管濤/文

黨的二十大勝利召開。大會(huì)提出，黨的中心任務(wù)是團(tuán)結(jié)帶領(lǐng)全國(guó)各族人民全面建成社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)、實(shí)現(xiàn)第二個(gè)百年奮斗目標(biāo)，以中國(guó)式現(xiàn)代化全面推進(jìn)中華民族偉大復(fù)興。過(guò)去十年來(lái)，在有管理浮動(dòng)制度框架下，經(jīng)歷了2014年“3·17”匯改、2015年“8·11”匯改和2019年8月“破7”之后，人民幣匯率打開了可上可下的浮動(dòng)空間，匯率形成的市場(chǎng)化程度明顯提高。在全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家的新征程上，要繼續(xù)深化匯率市場(chǎng)化改革，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。

構(gòu)建高水平社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制

大會(huì)強(qiáng)調(diào)，實(shí)現(xiàn)第二個(gè)百年奮斗目標(biāo)必須堅(jiān)持以人民為中心的發(fā)展思想，堅(jiān)持深化改革開放。堅(jiān)持社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革方向，堅(jiān)持高水平對(duì)外開放。

“8·11”匯改之前，由于長(zhǎng)達(dá)二十多年的單邊行情，民間積累了巨額對(duì)外負(fù)債，貨幣嚴(yán)重錯(cuò)配。因?yàn)閰R率長(zhǎng)期僵化，市場(chǎng)對(duì)2014年的外匯形勢(shì)逐漸逆轉(zhuǎn)喪失了警惕，直至“8·11”匯改調(diào)整匯率中間價(jià)定價(jià)機(jī)制才后知后覺(jué)，隨即陷入了恐慌。反倒是破“7”之后，人民幣匯率經(jīng)常性地有漲有跌、雙向波動(dòng)，及時(shí)釋放了市場(chǎng)壓力、避免了預(yù)期積累，保障了外匯市場(chǎng)平穩(wěn)有序運(yùn)行。

匯率市場(chǎng)化既是改革，也是開放，其人民性體現(xiàn)在，市場(chǎng)主體越來(lái)越充分地參與匯率形成。同時(shí)，匯率彈性增加推動(dòng)“風(fēng)險(xiǎn)中性”理念逐漸深入人心，反過(guò)來(lái)又調(diào)動(dòng)了市場(chǎng)主動(dòng)規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)的積極性。最近幾輪匯率波動(dòng)中，“低（升值）買高（貶值）賣”的匯率杠桿調(diào)節(jié)作用均正常發(fā)揮。

未來(lái)五年是全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家開局起步的關(guān)鍵時(shí)期。要著力提高匯率市場(chǎng)化程度和代表性，完善中間價(jià)（或基準(zhǔn)匯率）形成機(jī)制。要以拓寬交易范圍、豐富交易工具、擴(kuò)大市場(chǎng)主體、推動(dòng)對(duì)外開放、健全基礎(chǔ)設(shè)施、完善市場(chǎng)監(jiān)管為重點(diǎn)，推動(dòng)在岸外匯市場(chǎng)的深化發(fā)展，更好適應(yīng)有序推進(jìn)金融開放和人民幣國(guó)際化的需要。

當(dāng)然，任何匯率選擇有利有弊，匯率靈活的挑戰(zhàn)就是容易出現(xiàn)順周期的、偏離基本面的過(guò)度升貶值（也稱匯率超調(diào)）。所以，匯率市場(chǎng)化仍要注意發(fā)揮好市場(chǎng)與政府“兩只手”的作用。中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制及逆周期調(diào)節(jié)因子就是中國(guó)特色的匯率調(diào)控機(jī)制創(chuàng)新。在恪守匯率政策中性的前提下，對(duì)于市場(chǎng)匯率的過(guò)度和異常波動(dòng)仍需要妥善引導(dǎo)。這不僅要靠說(shuō)還要靠做，解決好有管理浮動(dòng)面臨的“匯率中間解”（固定和浮動(dòng)屬于“匯率角點(diǎn)解”）的透明度和公信力問(wèn)題。

更加深入踐行新發(fā)展理念

大會(huì)提出，必須完整、準(zhǔn)確、全面貫徹新發(fā)展理念，加快構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局。

通過(guò)匯率市場(chǎng)化進(jìn)一步推動(dòng)創(chuàng)新發(fā)展。隨著金融越來(lái)越開放，人民幣匯率越來(lái)越具有資產(chǎn)價(jià)格屬性，即處于在給定條件下既可能漲也可能跌的多重均衡狀態(tài)，同時(shí)也經(jīng)常性地出現(xiàn)匯率超調(diào)。這倒逼中國(guó)轉(zhuǎn)變外貿(mào)發(fā)展方式，由以量取勝轉(zhuǎn)向以質(zhì)取勝，由貿(mào)易大國(guó)轉(zhuǎn)為貿(mào)易強(qiáng)國(guó)；倒逼企業(yè)通過(guò)技術(shù)進(jìn)步提高全要素生產(chǎn)率，增強(qiáng)非價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)加快建設(shè)。這有助于改善企業(yè)貿(mào)易議價(jià)能力，在跨境貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算幣種選擇上爭(zhēng)取主動(dòng)，包括更多用本幣計(jì)價(jià)結(jié)算應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

通過(guò)匯率市場(chǎng)化進(jìn)一步促進(jìn)協(xié)調(diào)發(fā)展。2008年金融危機(jī)之前，中國(guó)經(jīng)常賬戶順差與名義GDP之比一度高達(dá)近10%。危機(jī)后，配合“擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)、減順差、促平衡”的一攬子政策，增加人民幣匯率彈性，促進(jìn)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)從外需、投資和制造業(yè)拉動(dòng)轉(zhuǎn)向內(nèi)需、消費(fèi)和服務(wù)業(yè)驅(qū)動(dòng)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡協(xié)調(diào)發(fā)展的能力提高、韌性增強(qiáng)。

通過(guò)匯率市場(chǎng)化助力開放發(fā)展。近年來(lái)，不論人民幣大漲還是大跌，當(dāng)局除調(diào)整逆周期因子、外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備率等宏觀審慎措施外，沒(méi)有引入新的行政干預(yù)措施。相反，穩(wěn)步擴(kuò)大制度型開放，推進(jìn)貿(mào)易投資自由化和便利化，市場(chǎng)主體利用“兩個(gè)市場(chǎng)、兩種資源”的能力得到鞏固和加強(qiáng)，進(jìn)一步彰顯了匯率市場(chǎng)化的人民性。同時(shí)，這也推動(dòng)了人民幣股票和債券紛紛納入全球主要指數(shù)，以及今年特別提款權(quán)籃子貨幣定值重估調(diào)高人民幣權(quán)重。本輪人民幣匯率回調(diào)以來(lái)，未出現(xiàn)“外資流出—匯率貶值”的惡性循環(huán)。因?yàn)橥赓Y擔(dān)心的并非匯率的漲跌，而是匯率僵化可能導(dǎo)致的“不可交易”風(fēng)險(xiǎn)。

進(jìn)一步增強(qiáng)貨幣政策自主性

大會(huì)指出，高質(zhì)量發(fā)展是全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家的首要任務(wù)，發(fā)展是黨執(zhí)政興國(guó)的第一要?jiǎng)?wù)。

作為大型開放經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)貨幣政策堅(jiān)持對(duì)內(nèi)優(yōu)先，即主要基于國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)、就業(yè)、物價(jià)穩(wěn)定，而非他國(guó)貨幣政策或資本流動(dòng)狀況考慮本國(guó)貨幣政策的松緊。然而，開放經(jīng)濟(jì)存在匯率穩(wěn)定、貨幣政策獨(dú)立和資本自由流動(dòng)三者不可兼得的“三元悖論”。近年來(lái)，中國(guó)正是在保持匯率政策靈活的基礎(chǔ)上，保障了貨幣政策的自主性。

2020年5月底之前，由于中國(guó)央行率先進(jìn)入抗疫模式，疊加地緣政治影響，人民幣匯率一度創(chuàng)下12年新低。6月初起，疫情防控好、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇快、中美利差闊、美元走勢(shì)弱等利好共振，人民幣匯率到年底上漲近10%。2021年下半年以來(lái)，國(guó)內(nèi)貨幣政策重新轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)。2022年3月起，人民幣匯率沖高回落，再度跌破整數(shù)關(guān)口，部分反映了中美貨幣政策分化、中美利差倒掛加深、美元指數(shù)屢創(chuàng)新高的影響。由此，中國(guó)前期避免了輸入性流動(dòng)性過(guò)剩，后期保留了貨幣政策自主空間，為鞏固經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展后勁創(chuàng)造了條件。

深化匯率市場(chǎng)化改革，要健全本外幣政策協(xié)調(diào)機(jī)制，提高貨幣政策應(yīng)對(duì)匯率異常波動(dòng)影響國(guó)內(nèi)金融和物價(jià)穩(wěn)定的響應(yīng)能力。要不斷充實(shí)宏觀審慎管理的政策工具箱，破解“二元悖論”難題，拓寬貨幣政策自主空間。鑒于資本自由流動(dòng)情形下，匯率無(wú)論固定還是浮動(dòng)，均無(wú)法確保各國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性，國(guó)際貨幣基金組織已轉(zhuǎn)變立場(chǎng)，支持對(duì)資本流動(dòng)沖擊采取包括宏觀審慎、資本管制在內(nèi)的綜合政策。要繼續(xù)推進(jìn)現(xiàn)代中央銀行制度建設(shè)和貨幣政策框架轉(zhuǎn)型，盡可能長(zhǎng)時(shí)間保持貨幣政策處于正常狀態(tài)，保持本幣購(gòu)買力穩(wěn)定和金融體系健康。

更好統(tǒng)籌發(fā)展與安全

大會(huì)強(qiáng)調(diào)，必須堅(jiān)定不移貫徹總體國(guó)家安全觀，把維護(hù)國(guó)家安全貫穿黨和國(guó)家工作各方面全過(guò)程，確保國(guó)家安全和社會(huì)穩(wěn)定。其中，特別提及要以經(jīng)濟(jì)安全為基礎(chǔ)，要統(tǒng)籌傳統(tǒng)安全和非傳統(tǒng)安全。

匯率僵化與金融開放是危險(xiǎn)的政策組合，許多新興經(jīng)濟(jì)體金融開放以金融危機(jī)收?qǐng)鼍c此有關(guān)，亞洲經(jīng)濟(jì)奇跡到金融危機(jī)的逆轉(zhuǎn)就殷鑒不遠(yuǎn)。

匯率市場(chǎng)化有助于經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡協(xié)調(diào)發(fā)展。目前，中國(guó)三大需求、三次產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展格局基本形成。這為著力提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈韌性和安全水平創(chuàng)造了條件，為維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全奠定了基礎(chǔ)。

匯率市場(chǎng)化還有助于匯率發(fā)揮吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”作用。2022年上半年，受內(nèi)外部因素影響，中國(guó)國(guó)際收支口徑的外來(lái)證券投資由上年同期凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，但其他投資項(xiàng)下境內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)外資產(chǎn)運(yùn)用減少，維護(hù)了經(jīng)常項(xiàng)目順差、資本項(xiàng)目逆差（含凈誤差與遺漏）的國(guó)際收支自主平衡，避免了外匯儲(chǔ)備消耗。其中，第二季度，民間對(duì)外凈負(fù)債減少2642億美元，因人民幣匯率波動(dòng)產(chǎn)生的負(fù)估值效應(yīng)貢獻(xiàn)了103%。

此外，匯率市場(chǎng)化是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，事關(guān)國(guó)家治理體系和治理能力的現(xiàn)代化。要健全宏觀經(jīng)濟(jì)治理體系，加強(qiáng)財(cái)政貨幣政策協(xié)調(diào)配合，嚴(yán)肅財(cái)政貨幣紀(jì)律，避免大水漫灌，保持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融體系健康，以充分享受資本流動(dòng)和匯率靈活帶來(lái)的好處。面對(duì)資本流動(dòng)和匯率波動(dòng)沖擊的風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)案比預(yù)測(cè)更重要。應(yīng)在加強(qiáng)國(guó)際收支流量和存量統(tǒng)計(jì)的基礎(chǔ)上，做好情景分析、壓力測(cè)試，擬定預(yù)案，不斷提高開放條件下風(fēng)險(xiǎn)防控和應(yīng)對(duì)能力，防止資本大進(jìn)大出，匯率大起大落。

積極參與全球治理體系改革和建設(shè)

大會(huì)提出，中國(guó)堅(jiān)持對(duì)外開放的基本國(guó)策，推動(dòng)建設(shè)開放型世界經(jīng)濟(jì)。堅(jiān)持經(jīng)濟(jì)全球化正確方向，共同營(yíng)造有利于發(fā)展的國(guó)際環(huán)境，共同培育全球發(fā)展新動(dòng)能。積極參與全球治理體系改革和建設(shè)，推動(dòng)全球治理朝著更加公正合理的方向發(fā)展。

因誤判國(guó)內(nèi)通脹形勢(shì)，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)正在追趕式加息，開啟了超強(qiáng)美元周期，全球遭遇“美元荒”。這不僅令許多脆弱新興經(jīng)濟(jì)體身陷困境，其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體也倍受打擊。這再次暴露了現(xiàn)行美元本位的國(guó)際貨幣體系的內(nèi)在缺陷，即美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策難以同時(shí)兼顧內(nèi)外均衡的所謂“特里芬難題”。同時(shí)，主要儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)日益將貨幣武器化，濫用經(jīng)濟(jì)金融制裁，進(jìn)一步動(dòng)搖了現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系的信用根基。

人民幣匯率不論盯住單一還是一攬子貨幣，都會(huì)變成國(guó)際中心貨幣（也稱關(guān)鍵貨幣）的附庸和影子。而且，通過(guò)積累外匯儲(chǔ)備來(lái)支持本幣國(guó)際化，其實(shí)是給其他國(guó)際儲(chǔ)備貨幣信用加持，甚至可能授人以柄。深化匯率市場(chǎng)化改革，將幫助人民幣擺脫對(duì)國(guó)際中心貨幣主動(dòng)或被動(dòng)的掛鉤，降低外匯儲(chǔ)備需求，同時(shí)也減少對(duì)外風(fēng)險(xiǎn)暴露。

2008年11月（美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)第一輪量寬）~2013年12月（美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)縮減購(gòu)債前），中國(guó)投資者凈買入中長(zhǎng)期美債2761億美元，相當(dāng)于同期美國(guó)國(guó)債新增額的4.1%；2020年3月（美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)無(wú)限量寬）~2021年10月（美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)縮減購(gòu)債前），中國(guó)投資者凈買入中長(zhǎng)期美債191億美元，僅占0.3%。今年8月，外國(guó)投資者持有美債余額中，中資占比為12.9%，較2011年7月高點(diǎn)回落了15.2個(gè)百分點(diǎn)。

匯率市場(chǎng)化有助于提高人民幣在國(guó)際上的獨(dú)立性和公信力，增強(qiáng)中國(guó)維護(hù)和塑造多元穩(wěn)定的國(guó)際經(jīng)濟(jì)格局和經(jīng)貿(mào)關(guān)系的能力，支持中國(guó)更好堅(jiān)持真正的多邊主義，推進(jìn)國(guó)際關(guān)系民主化。

（作者系中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）