王永利/文

2021年即將逝去，危機(jī)風(fēng)險卻不會過去。

脆弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、加快演化的世界百年未有之大變局，新冠變異毒株Omicron加劇疫情的蔓延等……正將全球推向一個更為嚴(yán)峻復(fù)雜多變的未來。這是轉(zhuǎn)型轉(zhuǎn)軌已進(jìn)入最為關(guān)鍵時期的中國經(jīng)濟(jì)，包括其它經(jīng)濟(jì)體共同需要面對的巨變。

當(dāng)下，中國經(jīng)濟(jì)金融形勢已發(fā)生深刻變化，其中，2015年成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡最重要的拐點(diǎn)；2018年開始集中暴露問題，2020年前后成為經(jīng)濟(jì)探底轉(zhuǎn)軌轉(zhuǎn)型、強(qiáng)化新發(fā)展理念、構(gòu)建新發(fā)展格局最為關(guān)鍵的時期；這個時候，面對前所未有的、更大更復(fù)雜的內(nèi)外沖擊和風(fēng)險挑戰(zhàn)，政策應(yīng)對稍有不慎就可能引發(fā)新的疊加風(fēng)險，對此必須高度警惕、審慎應(yīng)對，務(wù)必守住不爆發(fā)系統(tǒng)性重大風(fēng)險的底線。

如此，需高度警惕經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌關(guān)鍵期的金融風(fēng)險。

經(jīng)濟(jì)金融形勢發(fā)生深刻變化

新中國成立以來，我們幾乎沒有經(jīng)歷過重大金融危機(jī)，即使受到1997年東南亞金融危機(jī)和1998年南方洪災(zāi)沖擊，1998-1999年中國金融一度爆發(fā)重大問題，但通過嚴(yán)厲的治理整頓，包括推行分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管，成立四大資產(chǎn)管理公司大規(guī)模接管四大國有銀行不良資產(chǎn)等，同時尋找新的增長點(diǎn)，全面深化住房、教育、醫(yī)療三大體制改革，推動其產(chǎn)業(yè)化發(fā)展，助力2000年成功確定次年加入WTO，吸引大量國際資本和產(chǎn)能流入，推動經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高速發(fā)展階段，使問題得到極大緩解，金融再次加快發(fā)展。之后，即使2008年開始國際金融爆發(fā)嚴(yán)重危機(jī)，中國經(jīng)濟(jì)金融也能夠保持相對穩(wěn)定，沒有出現(xiàn)重大問題。到目前為止，真正破產(chǎn)倒閉的銀行極其罕見，只有1998年海南發(fā)展銀行被行政接管、2019年5月包商銀行被接管并于2021年2月被裁定破產(chǎn)重組。

由此也使得防范化解重大金融危機(jī)的經(jīng)驗并不充足，這在2013年“錢荒”、2015年“股市震蕩”、同期互聯(lián)網(wǎng)金融與金融控股公司無序擴(kuò)張引發(fā)嚴(yán)重問題等方面都有反映。

但是，在高速發(fā)展十多年之后，受到國際國內(nèi)多重因素影響，中國經(jīng)濟(jì)原有發(fā)展路徑和模式難以為繼，經(jīng)濟(jì)金融形勢已發(fā)生深刻變化——現(xiàn)在已經(jīng)進(jìn)入轉(zhuǎn)軌轉(zhuǎn)型發(fā)展非常關(guān)鍵的時期。2020年全球新冠疫情大暴發(fā)又給世界經(jīng)濟(jì)社會運(yùn)行帶來巨大沖擊，世界百年未有之大變局加快演變，國際局勢更加復(fù)雜嚴(yán)峻，更使中國經(jīng)濟(jì)金融面臨前所未有的重大風(fēng)險挑戰(zhàn)，更需高度警惕和防范化解金融風(fēng)險。

2015年成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡最重要的拐點(diǎn)

回眸歷史，1997年東南亞金融危機(jī)以及1998年南方洪災(zāi)，給中國經(jīng)濟(jì)帶來巨大沖擊，金融案件和不良資產(chǎn)大量暴露，亟需尋找新的增長點(diǎn)。到1999年，全面深化住房、教育、醫(yī)療三大體制改革，推動其作為需求和發(fā)展?jié)摿薮蟮闹匾a(chǎn)業(yè)進(jìn)行開發(fā)，政府將資源變收入、收入轉(zhuǎn)投資、投資加杠杠，并吸引和帶動社會資金與國際資本投入，推動經(jīng)濟(jì)止跌回升，呈現(xiàn)出良好發(fā)展勢頭，為加入WTO奠定重要基礎(chǔ)。2000年正式確定中國將于次年加入WTO之后，即吸引大量國際資本和產(chǎn)能涌入，推動貨幣金融和經(jīng)濟(jì)社會高速發(fā)展。

2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)，給中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大沖擊，致使經(jīng)濟(jì)增速從上年的14.23%大幅回落至9.65%，2009年下降至9.4%。在實(shí)施大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激計劃后，2010年經(jīng)濟(jì)增速再次反彈到10.64%。但從2011年開始，經(jīng)濟(jì)下行壓力不斷加大，當(dāng)年經(jīng)濟(jì)增速即回落至9.55%，之后，越過“8”字頭，到2012年直接進(jìn)入“7”字頭，2016年再進(jìn)入“6”字頭，2019年已經(jīng)不足6%。

其中，盡管2011年開始經(jīng)濟(jì)增速快速下滑，但經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡并未發(fā)生重大轉(zhuǎn)變。2014年中央明確經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入“新常態(tài)”，不再追求兩位數(shù)高速發(fā)展，經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡隨后出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)變，2015年成為重要拐點(diǎn)。這主要體現(xiàn)在：

一是政府收入結(jié)構(gòu)出現(xiàn)根本性轉(zhuǎn)變。從2000年開始，政府資源性收入整體快速增長，在整個收入中的占比快速提升。相應(yīng)的，政府稅費(fèi)收入的壓力不斷減輕，稅費(fèi)優(yōu)惠力度不斷增強(qiáng)。但從2015年開始，政府資源性收入整體上增速快速下滑，甚至越來越多的地方政府資源性收入出現(xiàn)負(fù)增長，政府收支壓力不斷加大。為此，政府除強(qiáng)化稅費(fèi)征管（潛力有限）外，不得不大量增加負(fù)債（包括隱形負(fù)債）。其中，僅“存款性機(jī)構(gòu)”對政府的凈債權(quán)，即從2014年末的5.5萬億元，快速增長到2020年末的34.02萬億元，平均每年增加5萬億元。2021年9月末為26.43萬億元，仍保持增長態(tài)勢。這將大大增加政府還本付息的壓力，并且難以根本性扭轉(zhuǎn)，政府資源性收入大幅增長的時代基本上一去不復(fù)返了。

二是貨幣投放結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。2000年至2014年之前，我國貨幣投放最重要的渠道是銀行外匯買賣余額（儲備）增加投放的人民幣，表現(xiàn)為央行和銀行的外匯占款。其中，央行外匯占款余額從1999年末不足1.41萬億元，增長到2014年5月末的27.3萬億元，增加基礎(chǔ)貨幣投放近26萬億元，成為推動貨幣擴(kuò)張最重要的因素。為控制貨幣總量隨之大幅擴(kuò)張（貨幣乘數(shù)效應(yīng)），央行相應(yīng)提高存款性機(jī)構(gòu)法定存款準(zhǔn)備金率，通過凍結(jié)商業(yè)銀行更多的資金，抑制其擴(kuò)大信貸投放的能力，保持貨幣總量適度增長。

2014年下半年開始，央行外匯占款出現(xiàn)收縮態(tài)勢，2014年末降到27.07萬億元，到2016年末大幅下降到21.94萬億元。2017年開始穩(wěn)中有降，到2018年末下降到21.25萬億元，比高峰時減少了6萬多億元。2020年末為21.13萬億元，2021年略有反彈，到9月末為21.21萬億元?？梢钥隙?，央行外匯占款大幅增長的階段已經(jīng)過去，能夠維持基本穩(wěn)定就非常難得。

在基礎(chǔ)貨幣大規(guī)模收縮情況下，經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展需要貨幣總量保持適度增長，貨幣投放就更多地依靠商業(yè)銀行進(jìn)行信貸投放（發(fā)放貸款、購買債券等），全社會負(fù)債率必然隨之快速提升。為支持商業(yè)銀行擴(kuò)大信貸投放，緩解其流動性緊張局面，央行隨之于2011年底開始實(shí)施降準(zhǔn)，向商業(yè)銀行釋放流動性。但在2015年底確定供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革之后，一度認(rèn)為降準(zhǔn)不符合結(jié)構(gòu)性改革，而屬于大水漫灌式寬松政策，于2016年3月降準(zhǔn)后一度停止普遍降準(zhǔn)。在商業(yè)銀行流動性緊張情況下，央行采用多種政策工具進(jìn)行資金拆放，保持其流動性合理充裕。由此推動央行對存款性機(jī)構(gòu)的債權(quán)（拆放資金）余額快速增長，從2014年末的2.5萬億元，增長到2017年末的10.22萬億元。之后一直保持在10萬億元之上，2020年末為13.34萬億元。這在保持法定存款準(zhǔn)備金十多萬億元的同時，央行又拆放出十多萬億元資金，盡管可以保持商業(yè)銀行流動性合理充裕，但卻虛增了央行資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模，并且抬高了商業(yè)銀行資金成本（法定存款準(zhǔn)備金年利率為1.62%，向央行拆借資金的年化利率遠(yuǎn)高于這一水平），進(jìn)而推高了全社會的融資成本。所以，從2018年1月開始重新啟動降準(zhǔn)，是非常必要的。

以上兩方面的變化反映出深層次的問題是：在加入WTO之前，中國盡管已經(jīng)開始推動計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化，并恢復(fù)高考、促進(jìn)科技發(fā)展等，但整體上仍是相當(dāng)封閉的，盡管具有龐大人口和市場潛力，但自我開發(fā)能力很弱，包括勞動力在內(nèi)的各種資源價格以及稅收、環(huán)保等要求遠(yuǎn)低于國際一般水平，全社會仍處在資金非常緊張的局面。在全面深化住房、教育、醫(yī)療體制改革并成功加入WTO之后，在大量國際資本、產(chǎn)能涌入和外需拉動下，各種資源大量開發(fā)，資源價格大幅上漲，為國家增加收入、擴(kuò)大投資、增加負(fù)債提供強(qiáng)力基礎(chǔ)支持，貨幣供應(yīng)大幅增長，成為推動經(jīng)濟(jì)社會快速發(fā)展的重要基礎(chǔ)因素。

但在中國資源價格以及稅收、環(huán)保等要求趕上或超過國際一般水平，在全球性產(chǎn)能過剩、需求不足日益增強(qiáng)，全球性金融危機(jī)爆發(fā)并采取大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激政策后，住房、教育、醫(yī)療三大體制改革的正面效應(yīng)日趨弱化，負(fù)面效應(yīng)加快暴露，甚至成為年輕人生活“新的三座大山”，對結(jié)婚生子、人口增長、社會穩(wěn)定都帶來重大影響。2015年全國適齡勞動人口由增轉(zhuǎn)降出現(xiàn)拐點(diǎn)，不得不全面放開單獨(dú)二孩政策，成為人口政策由緊轉(zhuǎn)松的重要標(biāo)志。為發(fā)展股權(quán)融資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，2014年下半年開始采取多種措施刺激股市發(fā)展，結(jié)果到2015年又爆發(fā)“股市震蕩”，給很多企業(yè)經(jīng)營留下嚴(yán)重后遺癥。

種種現(xiàn)象表明，原有的發(fā)展模式和路徑難以繼續(xù)，必須轉(zhuǎn)軌轉(zhuǎn)型。2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確提出推動“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，重點(diǎn)是“三去一降一補(bǔ)”（包括“去杠桿”），強(qiáng)調(diào)中國經(jīng)濟(jì)社會進(jìn)入新發(fā)展階段，需要樹立新發(fā)展理念，構(gòu)建新發(fā)展格局，越來越重視風(fēng)險防控、環(huán)境保護(hù)、共同富裕和國家安全，強(qiáng)調(diào)高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展。

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌轉(zhuǎn)型已進(jìn)入最為關(guān)鍵的時期

一個國家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌轉(zhuǎn)型，至少需要3-5年才能探底并走上新的發(fā)展軌道。2015年成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡真正的拐點(diǎn)，2018年開始集中暴露問題，2020年前后成為經(jīng)濟(jì)探底轉(zhuǎn)軌轉(zhuǎn)型、強(qiáng)化新發(fā)展理念、構(gòu)建新發(fā)展格局最為關(guān)鍵的時期。這一時期，經(jīng)濟(jì)增速可能大幅下行，深層次矛盾可能集中暴露，經(jīng)濟(jì)社會穩(wěn)定勢必面臨更大挑戰(zhàn)。

2020年新冠疫情全球大暴發(fā)，至今尚未得到根本遏制，其持續(xù)時間之長、對全球經(jīng)濟(jì)社會沖擊之大之深遠(yuǎn)超預(yù)期。美歐日英等主要經(jīng)濟(jì)體為此推出創(chuàng)紀(jì)錄的大規(guī)模量化寬松貨幣政策，政府債務(wù)大規(guī)模擴(kuò)張，在維持金融市場和經(jīng)濟(jì)社會穩(wěn)定的同時，推動全球通脹壓力大幅增強(qiáng)且時間拉長（超出之前“暫時性”預(yù)期），世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇總體乏力難有明顯改觀，世界百年未有之大變局加快演化，國際形勢和大國關(guān)系更加緊張尖銳。

中國在抗擊疫情上動員舉國之力，采取舉措，將疫情控制在最低程度，成為2020年主要經(jīng)濟(jì)體中唯一實(shí)現(xiàn)正增長的國家，但增速也僅為2.3%，而且在經(jīng)濟(jì)增長動力中，主要依靠外需和出口拉動，投資和消費(fèi)持續(xù)低迷。2021年以來PPI快速攀升，到10月份環(huán)比上漲2.5%，漲幅比上月擴(kuò)大1.3個百分點(diǎn)；同比上漲13.5%，漲幅比上月擴(kuò)大2.8個百分點(diǎn)，盡管同期CPI控制的很好，到10月份環(huán)比上漲0.7%，同比上漲1.5%，但CPI與PPI的差距不斷拉大卻意味著CPI被動上漲壓力非常大，并可能會進(jìn)一步制約投資和消費(fèi)增長。反映到經(jīng)濟(jì)增速上，2021年1-9月同比增長9.8%，但兩年平均增長只有5.2%，三季度僅增長4.9%，而且貨物進(jìn)出口已出現(xiàn)價漲量減態(tài)勢，房地產(chǎn)、就業(yè)和人口問題更加嚴(yán)峻?？紤]到美國財政部已明確縮減國債發(fā)行規(guī)模，美聯(lián)儲也決定自11月開啟購債收縮行動（從每月減少150億美元逐步增加），并有可能提前進(jìn)入加息通道，由此可能帶動其他主要經(jīng)濟(jì)體加大宏觀政策收縮力度，外需可能進(jìn)一步減弱、人民幣匯率強(qiáng)勢可能逆轉(zhuǎn)、國際金融市場可能出現(xiàn)很大震動。這將給中國經(jīng)濟(jì)增長帶來更大壓力，今年第四季度增速有可能跌破4%（兩年平均有可能跌破5%），明年一季度有可能進(jìn)一步下滑，并帶動資產(chǎn)價格下跌和信貸質(zhì)量惡化，給中國金融帶來更大挑戰(zhàn)。

總之，中國經(jīng)濟(jì)金融正面臨前所未有的更大更復(fù)雜的內(nèi)外沖擊和風(fēng)險挑戰(zhàn)，政策應(yīng)對稍有不慎就可能引發(fā)新的疊加風(fēng)險，對此必須高度警惕、審慎應(yīng)對，務(wù)必守住不爆發(fā)系統(tǒng)性重大風(fēng)險的底線。

當(dāng)然，中國已全面建成小康社會，成功實(shí)現(xiàn)第一個百年奮斗目標(biāo)，并開啟全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化強(qiáng)國新征程，進(jìn)入了一個新的發(fā)展階段，形成新的發(fā)展思想，綜合國力和國際影響力大幅增強(qiáng)，仍處于重要的戰(zhàn)略機(jī)遇期，相比其他主要經(jīng)濟(jì)體，具有龐大市場基礎(chǔ)、更大發(fā)展?jié)摿秃暧^政策調(diào)控余地，具有應(yīng)對重大風(fēng)險挑戰(zhàn)的基礎(chǔ)。所以，既要對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)社會轉(zhuǎn)軌時期金融可能面對的重大風(fēng)險挑戰(zhàn)高度警惕，也要保持定力堅定信心，堅持穩(wěn)中求進(jìn)，深化改革開放，實(shí)現(xiàn)成功轉(zhuǎn)軌，推動高質(zhì)量發(fā)展，努力實(shí)現(xiàn)第二個百年奮斗宏偉目標(biāo)。

（作者系中國銀行原副行長、深圳海王集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）