面的改善和風(fēng)險的釋放，市場情緒有望持續(xù)改善。

那么，央行這次降息大動作，房地產(chǎn)市場會積極響應(yīng)嗎？

野村證券評估，僅僅降低5年期LPR不足以扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)行業(yè)的頹勢，由于多重下行螺旋的影響，此次降息的實際效果可能會受到銀行為保護(hù)利潤率而提供較小折扣的限制。“管理層將不得不采取更多措施來救助開發(fā)項目，以穩(wěn)定房地產(chǎn)市場。”

事實上，2024年初，中國房地產(chǎn)市場呈現(xiàn)出明顯的疲軟跡象，新房銷售面積和房企銷售額的下滑幅度較快，尤其是四五線城市，返鄉(xiāng)置業(yè)需求的減少等或?qū)κ袌鲂纬闪溯^大的拖累。

陸挺認(rèn)為，此次降息的真正影響將體現(xiàn)在以5年期LPR為基準(zhǔn)利率的38萬億元人民幣的未償貸款上。這些貸款將在2025年1月1日（從現(xiàn)在起十個多月）才會重置，25個基點的降息將使銀行的利潤率每年減少約950億元。

誠然，對于商業(yè)銀行而言，未來將需要在維持利潤水平和支持經(jīng)濟(jì)增長之間找到更好的平衡。這可能意味著銀行需要對貸款結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)配置以及風(fēng)險管理策略進(jìn)行調(diào)整，以適應(yīng)持續(xù)變化的市場環(huán)境和政策導(dǎo)向。

整體而言，趙耀庭認(rèn)為，這次降息與政策制定者為提振投資者信心和市場情緒而采取的整體措施能起到相輔相成的作用，持續(xù)的刺激舉措有望延續(xù)近期的市場升勢。展望未來，預(yù)期放寬貨幣政策將繼續(xù)為房地產(chǎn)市場提供支持，但預(yù)計中國央行或許不會實施廣泛的寬松政策，因為這可能會給人民幣帶來壓力。

或基于此，2月LPR報價雖有明顯調(diào)整，MLF利率卻維持不變。商業(yè)銀行的LPR報價以“MLF+點差”的方式呈現(xiàn)。就此，鐘正生認(rèn)為，在美聯(lián)儲降息預(yù)期明顯調(diào)整的背景下，短期內(nèi)保持MLF政策利率不變，有助于維持人民幣匯率的相對穩(wěn)定。

也有專家認(rèn)為，長期來看，應(yīng)淡化MLF和LPR的關(guān)系，LPR對于實體經(jīng)濟(jì)的影響更大，因其為實體經(jīng)濟(jì)融資成本的參考基準(zhǔn)。

熊園分析，與過去LPR通常跟隨MLF利率調(diào)降不同，本次5年期LPR調(diào)降主要由存款利率下調(diào)驅(qū)動，但MLF利率未動背后可能是政策對“穩(wěn)增長VS穩(wěn)匯率、防資金空轉(zhuǎn)”的微妙平衡。往后看，“貨幣不是萬能的”，實質(zhì)性穩(wěn)增長、寬信用亟待需求端政策進(jìn)一步加碼，后續(xù)降準(zhǔn)降息也仍有空間。

基于此次降息，陸挺預(yù)計中國央行將在2024年對7天期OMO（公開市場操作）、1年期MLF和1年期LPR進(jìn)行進(jìn)一步的降息，并預(yù)計5年期以上LPR在年內(nèi)進(jìn)一步下調(diào)20個基點至3.75%。“隨著政策利率的調(diào)整，銀行存款利率也可能相應(yīng)下調(diào)。”

資產(chǎn)配置上，熊園認(rèn)為，本次降息有助于提振信心，也能降低實體融資成本，對權(quán)益市場偏利好；對債券市場而言，實際影響有待觀察，一方面，LPR下調(diào)后貸款利率也將跟隨下調(diào)，將提升債券相對信貸的收益性價比；另一方面，本次降息也有助于穩(wěn)地產(chǎn)、寬信用，如后續(xù)需求改善超預(yù)期，債券利率將承壓。