圖注：

文/新供應(yīng)鏈值得信賴企業(yè)研究課題組

協(xié)鑫集成科技股份有限公司（以下簡稱“協(xié)鑫集成”）成立于2003年，為協(xié)鑫集團旗下第一家A股上市公司。公司產(chǎn)品覆蓋高效電池、大尺寸光伏組件、儲能系統(tǒng)等，并為客戶提供智慧光儲一體化集成方案，堅持從終端客戶多元化、個性化需求出發(fā)，提供差異化的高效組件產(chǎn)品和系統(tǒng)集成服務(wù)，通過高品質(zhì)、高效率、高可靠性等產(chǎn)品優(yōu)勢，滿足各種光伏應(yīng)用場景持續(xù)穩(wěn)定運營質(zhì)量需求。

公司目前已在日本、北美、新加坡、德國等多個國家及區(qū)域設(shè)立子公司，在泰國、南美、中東、南歐、非洲等國家及區(qū)域設(shè)立代表處，在澳大利亞參股了分銷渠道，產(chǎn)品及解決方案已覆蓋全球逾五十多個國家和地區(qū)，公司已在全球多個區(qū)域市場內(nèi)晉升為主力供應(yīng)商之一，協(xié)鑫品牌影響力持續(xù)擴大。近年來，公司逐步完成156、158等小尺寸組件產(chǎn)能的淘汰和升級，2022年，公司打造的合肥60GW大尺寸組件生產(chǎn)基地中的一期15GW產(chǎn)能全面達(dá)產(chǎn)，完成182、210大尺寸組件產(chǎn)能的系統(tǒng)性升級，公司產(chǎn)能、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)得到重構(gòu)；此外，公司在阜寧的12GW高效光伏組件和蕪湖的一期10GW TOPCon高效電池項目均已順利實現(xiàn)開工建設(shè)，為公司未來高質(zhì)量發(fā)展打下堅實基礎(chǔ)。

一、發(fā)展環(huán)境分析

1. 全球光伏市場需求持續(xù)旺盛

——低碳電力成為能源轉(zhuǎn)型重點方向。光伏發(fā)電相比水力發(fā)電、風(fēng)力發(fā)電條件更加寬松，應(yīng)用場景更加廣泛，且隨著生產(chǎn)技術(shù)不斷進步，光伏度電成本持續(xù)下降，海外部分國家光伏發(fā)電已經(jīng)實現(xiàn)平價上網(wǎng)，因此光伏市場需求激增。根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2021年全球光伏新增裝機達(dá)到170GW，同比增長30.8%，累計裝機容量約926GW，預(yù)計未來全球光伏裝機規(guī)模將進一步擴大，2030年全球新增光伏裝機量將達(dá)到436~516GW。

——光伏發(fā)電成本持續(xù)下降。近年來，高純晶硅、太陽能電池、組件等不斷進行優(yōu)化創(chuàng)新，光伏產(chǎn)業(yè)各個技術(shù)環(huán)節(jié)水平均有較大幅度的提升，尤其是光伏組件已由過去的156、158小尺寸組件逐步過渡至182、210尺寸組件產(chǎn)品，大尺寸組件降低了電站在支架、裝機成本、土地、直流線纜等方面的建設(shè)成本，大大降低了度電成本，提高電站收益。根據(jù)當(dāng)前的技術(shù)發(fā)展和成本變動趨勢，行業(yè)普遍預(yù)期未來數(shù)年內(nèi)，光伏發(fā)電將大范圍達(dá)到或接近常規(guī)能源發(fā)電成本，成為一種具有成本競爭力的、可靠的和可持續(xù)的電力來源，極大帶動上游產(chǎn)業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。

——光伏儲能一體化不可或缺。光儲一體化指在光伏發(fā)電系統(tǒng)中增加儲能逆變器、儲能電池等儲能系統(tǒng)設(shè)備，有效解決光伏發(fā)電間歇性、波動性大等問題。由于光伏發(fā)電易受到天氣等因素的影響，發(fā)電和用電曲線不完全吻合，僅依靠光伏系統(tǒng)供電相對不穩(wěn)定，需要通過引入儲能技術(shù)來實現(xiàn)靈活調(diào)節(jié)，保障電力供應(yīng)的穩(wěn)定性。2023-2025年新型儲能新增規(guī)模復(fù)合增速有望達(dá)到93.0%~103.5%，綜合能源集成、儲能系統(tǒng)開發(fā)和能源管理業(yè)務(wù)將會有較大的上漲空間。

2. 形成了場景驅(qū)動的創(chuàng)新優(yōu)勢

——豐富的產(chǎn)品生態(tài)優(yōu)勢。協(xié)鑫集成針對不同區(qū)域、不同類型、不同規(guī)模光伏場景開發(fā)了多樣化的低碳光儲一體化智能解決方案。在橫向側(cè)，公司陸續(xù)推出差異化組件產(chǎn)品：大尺寸PERC系列高效顆粒硅低碳組件已獲得法國碳足跡認(rèn)證證書，“鑫福頂”和“鑫云頂”兩款BIPV綜合解決方案已上市，高可靠性防浸泡海面漂浮組件已批量獲得下游訂單，同時獲批國家重點研發(fā)計劃“近海漂浮式光伏發(fā)電關(guān)鍵技術(shù)及核心部件研發(fā)與工程示范”項目；在縱向側(cè)，公司在建蕪湖20GW高效電池片生產(chǎn)基地、徐州10GWh智慧儲能系統(tǒng)集成項目等將打通“電池-組件-儲能”的光伏垂直一體化產(chǎn)業(yè)鏈，向上解決電池采購瓶頸，向下滿足應(yīng)用場景延伸。產(chǎn)品矩陣升級，進一步鞏固公司綠色能源系統(tǒng)集成服務(wù)商的發(fā)展定位，形成垂直一體化的競爭優(yōu)勢。

——著力打造規(guī)模化競爭優(yōu)勢。公司已完成原有156、158小尺寸組件產(chǎn)能的技術(shù)迭代，未來聚焦合肥、阜寧和蕪湖等生產(chǎn)基地，其中合肥60GW大尺寸組件產(chǎn)能已有15GW產(chǎn)能落地，阜寧12GW高效光伏組件和蕪湖一期10GW TOPCon高效電池產(chǎn)能已經(jīng)開工建設(shè)，公司產(chǎn)能結(jié)構(gòu)即將完成升級，組件出貨量有望重回全球一線水平。公司先進組件產(chǎn)能以182、210 大尺寸高效晶硅組件為主，兼容TOPcon、HJT電池技術(shù)，預(yù)留顆粒硅組件、晶硅疊層組件等產(chǎn)品開發(fā)接口，具有規(guī)?；⒓谢?、專業(yè)化及智能化優(yōu)勢，能夠滿足主流及新型高效光伏組件市場需求，正在投建的蕪湖20GW高效電池基地未來將成為公司組件產(chǎn)品堅實的供給保障，也是公司提高技術(shù)實力、盈利能力、核心競爭優(yōu)勢的必要舉措。公司產(chǎn)能結(jié)構(gòu)升級將有力地支撐公司光伏主業(yè)終端戰(zhàn)略的落地，進一步提升公司市場份額和行業(yè)地位，也為公司應(yīng)對行業(yè)下一代技術(shù)迭代打下良好基礎(chǔ)。

——高度重視自主技術(shù)創(chuàng)新能力。協(xié)鑫集成長期深耕光伏行業(yè)，持續(xù)堅持科技引領(lǐng)、創(chuàng)新驅(qū)動的理念，擁有雄厚的研發(fā)力量及技術(shù)研發(fā)團隊，技術(shù)團隊在光伏領(lǐng)域擁有多年的從業(yè)經(jīng)歷，技術(shù)實力強、管理水平高。公司旗下?lián)碛卸嗉腋咝录夹g(shù)企業(yè)、國家級博士后工作站1個、省級院士專家工作站1個、省市級工程技術(shù)研究中心5個、省市級企業(yè)技術(shù)中心3個、省級智能工廠1個，為公司技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展提供了堅實的平臺。截至2022年末，公司累計授權(quán)專利400余項，累計參編30余項行業(yè)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)。

3. 可能面臨的風(fēng)險

——國際貿(mào)易保護風(fēng)險。光伏發(fā)電是目前最具發(fā)展?jié)摿Φ目稍偕茉粗?，世界各國均將其作為一項?zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點扶持。出于貿(mào)易保護的目的，歐盟、美國等國家和地區(qū)曾對我國光伏企業(yè)出臺貿(mào)易保護措施，給我國光伏企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境及海外市場拓展帶來了一定的負(fù)面影響。近年來，受國際貿(mào)易環(huán)境不穩(wěn)定、地緣政治沖突、國際能源危機等多重因素影響，未來一些國家可能調(diào)整貿(mào)易政策，限制境外企業(yè)在其國內(nèi)市場的競爭。公司應(yīng)加強對國際貿(mào)易形勢及貿(mào)易摩擦的分析預(yù)判并作出相應(yīng)應(yīng)對措施，通過海外代工、海外建廠、第三方采購或拓展新興市場等方式，加碼全球營銷渠道布局，加大非“雙反”區(qū)域國家及新興市場的開拓力度，規(guī)避國際貿(mào)易摩擦及海外市場政策變動對公司業(yè)績可能帶來的不利影響。

——上游材料價格波動風(fēng)險。近年來，在需求增長、技術(shù)進步、成本下降等多重因素共同推動下，光伏產(chǎn)業(yè)各環(huán)節(jié)核心產(chǎn)品價格呈現(xiàn)較大的波動。公司毛利率和利潤水平受硅料價格波動影響較大。雖然我國光伏產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展基本完整，各環(huán)節(jié)供給關(guān)系總體較為均衡，但仍然會出現(xiàn)短期供給失衡和價格波動，若上游原材料價格出現(xiàn)急劇波動且公司未能有效做好庫存管理，則可能導(dǎo)致公司存貨跌價或生產(chǎn)成本大幅波動，從而擠壓公司盈利空間，對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響。公司應(yīng)在現(xiàn)有管理的基礎(chǔ)上，通過開展供應(yīng)商管理實施戰(zhàn)略采購，降低原材料采購成本，保證原材料供應(yīng)安全；同時增加對于大宗商品等相關(guān)領(lǐng)域的關(guān)注，選取適當(dāng)?shù)臅r期開展相關(guān)大宗商品對沖業(yè)務(wù)。

4. 自身存在的不足

——盈利能力較差。2020年光伏行業(yè)政策暖風(fēng)頻吹，大部分企業(yè)經(jīng)營捷報頻傳，但協(xié)鑫集成經(jīng)營業(yè)績較差：營業(yè)收入減為138億元，同比減少31.40%；凈利潤則陷入26.38億元的巨虧狀態(tài)，上年盈利5555.64萬元，同比減少4849.18%。公司組件銷量受到疫情較大影響，公司主要原材料硅片及電池片價格持續(xù)上漲，加之玻璃供應(yīng)緊缺、其他組件輔料價格不同程度上漲，公司組件生產(chǎn)成本攀升，組件毛利率大幅下降。

——抗風(fēng)險能力不足。2020年公司優(yōu)選高毛利訂單，放棄低價訂單，影響組件銷量。同時，公司能源工程EPC業(yè)務(wù)因疫情影響開工及并網(wǎng)量，下半年組件價格迅速上漲，影響了前期已簽訂單的毛利水平。這些原因?qū)е鹿救隊I業(yè)收入及利潤大幅下降，可以看出，在光伏行業(yè)發(fā)生重大變革時，協(xié)鑫集成應(yīng)對不力，缺乏前瞻性布局。

二、“值得信賴”維度評價

1. 企業(yè)規(guī)模

——總資產(chǎn)規(guī)模剛剛止滑。從圖1可以看到，2019-2021年協(xié)鑫集成的總資產(chǎn)不斷減少，2021年資產(chǎn)規(guī)模以32.61%的降速收縮至93.00億元。2022年雖然扭轉(zhuǎn)了資產(chǎn)規(guī)模逐年下降的趨勢，增長至101.81億元，但增速僅為9.48%，與2019年的資產(chǎn)規(guī)模相比仍有較大差距。公司應(yīng)緊抓產(chǎn)業(yè)鏈擴張機遇期，聯(lián)合優(yōu)勢企業(yè)，發(fā)揮自身產(chǎn)業(yè)、技術(shù)、品牌優(yōu)勢，適時推動海外產(chǎn)能布局，規(guī)避貿(mào)易壁壘，形成全球區(qū)域競爭優(yōu)勢，并持續(xù)開拓海外市場渠道布局，實現(xiàn)規(guī)模增長。

圖注：

圖1 協(xié)鑫集成2019-2022年總資產(chǎn)（億元）

——營業(yè)收入迎來底部反轉(zhuǎn)。2020年上半年全球光伏市場需求下降，公司組件銷量受到較大影響，下半年受上游硅料供應(yīng)緊缺影響，公司主要原材料硅片及電池片價格持續(xù)上漲，玻璃供應(yīng)緊缺，組件生產(chǎn)成本攀升，綜上原因?qū)е?020年協(xié)鑫集成的營業(yè)收入同比下跌31.40%。2019-2021年協(xié)鑫集成的營業(yè)收入連續(xù)下降（見圖2），生產(chǎn)經(jīng)營面臨較大的考驗，經(jīng)營業(yè)績短期承壓。好在2022年受益于光伏行業(yè)全年需求旺盛，公司迎來底部反轉(zhuǎn)趨勢，實現(xiàn)了77.68%的增速，營業(yè)收入回升至下降前水平。從圖3可以看出，2022年公司海外業(yè)務(wù)營收占比達(dá)到52.88%，正發(fā)力拓寬海外分布式市場。2022年公司將控股子公司OSW部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給高瓴管理下的投資主體VNTR，在戰(zhàn)略合作伙伴的幫助下，可將OSW商業(yè)模式拓展至歐洲及其他海外地區(qū)，通過持續(xù)推進全球化布局改善盈利，有望實現(xiàn)公司2023年營業(yè)收入較上年翻倍增長的銷售目標(biāo)。

圖注：

圖2 2019-2022年協(xié)鑫集成營業(yè)收入（億元）

圖注：

圖3 2022年協(xié)鑫集成營業(yè)收入地區(qū)構(gòu)成（億元）  

——員工數(shù)量逐年增長。從圖4可以看出，近三年協(xié)鑫集成母公司和主要子公司的員工數(shù)量在不斷攀升，從2020年的1317人增至2022年的3520人，于2022年實現(xiàn)翻倍增長。伴隨公司業(yè)務(wù)量的增長，協(xié)鑫集成不斷增加員工數(shù)量以滿足經(jīng)營需要。但在員工數(shù)量增長較快的同時，本科及以上學(xué)歷的員工在全體員工中的占比由2020年的37.59%下降至2022年的23.47%，因此公司員工整體受教育水平仍有優(yōu)化空間。

圖注：

圖4 2020-2022年協(xié)鑫集成員工數(shù)量

2. 品牌價值偏小

由于光伏行業(yè)中游組件生產(chǎn)成本攀升，以及組件產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期影響，2021年協(xié)鑫集成的凈利潤受到?jīng)_擊。從財務(wù)維度來看，在樣本涉及“電池產(chǎn)業(yè)鏈”領(lǐng)域的13家企業(yè)中，2021年協(xié)鑫集成的品牌優(yōu)勢值在其中處于末位（見圖5），僅為37.95。儲能方面，公司募投產(chǎn)能主要聚焦于工商業(yè)及戶用領(lǐng)域。預(yù)計隨著峰谷價差持續(xù)拉大以及電力供需持續(xù)偏緊，儲能或?qū)⒊蔀閯傂?，同時鋰價由去年底60萬/噸高位持續(xù)下行至28萬/噸，儲能經(jīng)濟性將持續(xù)改善，量價共振持續(xù)驅(qū)動儲能高增。因此未來公司應(yīng)積極布局儲能，與光伏主業(yè)形成協(xié)同效應(yīng)，有望打造未來第二增長曲線，迎來品牌價值的增長。

圖注：

圖5 “電池產(chǎn)業(yè)鏈”領(lǐng)域企業(yè)品牌優(yōu)勢值

3. 重視技術(shù)創(chuàng)新能力提升

——正在建設(shè)高水平技術(shù)創(chuàng)新平臺。協(xié)鑫集成持續(xù)開發(fā)科技研發(fā)和新品轉(zhuǎn)化能力，以全面推動差異化組件產(chǎn)品市場化進程，提高產(chǎn)品競爭力。目前公司擁有高新技術(shù)企業(yè)4家、國家級博士后工作站1個、省級院士專家工作站1個、省市級工程技術(shù)研究中心5個、省市級企業(yè)技術(shù)中心3個、省級智能工廠1個，為公司技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展提供了堅實的平臺。

——創(chuàng)新產(chǎn)出較多。協(xié)鑫集成堅持科技引領(lǐng)、創(chuàng)新驅(qū)動的理念，通過對全球新能源產(chǎn)業(yè)前瞻性技術(shù)的分析，結(jié)合市場需求制定產(chǎn)品技術(shù)路線，成為行業(yè)技術(shù)研發(fā)的領(lǐng)跑者。截至2021年，協(xié)鑫集成擁有的專利數(shù)為365件，在樣本所涉及“電池產(chǎn)業(yè)鏈”領(lǐng)域的13家公司中位列第5名（見表1）。

——研發(fā)投入逐年增長。協(xié)鑫集成注重技術(shù)研發(fā)投入，通過打造專業(yè)化的系統(tǒng)設(shè)計團隊，以針對不同區(qū)域、不同類型、不同規(guī)模光伏發(fā)電系統(tǒng)提供技術(shù)設(shè)計服務(wù)，提供優(yōu)化設(shè)計方案。2022年公司研發(fā)投入同比增長24.41%（見圖6），考慮到該年營業(yè)收入實現(xiàn)翻倍增長，計算后的研發(fā)強度有所下降，未來可穩(wěn)中求進，進一步提高研發(fā)投入力度。 

表1 2021年“電池產(chǎn)業(yè)鏈”領(lǐng)域企業(yè)研發(fā)強度和專利數(shù)

圖注：

圖注：

圖6 2020-2022年協(xié)鑫集成研發(fā)投入、研發(fā)強度對比

4. 運營能力有待提升

——盈利、償債、發(fā)展能力較差。以下分別采用各企業(yè)的流動比率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)增長率來分別體現(xiàn)企業(yè)的償債、營運、盈利、發(fā)展能力（見圖7）。從圖中可以看出2021年協(xié)鑫集成在償債能力方面排名倒數(shù)第二，流動性較差；在盈利能力與發(fā)展能力方面均排名末位。隨著合肥與阜寧基地新增產(chǎn)能的穩(wěn)步釋放，預(yù)計2023年公司組件產(chǎn)能有望達(dá)到35GW，新增有效產(chǎn)能提升有利于較好把握光伏市場增量空間，實現(xiàn)組件環(huán)節(jié)盈利能力的修復(fù)；高瓴資本入股海外子公司OSW一方面能夠變現(xiàn)部分前期投資的收益，另一方面將優(yōu)化公司業(yè)務(wù)布局，是提高可持續(xù)發(fā)展能力的積極舉措。未來公司應(yīng)持續(xù)實施“調(diào)結(jié)構(gòu)、促創(chuàng)新、防風(fēng)險、創(chuàng)新高”的經(jīng)營方針，全面提升核心財務(wù)指標(biāo)；同時，公司管理整合后輕裝上陣，全新產(chǎn)能穩(wěn)步釋放，有望把握行業(yè)增長趨勢，實現(xiàn)進一步發(fā)展。

圖注：

圖7 2021年“電池產(chǎn)業(yè)鏈”領(lǐng)域企業(yè)償債、營運、盈利、發(fā)展能力

——治理結(jié)構(gòu)不斷完善。2021年，公司第一大股東所持股份與第二大股東間比率為1.56，股權(quán)制衡度處于健康狀態(tài)，避免了一股獨大的局面。2021年公司對照自查清單梳理了2018、2019和2020三個年度公司治理的相關(guān)情況。經(jīng)自查，公司在三會運作、投資者管理、內(nèi)控體系建設(shè)、信息披露質(zhì)量、對外擔(dān)保、關(guān)聯(lián)交易等方面均符合有關(guān)規(guī)定的要求，董事、監(jiān)事和高級管理人員勤勉盡責(zé)，公司不存在控股股東及其關(guān)聯(lián)方資金占用、違規(guī)對外擔(dān)保的情形，未來應(yīng)進一步完善公司內(nèi)控體系，做好信息披露、投資者關(guān)系管理等相關(guān)工作，不斷提高公司治理水平。

——重視人才儲備。協(xié)鑫集成目前擁有國家級博士后工作站及省級院士專家工作站，并與海內(nèi)外多所世界名校建立了產(chǎn)學(xué)研合作關(guān)系，精準(zhǔn)聚焦和培育了一批具有國際化視野、突破關(guān)鍵技術(shù)、產(chǎn)生重大科技成果、驅(qū)動行業(yè)發(fā)展的領(lǐng)軍人才作為公司未來發(fā)展的驅(qū)動力源泉。2022年公司研發(fā)人員數(shù)量同比增長38.54%，現(xiàn)已達(dá)133人。公司通過內(nèi)外資源整合，分層分類提升干部管理能力，于各基地全面推進，協(xié)力構(gòu)建供應(yīng)鏈、經(jīng)營制造、銷售三大人才體系，并充分依托協(xié)鑫大學(xué)線上線下平臺，保障員工學(xué)習(xí)能力長效有序構(gòu)建。

5. 積極履行社會責(zé)任

——貫徹綠色生產(chǎn)理念。協(xié)鑫集成秉持并推廣“把綠色能源帶進生活”的企業(yè)理念，積極為碳達(dá)峰、碳中和貢獻(xiàn)企業(yè)價值，立足科技創(chuàng)新深入實施各項降本增效舉措，通過數(shù)字化、智能化、規(guī)?；壷圃熘鳂I(yè)，優(yōu)化產(chǎn)品品質(zhì)，持續(xù)為社會輸送綠色產(chǎn)品，建設(shè)品質(zhì)工程。

——員工關(guān)懷。在協(xié)鑫陽光慈善基金會的號召下，公司及各下屬企業(yè)廣泛開展“協(xié)鑫一日捐”活動，所得善款均用于資助公司困難職工及其家庭，使廣大員工充分感受協(xié)鑫大家庭的溫暖。

——助力鄉(xiāng)村振興。2022年，協(xié)鑫集成在河南、安徽、內(nèi)蒙古等省份，為257座合計 123兆瓦的村級光伏扶貧電站提供了專業(yè)高效的智能運維管理服務(wù)，全年累計發(fā)電1億 4103萬度，為項目所在地的鄉(xiāng)村振興建設(shè)發(fā)揮了積極作用。