要點：

●新增社融低于預(yù)期，新增信貸是主要拖累

●新增信貸邊際走弱，市場信心仍待政策支撐

●存款活期化邊際減弱，資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象趨勢性下降

●展望未來：信貸需求弱恢復(fù)，M2維持下行趨勢

內(nèi)容提要

2023年7月，新增社會融資規(guī)模5282億元，較去年同期少增2503億元，低于市場預(yù)期。7月社會融資規(guī)模主要受表內(nèi)融資大幅拖累，表外融資小幅支撐，直接融資小幅偏弱以及政府債券支撐不強的影響，創(chuàng)2017年7月以來的低點。

2023年7月，新增人民幣貸款3459億元，同比少增3331億元，遠低于市場預(yù)期。7月人民幣貸款主要受短期和中長期貸款共同拖累的影響同比大幅走弱，雖票據(jù)融資同比多增461億元，但支撐力度明顯不足，后續(xù)還需進一步的政策出臺支撐市場信心。

2023年7月末，狹義貨幣（M1）余額67.72萬億元，同比增長2.3%，較上期下降0.8個百分點；廣義貨幣（M2）余額285.4萬億元，同比增長10.7%，較上期下降0.6個百分點，低于市場預(yù)期。伴隨7月信貸投放規(guī)模顯著下降，形成的信貸派生難以支撐M2同比增速，與此同時，7月財政存款同比出現(xiàn)了大幅增加，以及企事業(yè)單位中長期貸款邊際減弱也對7月末的M2形成了拖累。

正 文

新增社融低于預(yù)期，新增信貸是主要拖累

2023年7月，新增社會融資規(guī)模5282億元，較去年同期少增2503億元，低于市場預(yù)期。其中，新增人民幣貸款364億元，同比少增3724億元；新增外幣貸款-339億元，同比少減798億元；新增委托貸款8億元，同比少增81億元；新增信托貸款230億元，同比多增628億元；新增未貼現(xiàn)銀行承兌匯票-1962億元，同比少減782億元；新增債券融資1179億元，同比多增219億元；新增股票融資786億元，同比少增651億元；新增政府債券4109億元，同比多增111億元。

整體而言，7月社會融資規(guī)模主要受表內(nèi)融資大幅拖累，表外融資小幅支撐，直接融資小幅偏弱以及政府債券支撐不強的影響，創(chuàng)2017年7月以來的低點。

表內(nèi)融資大幅拖累，7月僅新增25億元。其中，因當(dāng)前國內(nèi)需求不足，市場預(yù)期不穩(wěn)，以及季節(jié)性透支效應(yīng)，人民幣貸款僅新增364億元，創(chuàng)2006年11月以來的新低；受進出口貿(mào)易的持續(xù)負增長以及人民幣匯率的走低，外幣貸款自今年4月以來持續(xù)收縮，7月繼續(xù)減少339億元，但同比少減798億元，相對而言形成了反向支撐。

表外融資同比少減1329億元，形成小幅支撐，但后續(xù)支撐可能進一步減弱。2022年下半年國內(nèi)推出政策性開發(fā)性金融工具，有力支撐表外融資規(guī)模，由此形成高基數(shù)，未來在高基數(shù)的作用下表外融資難以對社融形成支撐作用。

直接融資同比少增432億元，表現(xiàn)依然偏弱。其中，企業(yè)債券融資同比多增219億元，地產(chǎn)等相關(guān)企業(yè)的債券融資意愿依然低迷；盡管今年出臺了相關(guān)支持政策如全面注冊制等，但當(dāng)前國內(nèi)股市依然信心不足，股票融資同比少增651億元。

政府債券同比小幅多增111億元，后續(xù)還將進一步多增，對社融形成較大支撐。由于今年政府債券發(fā)行節(jié)奏與全年形成一定錯位，去年更多采取前置發(fā)力，導(dǎo)致今年上半年基數(shù)較高，今年政府債券相對緩和，但總量不弱與去年，所以后續(xù)政府債券將同比多增形成支撐。

新增信貸邊際走弱，市場信心仍待政策支撐

2023年7月，新增人民幣貸款3459億元，同比少增3331億元，遠低于市場預(yù)期。其中，新增短期貸款-5120億元，同比多減1305億元；新增中長期貸款2040億元，同比少增2905億元；新增票據(jù)融資3597億元，同比多增461億元。進一步從部門結(jié)構(gòu)來看，新增居民戶貸款-2007億元，同比少增3224億元，其中其中新增短期貸款-1335億元，同比多減1066億元；新增中長期貸款-672億元，同比少增2158億元；新增企事業(yè)單位貸款2378億元，同比少增499億元，其中新增短期貸款-3785億元，同比多減239億元；新增中長期貸款2712億元，同比少增747億元。

整體而言，7月人民幣貸款主要受短期和中長期貸款共同拖累的影響同比大幅走弱，雖票據(jù)融資同比多增461億元，但支撐力度明顯不足。

居民戶信貸規(guī)模收縮2007億元，反映信貸需求明顯減弱，同比少增3224億元。其中，短期貸款收縮1335億元，中長期貸款收縮672億元。在當(dāng)前多項利于樓市的貨幣政策以及促銷費的政策措施加持下，提前償還貸款的熱情不減，反映出居民戶仍以降杠桿為主基調(diào)，防風(fēng)險為主要目標(biāo)調(diào)整資產(chǎn)配置，凸顯市場信心不足。

企事業(yè)單位加杠桿勢頭減弱，信貸規(guī)模同比減少499億元。其中，短期貸款收縮幅度同比擴大239億元，中長期貸款規(guī)模繼續(xù)增加，但同比少增747億元，結(jié)束了將近1年的強勢表現(xiàn)。今年今年第二季度以來出臺了眾多穩(wěn)增長政策，例如促進民營經(jīng)濟發(fā)展，降息等，企業(yè)信貸需求并未出現(xiàn)明顯提升，反映出企事業(yè)單位的內(nèi)生動力不足，還需進一步的政策出臺提供信心。

存款活期化邊際減弱，資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象趨勢性下降

2023年7月末，狹義貨幣（M1）余額67.72萬億元，同比增長2.3%，較上期下降0.8個百分點；廣義貨幣（M2）余額285.4萬億元，同比增長10.7%，較上期下降0.6個百分點，低于市場預(yù)期。整體而言，伴隨7月信貸投放規(guī)模顯著下降，形成的信貸派生難以支撐M2同比增速，與此同時，7月財政存款同比出現(xiàn)了大幅增加，以及企事業(yè)單位中長期貸款邊際減弱也對7月末的M2形成了拖累。

從M2與M1的同比增速差看，7月末兩者的同比增速差為8.4%，增速剪刀差較上期繼續(xù)提高0.2個百分點。兩者剪刀差連續(xù)兩月出現(xiàn)擴大，且創(chuàng)2022年1月以來的新高，預(yù)示著7月存款活期化再次減弱。這一定程度也是印證了企事業(yè)單位中長期貸款邊際減弱的跡象，企業(yè)經(jīng)營內(nèi)生動力出現(xiàn)了波動，但是，從今年以來的趨勢來看，兩者剪刀差仍處于波動變化狀態(tài)，并未形成趨勢，這也間接反映出市場預(yù)期還需進一步鞏固。

從社融與M2的同比增速差看，7月末兩者的同比增速差為-1.8%，較上期繼續(xù)下降0.5個百分點，增速差繼延續(xù)趨勢性下降。自2022年4月以來社融擴張速度持續(xù)弱于貨幣擴張速度，且增速差持續(xù)為負，預(yù)示著資金流動性持續(xù)充裕。自今年以來，穩(wěn)經(jīng)濟政策持續(xù)落地生效，尤其是第一季度政策發(fā)力顯著，增速差持續(xù)減小，表明資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象有持續(xù)緩解的趨勢，但值得關(guān)注的是這種增速差的持續(xù)減少是以M2同比增速下降快于社融同比增速緩慢實現(xiàn)的。

未來展望：信貸需求弱恢復(fù)，M2維持下行趨勢

信貸規(guī)模：預(yù)計未來信貸規(guī)模仍有支撐，但仍需進一步政策推動。2023年第一季度穩(wěn)增長政策發(fā)力明顯，信貸投放力度較大，第二季度在降息等貨幣政策支撐下，信貸規(guī)模穩(wěn)步擴張。進入第三季度，市場信心不足的跡象依然存在，已出臺的多項穩(wěn)增長政策仍未觸及市場信心的要點，預(yù)計后續(xù)政策支撐陸續(xù)出臺，有可能啟動存量貸款利率下調(diào)等降息措施。

M2：預(yù)計未來M2同比增速繼續(xù)維持下行趨勢。隨著節(jié)后國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)的全面啟動，偏寬松的貨幣政策仍將助力宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定恢復(fù)，加之今年上半年基數(shù)較低，未來M2同比增速仍將保持高位運行，但后續(xù)隨著去年基數(shù)的逐漸抬升而出現(xiàn)緩慢回落的趨勢。

北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心簡介：

北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院。依托北京大學(xué)，重點研究領(lǐng)域包括中國經(jīng)濟波動和經(jīng)濟增長、宏觀調(diào)控理論與實踐、經(jīng)濟學(xué)理論、中國經(jīng)濟改革實踐、轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟理論和實踐前沿課題、政治經(jīng)濟學(xué)、西方經(jīng)濟學(xué)教學(xué)研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經(jīng)濟與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數(shù)據(jù)變化、理解政策初衷、預(yù)判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經(jīng)濟政策產(chǎn)生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調(diào)整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國應(yīng)該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉(zhuǎn)而鼓勵生育。（2）關(guān)于宏觀調(diào)控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調(diào)控體系。（3）關(guān)于宏觀調(diào)控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國的宏觀調(diào)控應(yīng)該嚴(yán)防用力過猛，這一建議得到了國務(wù)院主要領(lǐng)導(dǎo)的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調(diào)控有度”的觀點完全一致。（4）關(guān)于中國經(jīng)濟目標(biāo)增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經(jīng)過縝密分析和測算，認為中國每年只要有6.5%的經(jīng)濟增速就可以確保就業(yè)。此后不久，這一增速就成為中國政府經(jīng)濟增長速度的基準(zhǔn)目標(biāo)。最近幾年中國經(jīng)濟的實踐也證明了他們的這一測算結(jié)果的精確性。（5）供給側(cè)研究。劉偉和蘇劍教授是國內(nèi)最早研究供給側(cè)的學(xué)者，他們在2007年就開始在《經(jīng)濟研究》等雜志上發(fā)表關(guān)于供給管理的學(xué)術(shù)論文。（6）新常態(tài)研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態(tài)下的中國宏觀調(diào)控”（《經(jīng)濟科學(xué)》2014年第4期）是研究中國經(jīng)濟新常態(tài)的第一篇學(xué)術(shù)論文。蘇劍和林衛(wèi)斌還研究了發(fā)達國家的新常態(tài)。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國經(jīng)濟》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補貼機制研究。2008年，本課題組受北京市財政局委托設(shè)計了北京市地鐵運營的補貼機制。該機制從2009年1月1日開始被使用，直到現(xiàn)在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志。《原富》是一個月度電子刊物，由北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心主辦，目的是以最及時、最專業(yè)、最全面的方式呈現(xiàn)本月國內(nèi)外主要宏觀經(jīng)濟大事并對重點事件進行專業(yè)解讀。（2）《中國經(jīng)濟增長報告》（年度報告）。該報告主要分析中國經(jīng)濟運行中存在的中長期問題，從2003年開始已經(jīng)連續(xù)出版14期，是相關(guān)年度報告中連續(xù)出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經(jīng)濟運行分析和預(yù)測報告。本中心定期發(fā)布關(guān)于中國宏觀經(jīng)濟運行的系列分析和預(yù)測報告，尤其是本中心的預(yù)測報告在預(yù)測精度上在全國處于領(lǐng)先地位。

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